PDF《战略布局得当,产业升级开花》

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1 1 证券研究报告 公司研究 / 深度研究 2016年07月28日 交运设备 / 非汽车交运设备Ⅱ 当前价格(元): 19.

67 合理价格区间(元): 25.3~27.5 谢志才 执业证书编号:S0570512070062 研究员 0755-82492295 [email protected] 祝嘉麟 021-28972068 联系人 [email protected]

1 《隆鑫通用(603766):估值不高 兼具主题投 资机会》2014.02

2 《隆鑫通用(603766):业绩符合预期 加速业 务拓展》2014.01 3《隆鑫通用(603766):隐形农机股》2013.12 资料来源:Wind, 华泰证券研究所 战略布局得当,产业升级开花 隆鑫通用(603766) 战略布局新兴业务,开花结果渐行渐近 公司依托传统通用发动机的优势,在传统摩托车,农业机械作业装备和小型发电机组 等传统均取得了显著成功,两年时间里各项业务分别实现了向微型电动车、无人直升 机+农业信息化和大中型商用发电机组的产业升级. 微型电动车已驶入发展的快车道, 无人直升机农业植保服务已实现零突破, 大中型商用发电机组也有望持续扩大业务规 模,未来公司将成为传统业务和新兴业务并驾齐驱的整车,整机及动力系统服务提供 商,全面提升公司核心竞争力. 外延发展快速布局微型电动车,政策东风引领行业进入发展快车道 公司通过控股山东丽驰快速切入微型电动车市场,将迎来黄金增长期.山东丽驰具有 强大的微型电动车自主研发能力,目前已形成

5 个车型平台,拥有

23 款产品,具有 极强竞争力.随着微型电动车相关标准和政策的明朗,行业发展将进入快车道,未来 几年山东丽驰的微型电动车产品将进入放量增长期,快速提升公司盈利能力. 重点布局无人直升机,初显行业龙头潜质 控股子公司珠海隆华是国内无人直升机领先的企业,无人直升机技术壁垒高,市场空 间广阔.珠海隆华研发的多用途直升机和农业植保无人直升机性能优越,竞争力强, 目前农业植保服务订单已实现零突破,公司有望成为无人直升机的龙头标的,未来无 人直升机进入量产阶段,有望极大增厚公司业绩,提升公司的综合竞争力. 传统业务经营稳健,奠定公司营收基石 公司传统的发动机销量规模位居行业第

2 位, 未来将重点发展盈利能力强的大排量发 动机产品;

埃及生产基地开工建设,未来将同步辐射非洲及中东市场,扩大摩托车海 外销量;

外延并购威能机电介入市场空间大的大型商用发电领域,拓展发电机组业务 范围,未来营收有望实现进一步突破. 前景光明,建议 买入 预计 2016-18年公司净利润分别为9.24亿元/10.44 亿元/12.08亿元, EPS分别为1.10 元/1.25 元/1.44 元,对应当前股价 PE 为17.8X/15.6X/13.6X.考虑未来微型电动车 的放量和无人直升机量产订单的突破及同行估值水平, 给予隆鑫通用

2016 年23X-25X 估值,对应价格区间 25.3-27.5 元, 买入 评级. 风险提示:微型电动车销量低于预期,无人机业务推广不达预期,传统业务增长低于 预期. 公司基本资料 经营预测指标与估值

2015 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万) 7,043 7,984 8,871 9,860 +/-% 6.00 13.36 11.11 11.15 净利润(百万) 770.26 923.93 1,044 1,208 +/-% 26.20 19.95 12.96 15.73 EPS(元) 0.92 1.10 1.25 1.44 PE 21.39 17.84 15.79 13.64 资料来源:公司公告、华泰证券研究所 总股本(百万) 837.77 流通 A 股(百万) 803.36

