PDF《皖能电力（000543）》

皖能电力(000543) 证券研究报告・公司研究・电力

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30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 供需格局良好+煤炭价格有望下行, 安徽省火 电龙头再起航 买入(首次) 盈利预测预估值 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 12,207 14,544 16,160 15,804 同比(%) 14.

8% 19.1% 11.1% -2.2% 归母净利润(百万元)

132 523

972 1,185 同比(%) -85.1% 296.4% 85.7% 21.9% 每股收益(元/股) 0.07 0.29 0.54 0.66 P/E(倍) 74.14 17.90 9.61 7.86 投资要点 ? 皖能集团旗下电力板块专业化管理平台.公司控股火电装机容量为

693 万千瓦;

近年来业绩波动较大,主要是受到上网电价、发电小时数和煤 炭价格三因素的影响:1)2012 年以来,上网电价下调次数多、上调次 数少,目前处于较低水平;

2)火电入网的优先级低于其他电源,发电 小时数在 2012-2016 年持续下降;

3)供给侧改革叠加能源需求拉动, 动力煤价格处于

2013 年以来的高点. ? 内生增长一:安徽省电力供需格局好,2019 年公司发电小时数有望继 续上升.2018 年安徽省全社会用电量为 2135.1 亿千瓦时,同比增长 11.1%,显著高于 8.5%的全国平均水平;

火电利用小时数为

5005 小时, 相比

2017 年大幅提升

410 个小时.展望

2019 年,1)要实现安徽省能 源发展 十三五 规划目标,

2019、2020 年安徽省用电量复合增速至 少为 7.12%以上;

2) 十三五 以来安徽省燃煤火电项目建设明显放缓, 仅完成规划目标的 54.74%,未来

3 年内供给增量极为有限;

3)安徽省 火电利用小时数始终高于全国平均水平,2018 年火电利用小时增长数

410 个小时相比全国平均水平(143 小时)大幅提升 186.71%;

因此, 预计

2019 年安徽省良好的电力供需格局仍将维持,预计火电利用小时 数相比

2018 年仍有望增长. ? 内生增长二:煤炭价格处于历史高点,价格中枢大概率下移降低公司发 电成本.1)煤炭行业供给:联合试运转利用率提升+晋陕蒙三省在建产 能投运+表外在建投产,预计

2019 年煤炭产量增量合计 0.79 亿吨,将 进出口考虑在内后,预计产量增量约为 0.69 亿吨.2)煤炭行业需求:

2019 年测算行业需求为 40.21 亿吨,增速为 1.62%,其中火电耗煤占比 54.56%.3)不考虑库存波动下的供需缺口值为

5740 万吨,相比

2018 年(6097 万吨)有所缩小,供需形势相比

2018 年略有宽松;

目前北方 港口和下游电厂的高库存有助于加剧煤价下行趋势.4)安徽省平均电 煤价格指数高于全国平均水平,假设煤价下跌

10 元/吨,则有望增加净 利润 0.71 亿元,占比

2018 年业绩(取中值 5.30 亿)为13.40%. ? 外延扩张:神皖能源优质资产注入.现金+股份收购大股东旗下神皖能 源49%股权,收购完成后为公司增加权益装机规模 290.08 万千瓦,占 比公司原有权益装机规模为 44%.煤炭成本低+发电小时数多,神皖能 源盈利能力强于皖能电力,注入后有望增厚公司 ROE 水平. ? 盈利预测与投资评级:预计 2018-2020 年公司归母净利润分别为 5.

23、 9.

72、11.85 亿元;

EPS 分别为 0.

29、0.

54、0.66 元,对应 PE 分别为

18、

10、8 倍,首次给予公司 买入 评级. ? 风险提示:经济下行降低用电需求、煤炭价格上行、上网电价下调等 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 5.19 一年最低/最高价 3.75/5.42 市净率(倍) 0.97 流通 A 股市值(百 万元) 9292.16 基础数据 每股净资产(元) 5.36 资产负债率(%) 48.60 总股本(百万股) 1790.40 流通 A 股(百万股) 1790.40 [Table_Report] 相关研究 [Table_Author]

2019 年02 月24 日 证券分析师 刘博 执业证号:S0600518070002 [email protected] -34% -26% -17% -9% 0% 9% 17% 26% 2018-02 2018-06 2018-10 皖能电力 沪深300

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30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 公司简介:皖能集团旗下电力板块专业化管理平台.5 2. 内生增长一:安徽省电力供需格局好,2019 年公司发电小时数有望继续上升.11 2.1. 需求:用电量增速为东部第一,未来

