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朝闻香江CHINA SECURITIES (INTERNATIONAL)

2016 年8月9日(翻译及编辑:周珂晖 CE No.

: BHR437) 请参阅最后一页的重要声明 专业引领投资 研究创造价值

1 恒生指数与股价一年表现 资料来源:彭博 朝闻香江导读【中信建投:宏观观察】 ? 投资放缓动力堪忧――7月份宏观数据半月报【中信建投:A 股策略】 ? 美国第三库存周期正在开启【A 股报告每日精选】 ? 汽车和汽车零部件:精选绩优价值为先【近期研究报告】 ? 华虹半导体(1347 HK) : 行业动荡中的防御股(买入/目 标价:8.5 港币/20160803) ? 协鑫新能源(451 HK) : 市场逆风下的强势增长(买入/目 标价:0.42 港币/20160801) ? 中国包装纸业:分阶段修复(20160728) ? 大中华区纺织服装业OEM: 全球制造业的转型样本(20160721) ? 广汽集团(2238 HK) : 广汽传祺驱动业绩增长(持有/目 标价:10.0 港币/20160623) ? 重庆农村商业银行(3618 HK) : 重庆城乡金融专家(买入/目 标价:5.85 港币/20160506) ? 枫叶教育(1317 HK) : 受益于直属教育体系(买入/目 标价:7.10 港币/20160504) ? 徽商银行(3698 HK) : 深耕本地市场,受益经济发展(买入/目 标价:4.63 港币/20160421) ? 中国汽车行业: 新常态 发展将更具持续性(20160407) ? 中国旅游业:境内旅游发展逆势而上(20160212) 宏观要闻?中国

7 月出口(按人民币计)同比上升 2.9%,进口(按人民币计)同比下跌 5.7%,贸易顺 差3,428 亿人民币. [彭博] ? 德国

6 月份经季节调整后的工业产值较前月增长 0.8%,

5 月份修正后则为下滑 0.9%. [彭博] ? 台湾

7 月份出口较上年同期增长 1.2%, 为去年

1 月以来首度转为正增长. [彭博] ? 今日公布经济数据: 中国

7 月CPI 及PPI, 中国年初至今外商直接投资, 英国

6 月工业生产. [彭博] 公司及行业讯息?中国银监会拟允许对去产能的钢铁煤炭企业实施续贷支持 [财新] ? 工行(1398 HK)上半年网络融资余额 6,040 亿人民币 按年增 15.4% [阿思达克财经] ? 龙光地产(3380 HK)中期纯利升 24%至12.8 亿人币,不派息 [经济通] ? 吉利(175 HK) :处置旧厂产能净增

15 万部,明年或拓发达国家 [经济通] ? 开山股份(300257 CH)有条件收购印尼地热公司 95%股权 [和讯] 每周一股: 南旋控股(1982 HK,买入,目标价:1.7 港币) ? 欧睿信息咨询报告显示,南旋控股是国内排名前四(按收入计)的针织品制造商之一,其主 要客户包括优衣库、Tommy Hilfiger 和Ann Taylor,2016 财年的销售贡献分别为 58%, 21% 和8%. ? 尽管迅销公司指引

2017 财年上半年收入将仅实现约 6-7%的同比增长,但是优衣库对越南厂 房的订单承诺和公司新采用的快速反应系统使得南旋控股同期的订单维持了双位数的强势 增长. ? 越南产能扩张驱动增长.南旋控股的越南一期厂房已于

2015 年一季度投入生产,二期(年 产量为 1,700 万件) 预计将于

2016 年7月相继完成. 公司目前在国内工厂的年产能为 2,990 万件,越南产能扩张完成后,公司的总产能将从

2016 年的 3,430 万件增加至 4,690 万件. 我们预测南旋控股未来三年核心净利润的年复合增长率将达到 17.2%.公司

2017 财年的市 盈率为 5.7 倍,市盈增长率为 0.3 倍,在同业中处于较低水平.基于目前

8 倍的估值(较之 中游同业公司有 30%的折让)和较短的上市时间,我们给与 买入 评级和 1.7 港币的目标 价. 朝闻香江CHINA SECURITIES (INTERNATIONAL)

