PDF《国电电力（600795）：收购集团资产 成长趋势明确》

公司点评报告/电力行业 国电电力(600795):收购集团资产 成长趋势明确 主要财务指标 (百万元 ,元,%) 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 主营业务收入 11045.

19 13235.59 19736.91 22847.45 27768.79 增长率 42.48 19.83 49.12 15.76 21.54 净利润 929.70 1000.65 1549.31 1788.84 2146.86 增长率 11.09 7.63 54.83 15.46 20.01 总股本 2269.43 2435.90 2900.00 2900.00 2900.00 摊薄后每股收益 0.41 0.41 0.53 0.62 0.74 市盈率 32.56 32.47 24.97 21.63 18.02 z 公司收购大股东资产公告点评 2007.04.16 维持评级 推荐市场数据 时间 2007.04.13 A 股收盘价(元) 13.34 A 股一年内最高价(元) 14.48 A 股一年内最低价(元) 4.98 上证指数 3518.27 市净率 3.48 总股本(万股)

248650 实际流通 A 股(万股)

99479 限售的流通 A 股(万股)149171 流通 A 股市值(亿元) 132.71 资料来源:中国银河证券股份有限公司 投资要点: z 公司于

4 月14 日发布公告,提出了多项收购集团资产、基建(投资)和融资的议案. z 如果收购和基建(投资)项目得以实施,则我们预计公司

2007 年 的权益装机容量有望超过

920 万千瓦,较2006 年末增长 30%. z 更加值得关注的是, 此次拟收购的项目既包括了已经投产的盈利出 色的优质电厂, 也包括了可作为储备的优质电源项目. 这种收购安 排既可以提升公司的短期业绩, 也有利于长远发展. 从中我们看到, 公司在国电集团中的地位显著提升, 正在成为集团整合发电资产的 平台. 相关研究: 国电电力调研报告 《并购与基建并举 价 值与成长兼备》-07/01/08 国电电力点评报告《新会计准则调升公 司业绩》-07/04/13 z 拟增发收购的北仑第一发电、 石嘴山第一发电和大渡河公司的收购 价格分别为权益账面价值的 1.

63、 1.28 和1.40 倍, 显著低于公司 目前 3.48 倍的市净率.从盈利角度看,北仑第一发电和大渡河公 司的收购价格分别为权益净利润的 11.05 和12.94 倍, 显著低于公 司目前

33 倍的静态市盈率.因此,增发收购对公司现有股东是有 利的. z 假设公司的收购计划和融资计划得以实施,我们初步预计 2007-2009 年公司的净利润可以分别达到 15.49 亿元、17.89 亿元 和21.47 亿元,摊薄后的每股收益(按总股本增加

4 亿股计算)分 别为 0.53 元、0.62 元和 0.74 元. 分析师:邹序元 E-mail: [email protected] 联系

电话:(8610)6656

8668 z 公司成长趋势明确,我们维持对其 推荐 的投资评级.

1 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明. 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明.

2 公司点评报告/电力行业

一、收购集团资产、基建(投资)和融资 公司于

4 月14 日发布公告,提出了多项收购集团资产、基建(投资)和融资的议案. 收购集团资产的议案主要包括:(1)关于收购国电内蒙古东胜热电有限公司 50%股权的 议案;

(2)关于收购国电建投内蒙古能源有限公司 50%股权的议案;

(3)关于收购浙江北 仑发电有限公司 2%股权的议案;

(4)关于收购国电浙江北仑第一发电有限公司 70%股权的 议案;

(5)关于收购国电石嘴山第一发电有限公司 60%股权的议案;

(6)关于收购国电大 渡河流域水电开发有限公司 18%股权的议案 基建(投资)的议案主要包括:(1)关于同忻煤矿项目调整股权比例及投资的议案;

(2)关于开展山西朔州王坪发电项目前期工作的议案;

(3)关于公司控股子公司国电大渡 河流域水电开发有限公司投资建设双江口水电站并组建有限责任公司的议案 融资的议案主要包括:(1)关于公司公开增发 A 股股票方案的议案;