2 年复合增速为 7%以上.12 2.2. 供给:火电装机增速显著放缓,短期内供给增量极为有限

14 2.3. 良好供需格局仍将维持,2019 年火电利用小时数有望继续增长

14 3. 内生增长二:煤炭价格处于历史高点,价格中枢大概率下移降低公司发电成本.15 3.1. 煤炭供给一:预计

2019 年煤炭产量增量合计 0.79 亿吨

16 3.2. 煤炭供给二:进口有望回落至 2.7 亿吨以下,出口值影响有限

17 3.3. 煤炭供给三:固定资产投资+资本开支乏力,未来新增产能有限.18 3.4. 煤炭需求:预计

2019 年增速为 1.62%,其中火电占比为 55%19 3.5. 社会库存:港口和电厂库存显著提升,短期可能加剧煤价波动

21 3.6. 煤电价格指数高于全国水平,煤价下跌有望显著增厚业绩

22 4. 外延扩张:神皖能源优质资产注入,将显著提升公司 ROE 水平

23 5. 市场化交易电量占比逐步提升,预计对公司电价影响有限.26 6. 盈利预测与估值

26 7. 风险提示

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30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F

图表目录 图1:公司是皖能集团旗下电力板块专业化管理平台

5 图2:13-18Q3 公司营收和净利润表现(百万)7 图3:13-18Q3 公司业务的毛利率和净利率情况(7 图4:13-18H1 分业务营收和增速情况(百万)7 图5:13-18H1 电力和煤炭业务的毛利率情况(7 图6:火电装机增速低于总装机增速(万千瓦)10 图7:12-16 年火电利用小时数持续下降(小时)10 图8:动力煤价格处于近年来高点(元/吨)11 图9:动力煤年均价格处于近年来高点(元/吨)11 图10:2017 年火电行业 ROE 降至历史低点(11 图11:2016 年开始煤炭行业 ROE 显著提升(11 图12:2009-2018 年全社会电量情况(亿千瓦时)12 图13:09-18 年各类型发电设备利用小时数(小时)12 图14:2011-2018 年安徽省用电量情况(亿千瓦时)13 图15:安徽火电利用小时数高于全国水平(小时)13 图16:2018 年安徽省用电量增速在全国排名第 6(13 图17:预计

2019 年用电量增速为 6.07%(亿千瓦时)15 图18:预计

2019 年火电装机增速为 2%(万千瓦)15 图19:2011-2018 年安徽省火电装机(万千瓦)15 图20:安徽火电利用小时数有望持续增长(小时)15 图21:煤炭出口增速变化较大但绝对值较小(万吨)18 图22:2018 年动力煤进口同比波动较大(吨)18 图23:行业固定资产投资完成额同比增速较低(19 图24:2017 年以来资本支出/营收逐渐下降(19 图25:国有重点煤矿库存情况(万吨)21 图26:北方和长江重点港口煤炭库存情况(万吨)21 图27:6 大发电集团煤炭库存处于高位(万吨)21 图28:社会库存从

18 年下半年以来逐步提升(万吨)21 图29:安徽省电煤价格指数显著高于全国平均水平(22 图30:神皖能源的股权结构

23 图31:煤炭采购成本低于安徽省平均水平(元/吨)25 图32:火电利用小时数高于安徽省平均水平(小时)25 图33:神皖能源毛利率和净利率情况(25 图34:神皖能源 ROE 水平高于皖能电力(25 表1:截至

2018 年年底,公司控股火电装机容量为

693 万千瓦

5 表2:除了控股火电机组以外,公司还参股火电、风电和核电资产(万千瓦)6 表3:2012 年以来,上网电价经历

3 次下调

1 次上调

9 表4:2017 年上调标杆燃煤电价后,电价仍处于相对较低水平(元/千瓦时)9 表5:截至

2018 年6月底表外产能情况(亿吨)16 表6:截至

2018 年6月底晋陕蒙三省在建及已进入联合试运转产能情况(万吨/年)17

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30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 表7:2018 年分月进口量数据以及政策(万吨)18 表8:2019 年煤炭供需平衡表(万吨)20 表9:神皖能源拥有的火电资产(万千瓦)24 表10:公司与 A 股部分火电行业标的的估值比较

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30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 1. 公司简介:皖能集团旗下电力板块专业化管理平台 皖能电力是经安徽省人民政府批准,由安徽省能源集团有限公司作为唯一发起人, 按照社会募集方式设立的股份有限公司,其作为皖能集团的电力板块专业化管理公司, 于19........