PDF《产品线布局合理,公司业绩稳步提》

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究东兴证券股份有限公司调研报告产品线布局合理, 公司业绩稳步提 升――华光股份(600475)调研报告

2011 年8月24 日 推荐/首次 华光股份 调研报告 报告摘要: ? 公司发展战略明确,产品线定位清晰.

在火电投资增速放缓的背景下, 锅炉行业面临更加激烈的竞争,公司将循环流化床锅炉、垃圾焚烧锅炉、 大型燃气轮机余热锅炉、 IGCC 气化炉定位为四大产品系列, 在巩固循环 流化床市场的基础上,垃圾焚烧炉及燃气轮机余热锅炉有望贡献业绩增 速. ? 西气东输二线贯通,公司燃气轮机余热锅炉迎来高速增长.随着西气东 输二线的全线贯通, 十二五 天然气发电机组装机将达到

6000 万千瓦, 实现翻倍增长,预计燃气轮机余热锅炉市场空间将达到 73.14~83.04 亿元,预计公司在 十二五 期间燃气轮机余热锅炉年均受益为 3.90-5.21 亿元. ? 垃圾焚烧电厂建设加快,公司垃圾焚烧炉业务增长迅速.在国内垃圾堆 放形势日益严峻的背景下,垃圾焚烧逐渐受到重视.公司循环流化床垃 圾焚烧炉国内占比第一,2009 年引进炉排炉技术,并逐步开拓市场,近 年来公司垃圾焚烧业务实现翻倍增长. ? 设立华光环保科技,布局脱硝市场.公司出资

700 万元设立无锡华光环 保科技股份有限公司,占注册资本的 35%,为公司最大股东.华光环保 科技主要从事电厂脱硝项目的设计、以及脱硝催化剂的生产和销售,预计2012 年将开始贡献利润. ? 盈利预测:预计公司 2011-2013 年EPS 分别为 0.62 元,0.84 元和 0.99 元,目前股价对应 PE 分别为

30 倍、22 倍和

19 倍,给予公司

2012 年25 倍PE,对应目标价

21 元,首次给予推荐评级. 财务指标预测 指标 2010A 2011E 2012E 2013E 营业收入(百万元) 3,155.75 3,780.36 4,661.97 5,629.54 增长率(%) 22.20% 19.79% 23.32% 20.75% 净利润(百万元) 141.93 159.79 214.27 253.92 增长率(%) 20.02% 12.58% 34.09% 18.51% 每股收益(元) 0.55 0.62 0.84 0.99 净资产收益率(%) 12.66% 13.31% 16.38% 17.70% PE 33.22 29.51 22.01 18.57 PB 4.21 3.93 3.61 3.29 银国宏 执业证书编号:s1480207120048 联系人:李根 010-66554021 [email protected] 资产负债表数据 (6.30) 总资产(百万元) 5,195.28 股东权益(百万元) 1,373.04 每股净资产(元) 4.53 市净率(X) 4.06 负债率(%) 73.57 交易数据

52 周股价区间(元) 16.70-28.24 总市值(万元) 478,000 流通市值(万元) 478,000 总股本/流通 A 股152 周日均换手率 1.61%

52 周股价走势图 资料来源:wind 相关研究报告 P2 东兴证券股份有限公司调研证券研究报告 产品线布局合理,公司业绩稳步提升 目录1.发展战略明确,产品线定位清晰.3 1.1 火电新增机组下滑,锅炉行业竞争激烈

3 1.2 公司主营业务清晰,确立四大产品线

3 2. 天然气发电及垃圾焚烧发电市场有望快速增长

4 2.1 西气东输二线贯通,公司燃气轮机余热锅炉有望快速增长

4 2.2 垃圾焚烧炉迎来快速发展时期

5 3. 成立无锡华光环保科技,拓展脱硝业务

7 4. 盈利预测.7 5. 公司估值.8 6. 风险提示.8 表格目录 表1: 十二五 期间燃气轮机余热锅炉市场空间

5 表2:公司主要产品收入、成本预测.7 表3:可比公司估值水平.8 插图目录 图1:火电新增机组情况.3 图2:公司营业收入及增长率.4 图3:公司

2010 年各产品销售收入占比.4 图4:西气东输二线工程示意图.4 图5:城市生活垃圾无害化处理情况.6 东兴证券股份有限公司调研证券研究报告 产品线布局合理,公司业绩稳步提升 P3 东方财智 兴盛之源 敬请参阅报告结尾处的免责声明 1.发展战略明确,产品线定位清晰 1.1 火电新增机组下滑,锅炉行业竞争激烈 自2006 年以来,我国火电机组新增装机量呈持续下滑趋势,2011 年上半年,国内 火电装机新增机组仅

2331 万千瓦,同比下降 3.72%. 十一五 期间我国火电新增 装机占比从 81.00%下降到了 64.34%,下降近

20 个百分点. 火电机组新增装机的下滑对锅炉行业造成负面影响,公司处于锅炉行业的第二梯队, 第一梯队被三大动力集团占据,在火电新增机组增速放缓的背景下,三大动力可能会 与第二梯队争抢