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2 ? 投资放缓 动力堪忧――7 月份宏观数据半月报(20160719) 金融降工业升,经济增速企稳.二季度 GDP 实际同比增长 6.7%,与一季度持平.具体分产业看,金融业与工业是对 GDP 增速拉动 变化较大的行业,前者贡献下滑 0.2 个百分点,后者贡献提升 0.2 个百分点. 基建投资独木难支,投资增速继续回落.投资增速继续回落,民间投资延续弱势.基建投资独木难支,制造业拖累投资.房地产表 现回落,未来或将拖累投资. 汽车支撑社零向好,未来仍受收入制约.低基数效应造成汽车销售好转,支撑社零增速向好.农村居民人均可支配收入累计实际收 入持续下滑,可能会制约未来消费. 外贸整体疲弱,但在逐步好转.以美元与人民币计价表现差异,主要受人民币币值变动影响.无论是以人民币还是美元计价,外贸 表现整体较为疲弱.但从趋势来看,外贸形势在逐步好转.预计进口跌幅将继续收窄,出口跌幅同样收窄但空间较为有限. 通胀继续放缓,通缩压力大于通胀.鲜菜价格继续下降,猪肉价格同比涨幅收窄.受基数效应影响,PPI 同比跌幅继续收窄.中期 来看,通缩压力大于通胀.即便是洪水因素等对食品供应造成冲击,但对物价影响不大. 信贷社融超预期,M2 持平存隐忧.企业中长期贷款大增,支撑人民币信贷超预期.居民中长期贷款依旧较高,未来或将走低.受 信贷与企业债融资改善支撑,新增社融规模超预期.货币乘数继续高位,基础货币增速转正,M2 增速持平.M1 增速继续提升,与M2 剪刀差扩大. 经济短期企稳,但未来仍存隐忧.一是去产能背景下,就业压力增大可能影响居民收入,可能会制约未来消费.二是在国际经济表 现反复、全球风险事件增多、大宗商品价格同比未来走高推高进口金额等背景下,净出口改善空间有限;

三是在房地产销售增速放 缓的情况下,房地产投资增速预计也将继续放缓,进而拖累固定资产投资;

四是更能反映经济增长内生动力的制造业投资、民间投 资等指标尚无企稳迹象. (黄文涛 CE No.: BEO134 柳太胜 CE No.:AMO971) 中信建投:宏观观察 朝闻香江CHINA SECURITIES (INTERNATIONAL)

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3 ? 美国第三库存周期正在开启(20160510) 美国本轮经济触底的周期特性 其一,康波运行角度看,处于衰退转萧条的敏感区域,全球主要经济体的脆弱性将影响美国库存周期触底后的经济运行;

其二,美 元周期角度看,当下仍处在始于

2011 年的强美元周期之中, 强美元本身就是对全球流动性的一种收缩;

其三, 商品周期的角度看,

2016 年应是本轮大宗商品周期触及产能周期回落后的第一低点,将出现年度级别的价格反弹. 库存周期历史触底经验研究 从生产、库存、价格和信用体系四个维度对库存周期进行定位.近60 年的历史经验表明,美国库存周期触底的观测指标为:零售 商销售=>

PMI 新订单=>

化工产能利用率=>

PMI=>

产能利用率=>

制造商销售=>

产出缺口;

从美元周期和商品周期嵌套角度来看,触底 指标在

1986 和1999 年可比库存周期中仍具稳定的领先性,均出现价格引导库存周期回升.综上,我们认为,美国本轮第二库存周 期大概率将于

2016 年4-5 月触底. 中周期中后期投资消费仅是维持 库存周期触底对美国仅是开场,库存周期的触底需向消费端传导,并引领消费回升才能带动美国经济的稳健复苏.美国中周期未来 3-4 年逐步回落. 从投资规律来看, 第三库存周期的开启对投资回落将有所修复, 但投资内部动力机制发生转移;

从消费规律来看, 趋势上跟随中周期波动,短期波动由库存周期解释,这是因为消费支出由就业和实际工资所决定.研究结果表明,库存周期触底回 升过程中,就业将逐步提升,但实际工资的变化却是由通胀速度所决定.就业与实际工资变化的速度决定了美国经济复苏强度和持 续性,但无论何种组合出现均无法改变美国第三库存周期滞胀的历史宿命.

2016 年美国经济运行前瞻 价格体系快速修复带动生产体系将出现小幅上修,并带领就业指标逐步回暖,大概率将发生在

2016 年2-3 季度.通胀和就业的边 际修复,将引发美联储货币政策高度关注,美联储或在

2016 年下半年依通胀和就业节奏进行 1-2 次的加息.加息是库存周期回暖 过程中的必经之路,真正值得担心的是实体经济运行的可持续性.可持续性问题本质上是由通胀回升与就业回升的速度所决定,就 业更快则经济稳健复苏,通胀更快则将侵蚀消费更快进入滞胀.短期来看,在外部环境相对平稳的环境下,未来 1-2 个季度里美国 经济维持库存周期稳健复苏的格局,但中周期运行的位置早已决定第三库存周期的复苏终将走向滞胀. (柳太胜 CE No.:AMO971) 中信建投:A 股策略 朝闻香江CHINA SECURITIES (INTERNATIONAL)

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4 A 股报告每日精选 ? 汽车和汽车零部件:精选绩优 价值为先(20160712)

2016 年销售:同比增速略超预期 在信贷大规模投放+积极财政政策(基建)+地产投资回暖+产业减税政策作用下,行业销量增速维持 5%+,其中中重卡销售表现 强劲,超预期.预测

2016 年汽车销量增 5.5%,较年初的 4.02%预期略有上调,主要因基建、地产投资超预期.