(2)关于公司办 理信托贷款的议案;

(3)关于发行短期融资券的议案

二、正在成为集团整合的平台 多项收购集团资产的议案是此次公告事项中最大的亮点.在多项拟收购资产中既有已经 投产的盈利出色的优质电厂,又有可作为储备的优质电源点项目.收购的启动标志着国电集 团开始履行股改中做出的承诺 以国电电力作为中国国电集团公司全面改制的平台,通过资 产购并、重组,将中国国电集团公司优良的经营性资产注入国电电力,以使国电电力长期、 持续、健康、稳定发展.

1、盈利出色的优质电厂 国电浙江北仑第一发电有限公司装机容量

120 万千瓦,为两台

60 万千瓦燃煤机组,分 别于

1991 年10 月和

1994 年11 月投产发电.目前的股权结构为:国电集团持股 70%,浙江 省电力开发公司持股 30%.北仑第一发电公司地处港口,拥有 3.5 和5万吨级码头各一座, 运输方便,煤炭运费相对较低,所发电量并入华东电网,主要为浙江省使用,当前含税上网 电价为 0.3773 元/千瓦时.北仑第一发电具有供电煤耗较低的有利因素,投产以来经济效益 较好,2006 年实现收入 22.86 亿元,实现净利润 2.38 亿元,净资产收益率 15.05%. 大渡河公司目前股权结构为:国电电力股份公司持股 51%,国电集团持股 39%,四川川 投能源股份有限公司持股 10%.2006 年大渡河公司实现收入 9.91 亿元,净利润 3.74 亿元, 是国电电力目前的主力电厂之一.大渡河公司已投产装机容量为

132 万千瓦,包括龚嘴水电 站(1971~1978 年陆续投产)和铜街子水电站(1992~1994 年陆续投产).目前已获得国 家批准正式开工建设的项目有瀑布沟水电站和深溪沟水电站.瀑布沟水电站建设规模为

6 台35 万千瓦机组,预计

2009 年开始陆续投入运行.深溪沟水电站建设规模为

3 台22 万千瓦机 组,预计

2011 年开始陆续投入运行.此外,大渡河公司已正在开展大岗山(装机容量

260 万千瓦)和双江口水电站(装机容量

200 万千瓦)的前期工作.大渡河公司的水电开发目标 为1500 万千瓦,是公司未来重要的电源点之一.

2、作为储备的电源项目 石嘴山第一发电公司位于宁夏,是一个近水靠路、煤源丰富、交通便利的坑口电厂,两台33 万千瓦燃煤机组已于

2006 年10 月和

12 月相继投产,目前的股权结构为:国电集团持 股60%,宁夏电力投资有限公司持股 40%.石嘴山公司

2006 年实现收入 1.07 亿元,但全年 亏损

2743 万元,亏损主要原因为长期待摊费用

3250 万元投产后一次性摊入成本.我们预计 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明.

3 公司点评报告/电力行业 石嘴山第一发电公司从

2007 年开始可以获得较好的收益. 国电建投内蒙古能源有限公司(国电集团和河北省建设投资公司各持有 50%的股权)成 立于

2005 年11 月,负责投资建设、经营位于内蒙古鄂尔多斯市准格尔旗长滩乡和伊金霍洛 旗布连乡的两个煤电一体化项目.按照内蒙古自治区政府、河北省政府和国电集团三方框架 协议,此项目为河北省能源基地,实施煤电联营,向河北送电、输煤.项目的总规模为:在 长滩建设

8 台60 万千瓦机组和年产

2000 万吨的煤矿;

在布连建设

6 台60 万千瓦机组和年 产2000 万吨的煤矿.根据计划,公司将于

2008 年开工建设布连电厂的一期

2 台60 万千瓦 机组和察哈素矿井年产 800~1000 万吨工程;