52 周内股价区间(元) 13.40-26.01 总市值(百万) 16,479 总资产(百万) 8,379 每股净资产(元) 6.58 资料来源:公司公告

410 1,410 2,410 3,410 4,410 5,410 -54% -44% -34% -24% -14% -4% 6%

1507 1509

1511 1601

1603 1605 成交量 隆鑫通用 沪深300 股价走势图 相关研究 投资评级:买入(维持评级) 公司研究/深度研究|2016 年07 月 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准

2 2 正文目录 传统主业经营稳健,战略布局新兴业务

4 股权激励机制助力公司稳健发展

7 重点布局微型电动车,外延切入实现竞争卡位

8 微型电动车即将迎来行业规范,有望进入黄金增长期.8 外延发展快速切入微型电动车蓝海市场

9 无人直升机腾飞在即

10 无人直升机行业前景广阔

10 公司重点布局无人直升机产业.11 发动机业务稳步增长

12 摩托车业务将保持平稳.13 外延收购涉足大型商用发电领域

15 并购威能机电,发电业务如虎添翼.15 大型商用发电迎来快速发展期.16 盈利预测及估值.18 公司研究/深度研究|2016 年07 月 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准

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图表目录 图1: 公司上市以来营业收入保持平稳增长.5 图2: 公司

2016 年上半年净利润增长迅速.5 图3: 公司上市以来毛利率和净利率逐年提升

5 图4: 公司上市以来三项费用率.5 图5: 公司

2015 年传统发动机和摩托车业务占比较大.6 图6: 公司近年来国外业务营收占比接近 50%6 图7: 公司外延并购战略路线图.6 图8: 新兴业务体现公司战略布局

7 图9: 隆鑫通用股权结构图,大股东控制力强

7 图10:

2020 年山东省微型电动车销量有望达到

150 万辆

10 图11:

2020 年山东丽驰电动车销量有望达到

15 万辆规模

10 图12:

2020 年我国民用无人机市场空间有望达到

200 亿元规模.11 图13: 多用途无人直升机.11 图14: 农业植保无人直升机

11 图15:

2020 年无人机农业植保市场空间有望达到

108 亿元规模.12 图16: 发动机业务营收保持平稳增长,毛利率处于较高水平.13 图17: 隆鑫通用部分两轮摩托车品牌.14 图18: 隆鑫通用部分三轮摩托车品牌.14 图19: 未来三年摩托车业务营收和毛利率都有望保持平稳

15 图20: 中国 IDC 市场规模预测(亿元人民币)17 图21: 威能机电未来三年预期营收及利润承诺(百万元)17 图22: 未来三年公司大小型商用发电机组业务营收预测(百万元)18 表格 1: 隆鑫通用业务板块

4 表格 2: 员工持股计划彰显管理层信心

8 表格 3: 微型电动车产品基本参数

9 表格 4: 山东丽驰各款电动车型参数对比.9 表格 5: 未来五年无人直升机农业植保市场空间测算

12 表格 6: 威能机电主要产品及其应用领域.15 表格 7: 威能机电利润承诺(百万元)17 表格 8: 可比公司估值及财务指标(截止

2016 年7月27 日收盘)19 公司研究/深度研究|2016 年07 月 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准

4 4 传统主业经营稳健,战略布局新兴业务 公司传统主业地位显著,积极外延新兴业务.公司作为轻型动力的龙头,依托传统通用发动 机的优势,在传统摩托车,农业机械作业装备和小型发电机组等传统应用领域均取得了显著 成功,发动机产销量连续多年位居行业前列,摩托车产销量连续八年排名行业第二,出口量 连续七年排名行业第一.在不到两年的时间里各项业务分别实现了向微型电动车、无人直升 机+农业信息化和大中型商用发电机组的产业升级.微型电动车已驶入发展的快车道,无人 直升机农业植保服务已实现零突破,大中型商用发电机组也有望持续扩大业务规模,未来公 司将成为传统业务和新兴业务并驾齐驱的整车,整机及动力系统服务提供商,全面提升公司 核心竞争力. 表格1: 隆鑫通用业务板块 业务分部 现有业务划分 发动机 道路用发动机产品 非道路用发动机产品 摩托车 两轮摩托车产品 三轮摩托车产品 发电机组 小型家用发电机组产品 大型商用电源产品 微型电动车 微型电动车产品 无人机 无人直升机产品 其他 汽车零部件加工等其他业务 资料来源:公司公告、华泰证券研究所 公司营业收入保持平稳增长,净利润有加速增长趋势.公司近年来营业收入保持在 60-70 亿 元规模,2015 年,公司实现营业收入 70.43 亿元,同比增长 6.00%;