2017 年展望:行业销量/盈利压力增大

2017 年,行业面临地产周期走弱及产业政策退出,考虑较低的潜在增速和透支因素,预计将出现年度级别的负增长(-5%左右) , 行业利润率向下的概率较大. 国际化/新能源/辅助驾驶驱动结构亮点 国际化:借鉴日韩经验,由于国内制造体系完备、内需市场庞大、部分龙头公司进入盈利能力和竞争力提升的正循环,中国的汽车 产业正逐渐崛起,开始进入大规模开拓国际市场的阶段. 新能源车:考虑补贴力度/产品储备/经济性,预期全年新能源车产量达

58 万辆,同比 54%,其中因下半年补贴目录发放(预计) 及较高的补贴力度,专用车将成为增速最高的细分市场. 辅助驾驶:在产业政策、消费偏好及成本下降推动下,辅助驾驶(ADAS)进入普及阶段(由豪华向大众型渗透,由合资向自主 渗透) ,未来五年将保持较快增长. 投资建议:优选基本面夯实/估值较低的绩优股 基本面角度,汽车竞争压力加大,行业利润率下降概率大,且相比于上一轮退出,产业面临更低的经济、行业内生增速及更低的 行业产能利用率,结构性亮点是海外市场开拓、新能源高景气度及驾驶辅助需求爆发带来的配套机会. 估值/股价角度,与上轮刺激政策退出不同,传统整车未因刺激政策扩张估值/股价也在短期上涨后快速回落,目前估值与历史底部 估值水平相当(长安与上一轮上汽最低估值一致) ,股价已提前反应政策退出后的不利影响,低估值整车若自身产品周期配合, 我们认为获取绝对收益的确定性较大. 零部件恰相反(上轮政策退出,估值/股价经历两年收缩/下跌) ,目前估值较牛市高点差 25%,较低点高出 170%,新能源占比低/ 智能化、国际化门槛高(非普惠机会) ,整体估值明显偏高,股价很难再依靠估值扩张而上涨,且传统业务业绩压力将在未来几 个季度逐渐体现,需精选基本面夯实/估值合理的绩优公司. 重点推荐公司 考虑产品周期强弱、整合、国际化、结构性机会(新能源/智能驾驶)核心逻辑的契合度及估值/分红率水平,我们重点推荐组合: 华域(20) 、福耀(17) 、松芝(24) ;

上汽(23) 、江淮(16) . (柳太胜 CE No.:AMO971) 朝闻香江CHINA SECURITIES (INTERNATIONAL)

2016 年8月9日(翻译及编辑:周珂晖 CE No.: BHR437) 请参阅最后一页的重要声明 专业引领投资 研究创造价值

5 近期研究报告 ? 华虹半导体(1347 HK) :行业动荡中的防御股(买入/目标价:8.5 港币/20160803) ? 华虹

2016 年二季度收入增长疲弱,但净利润增长超过我们的预期. ? 公司管理层预计

2016 年三季度将实现 3-4%的收入环比增长和 30-31%的毛利润率增长,相信将受惠于国内银行 IC 卡、电力转换 以及超高压应用的强劲需求. ? 我们将 2017/18 财年的盈利预测分别下调 1.6%/2.8%,并基于 DCF 模型将目标价由 8.7 港币下调至 8.5 港币,较之目前股价有 15.5%的上升空间.维持 买入 评级. 二季度业绩稳健. 华虹

2016 年二季度业绩稳健, 净利润同比增长 6.8%, 晶圆出货量同比增长 17.6%带动收入同比增长 3.1%. 此外, 公司毛利润率由一季度的 29.2%微升至二季度的 30.8%,但仍然低于

2015 年二季度 33.0%的历史高点.从技术角度来看,节点小于 25um 的晶圆在业绩期内实现较高收入,而节点大于 25um 的晶圆收入相对较低,表明对技术敏感性较低的应用需求相对旺盛.从市 场角度来看,日本和中国市场在业绩期内的收入分别下跌 22%和6.3%,而欧洲及亚洲其他市场均实现强势增长. 专业应用领域前景兴旺.截至 ........