2009 年或

2010 年开工建设长滩电厂的一期

2 台60 万千瓦机组和刘三圪旦的矿井年产 800~1000 万吨工程,到2020 年两个项目全部达到 规划规模.长滩、布连煤电一体化项目有着广阔的发展前景,如果收购成功将成为公司未来 重要的电源点之一. 东胜热电的厂址位于内蒙古鄂尔多斯市东胜区,规划容量 4*33 万千瓦供热机组,分两 期进行建设.一期工程建设 2*33 万千瓦空冷供热机组,计划于

2008 年实现双投.东胜热 电目前的股权结构为:国电集团、河北华峰投资有限公司、衡水衡冠实业有限责任公司、鄂 尔多斯市蒙泰煤电有限责任公司、 内蒙古兴业安装有限责任公司的持股比例分别为 50%、 20%、 10%、10%、10%.

3、正在成为集团整合的平台 如果收购和基建(投资)项目得以实施,则我们预计公司

2007 年公司的权益装机容量 有望超过

920 万千瓦,较2006 年末增长 30%.更加值得关注的是,此次拟收购的项目既包括 了已经投产的盈利出色的优质电厂,也包括了可作为储备的优质电源项目.这种收购安排既 可以提升公司的短期业绩,也有利于公司的长远发展.从中我们看到,公司在国电集团中的 地位显著提升,正在成为集团整合发电资产的平台.

三、收购定价较低,公司股东受益 公司拟发行不超过

4 亿股的 A 股来收购三个项目,其中,拟收购国电浙江北仑第一发电 有限公司 70%的股权,收购价格约为 18.403 亿元;

收购国电石嘴山第一发电有限公司 60%的 股权,收购价格约为 3.4069 亿元;

收购国电大渡河流域水电开发有限公司 18%的股权,收购 价格约为 8.7135 亿元.收购价格依据中介机构的权益评估价值来确定. 表1:公司增发收购的三个项目的情况 电厂 账面价值 (亿元)

2006 净利润 (亿元) 评估价值 (亿元) 市净率(倍) 市盈率(倍) 北仑第一发电 16.12 2.38 26.29 1.63 11.05 大渡河发电 34.65 3.74 48.41 1.40 12.94 石嘴山第一发电 4.16 -0.27 5.33 1.28 - 资料来源:公司公告、中国银河证券股份有限公司整理 从表

1 中我们可以看到,北仑第一发电、石嘴山第一发电和大渡河公司的收购价格分别 为权益账面价值的 1.

63、1.28 和1.40 倍,显著低于公司目前 3.48 倍的市净率.从盈利的 角度看,北仑第一发电和大渡河公司的收购价格分别为权益净利润的 11.05 和12.94 倍,显 著低于公司目前

33 倍的静态市盈率.因此,增发收购对公司现有股东是有利的. 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明.

4 公司点评报告/电力行业

四、投资建议 假设公司的收购计划和融资计划得以实施,我们初步预计 2007-2009 年公司的净利润可 以分别达到 15.49 亿元、17.89 亿元和 21.47 亿元,摊薄后的每股收益(按总股本增加

4 亿 股计算)分别为 0.53 元、0.62 元和 0.74 元.公司成长趋势明确,我们维持对其 推荐 的 投资评级. 表2:增发股本对预期每股收益的影响 每股收益 2007E 2008E 2009E 增发股数(百万股)

400 0.53 0.62 0.74

350 0.54 0.63 0.75

300 0.55 0.64 0.77

250 0.56 0.65 0.78 资料来源:中国银河证券股份有限公司 表3:公司各个电厂情况 电厂 装机容量 持有比例 权益装机 已投运 大同第二发电 120.00 100% 120.00 朝阳发电厂 40.00 100% 40.00 大连开发热电 14.40 100% 14.40 恒仁发电厂 29.45 100% 29.45 太平哨发电厂 16.10 100% 16.10 河北邯郸热电 20.00 100% 20.00 国电大渡河水电开发公司 132.00 51% 67.32 国电宣威 180.00 41% 73.80 宁夏石嘴山 132.00 50% 66.00 大同发电公司 120.00 60% 72.00 上海外高桥第二发电公司 180.00 40% 72.00........