毛利率达到 20.44%, 同比增长 0.68 个百分点,盈利能力持续增强;

实现归属于母公司净利润 7.70 亿元,同比增 长26.20%.2016 年上半年公司实现营业收入 38.81 亿元,同比增长 22.94%;

实现归属母 公司净利润 4.27 亿元,同比增长 22.16%. 公司研究/深度研究|2016 年07 月 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准

5 5 图1: 公司上市以来营业收入保持平稳增长 图2: 公司

2016 年上半年净利润增长迅速 资料来源:Wind,华泰证券研究所 资料来源:Wind,华泰证券研究所 公司毛利率和净利率逐年提升,业务拓展等因素导致管理费用率增长明显.2015 年,公司 销售费用变动主要是拓展业务促销导致商业折扣及售后服务费增加以及新增加合并报表范 围所致;

管理费用变动主要是研发投入增加、固定资产投入增加折旧费用以及新增加合并报 表范围所致;

财务费用变动主要是人民币兑美元贬值导致汇兑收益增加所致. 图3: 公司上市以来毛利率和净利率逐年提升 图4: 公司上市以来三项费用率 资料来源:Wind,华泰证券研究所 资料来源:Wind,华泰证券研究所 公司传统发动机和摩托车业务占主营近八成,海外销售占比近半.公司目前的营收和利润主 要来自于传统的发动机和摩托车业务,2015 年新收购的微型电动车和大型商用发动机机组 业务纳入报表,营收贡献合计超过 10%,未来这两项业务有望成为公司新的利润增长点. 近年来,公司大力开发国际市场,设立国外(埃及)生产基地,传统发动机和摩托车产品大 量出口欧美发达国家和新兴国家市场,国外的业务占比一直保持在接近 50%水平.

6445 6505

6644 7043

3881 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25%

0 1000

2000 3000

4000 5000

6000 7000

8000 2012

2013 2014

2015 2016 上半年营业收入(百万元) 增长率(%) -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25%

0 100

200 300

400 500

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800 2012

2013 2014

2015 2016 上半年营业收入(百万元) 增长率(%) 0% 5% 10% 15% 20% 25%

2012 2013

2014 2015 2016Q1 毛利率(%) 净利率(%) 三费率(%) -2% -1% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7%

2012 2013

2014 2015 2016Q1 销售费用率(%) 管理费用率(%) 财务费用率(%) 公司研究/深度研究|2016 年07 月 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准

6 6 图5: 公司

2015 年传统发动机和摩托车业务占比较大 图6: 公司近年来国外业务营收占比接近 50% 资料来源:公司

2015 年报,华泰证券研究所 资料来源:Wind,华泰证券研究所 图7: 公司外延并购战略路线图 资料来源:公司公告,华泰证券研究所 传统主业稳健经营,积极布局新兴业务.近年来,公司在发展传统发动机和摩托车业务的同 时,一直在积极实施转型.2014 年4月至

2015 年7月,公司逐步增资并实现控股山东丽 驰,涉足微型电动车领域;

2015 年6月,公司与清华大学,深圳力合创投共同出资在珠海 设立了合资公司 珠海隆华直升机科技有限公司 ,研发无人直升机;

2015 年7月,公司以 发行股份和现金收购方式控股威能机电 75%股权,拓展大中型商用发电业务即智........