30 万千瓦机组以下的锅炉业务,公司所面临的市场环境十分艰巨. 图1:火电新增机组情况 资料来源:CEIC,东兴证券研究所 1.2 公司主营业务清晰,确立四大产品线 为实现公司的持续发展,公司采取了差异化、多元化发展战略,确立了公司的四大产 品线:循环流化床锅炉及热电联产锅炉、垃圾焚烧锅炉及生物质能锅炉、大型燃气轮 机余热锅炉、气化炉及合成气冷却器. 在公司制定的四大产品线中,循环流化床锅炉是公司的主要业务.2010 年销售收入 为17.45 亿,增长 36.32%,占公司营业收入的比重达到 55.3%.2011 年中报显示, 公司循环流化床锅炉业务继续保持良好增长,上半年销售收入达 10.10 亿元,同比增 长25.88%. 垃圾焚烧炉及燃气轮机余热锅炉均属于特种锅炉, 成长性较好.目前特种锅炉在公司 内的占比不高,2010 年销售收入为 3.96 亿,占公司营业收入的 12.55%.随着西气 东输二线的全线贯通,以及垃圾焚烧发电需求的逐步释放,预计燃气轮机余热锅炉及 垃圾焚烧炉将贡献公司的主要业绩增速. IGCC 气化炉是公司的战略储备.IGCC 气化炉与煤化工产业相结合,目前公司与壳 牌合作引进该技术,并于去年为 IGCC 气化炉新建了生产车间,目前市场需求尚未释 放,IGCC 气化炉将成为公司未来的发展潜力. P4 东兴证券股份有限公司调研证券研究报告 产品线布局合理,公司业绩稳步提升 图2:公司营业收入及增长率 图3:公司

2010 年各产品销售收入占比 资料来源:公司公告,东兴证券研究所 资料来源:公司公告,东兴证券研究所 2. 天然气发电及垃圾焚烧发电市场有望快速增长 2.1 西气东输二线贯通,公司燃气轮机余热锅炉有望快速增长 2.1.1 西气东输二线贯通, 十二五 燃气轮机余热锅炉市场将达

80 亿2011 年6月30 日, 西气东输二线工程干线全线投产. 西气东输二线工程是我国第一 条引入境外(中亚)天然气资源的战略通道工程, 全长

4978 公里, 八条支干线全长

3726 公里,横贯我国东西两端,年输气能力

300 亿立方米,并可稳定供气

30 年以上. 图4:西气东输二线工程示意图 资料来源:东兴证券研究所 东兴证券股份有限公司调研证券研究报告 产品线布局合理,公司业绩稳步提升 P5 东方财智 兴盛之源 敬请参阅报告结尾处的免责声明 十二五 天然气发电装机将达

6000 万千瓦, 燃气轮机余热锅炉需求将达

80 亿元. 随着西气东输二线的全线贯通,东南部地区的天然气供应将显著增长,西气东输二线 今年的输气量将为

170 亿立方米,明年可能会达到

300 亿立方米.在即将公布的电 力工业 十二五 规划中,首次提出到

2015 年全国天然气发电装机达

6000 万千瓦 的目标.目前,国内天然气发电机组装机容量为

2800 万千瓦,这意味着未来

5 年国 内天然气发电规模将新增

3200 万千瓦,实现翻倍增长. 目前, 燃气轮机发电机组在向大型化发展, 配套的燃气轮机余热锅炉等级也逐步提升.

35 万千瓦 9F 级燃气轮机余热锅炉价格约

9000 万~1 亿元/台,30 万千瓦 9E 级燃气 轮机余热锅炉价格约

6000 万~7000 万元/台,预计 十二五 期间燃气轮机余热锅炉 的市场空间将达到 73.14~83.04 亿元 表1: 十二五 期间燃气轮机余热锅炉市场空间 项目 数值 目前天然气发电装机容量

2800 万千瓦 十二五 末天然气发电装机容量

6000 万千瓦 十二五 期间新增天然气发电装机容量

3200 万千瓦

35 万千瓦 9F 级燃气轮机余热锅炉价格

9000 万~1 亿元/台30 万千瓦 9E 级燃气轮机余热锅炉价格

6000 万~7000 万元/台 预计 9F 级燃气轮机余热锅炉占比 50% 预计 9E 级燃气轮机余热锅炉占比 50% 十二五 期间燃气轮机余热锅炉市场空间 73.14~83.04 亿元 资料来源:东兴证券研究所 2.1.2 公司燃气轮机余热锅炉业务订单有望实现突破 受国内气源制约,近几年天然气发电新上项目较少,随着西气东输二线的全线贯通, 国内天燃气发电将迎来一波快速增长,燃气轮机余热锅炉生产企业将显著受益. 近期, 公司在新区建设了

2 条燃气轮机余热锅炉生产线, 在产能方面为燃气轮机余热 锅炉的发展奠定了基础.考虑到天然气电站建设周期约 2-3 年,燃气轮机余热锅炉可 能在 2011-2013 年进行集中招标,年均市场空间有望达到 24.38-27.68 亿元. 目前公司在燃气轮机余热锅炉领域的市场占有率约为 10%-15%,由于天然气发电的 市场需求在短期内集中体现, 目前开始新建产能很难满足时效性要求, 公司提前布局, 体现了良好的战略眼光,预计市场占有率将进一步提高,预计公司在 十二五 期间 燃气轮机余热锅炉市场占有率将达到 15%-20%,年均受益为 3.90-5.21 亿元. 2.2 垃圾焚烧炉迎来快速发展时期 2.2.1 国内垃圾堆放严重,垃圾焚烧电厂空间巨大 我国目前垃圾处理形势严峻.目前,我国的垃圾产量世界第........