PDF《上市 公 司深 度 调研 报告》

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2010 年4月22 日 受益于周边制造业快速复苏 公司充分挖掘传统优势产品,力求做到小而精.

浙江以及长三角制 造业恢复较快,为公司提供稳定充足的订单,未来业绩稳定增长.搬迁 和合作成为公司较大看点.公司估值在行业中相对便宜. 主要财务数据及预测

2009 2010E 2011E 2012E 营业收入增长率(%) -28.78 30.03 15.23 10.00 主营业务利润率(%) 4.45 5.40 6.30 6.30 净资产收益率(%) 4.27 7.26 8.49 8.52 每股收益(元) 0.17 0.32 0.41 0.45 资料来源:海通证券研究所 z 公司最近几年发展受杭州旅游城市定位而放慢.过去十年,公司在国内市场占有率 下降 50%左右.但公司充分挖掘内在潜力,力求做到内涵式增长. z 矿石难题同样困扰着公司. 公司本有 60%多的长协进口矿石, 但由于谈判久谈不下, 公司转向进口现货矿石,从而使得成本控制增加难度. z 浙江以及长三角制造业快速复苏保证公司充足订单.浙江

2 月份出口猛增,远高于 全国,得益于周边标准件、小五金、小器具和机械等行业的复苏,公司订单充足, 行业虽然可能仍有波动,但公司情况已经稳定.此外,浙江粗钢产量相对需求量太 低,是一个钢材输入大省,也为公司提供了地域优势. z 从历史上看,公司在行业周期低谷时,往往能够取得较好的业绩.这与公司注重内 涵式增长有关. z 公司管理到位. 期间费用明显低于钢铁行业平均,

2008 年存货损失在上市钢企中几 乎最少,反映公司对市场风险的把握能力. z 搬迁与合作是公司两大看点.虽然公司租用杭钢集团土地,但搬迁总有补偿,同时 能够带来资产质量的提升.从未来看,公司与宝钢合作的可能较大. z 盈利预测与投资评级. 我们预测公司 2010-2012 年的每股收益将达到 0.32 元、 0.41 元和 0.45 元. 截止

2010 年4月21 日, 上市钢企平均 (扣除异常数据) PB 为1.98, 且小公司相对较高, 但公司只有 1.50 倍, 较为便宜. 综合考虑我们继续给予公司 增持 投资评级. 研究报告 钢铁工业―普钢 上 上市 市公 公司 司深 深度 度调 调研 研报 报告 告增持维持股票价格

4 月21 日收盘价 6.15 元6个月内目标价 7.50 元12 个月内目标价 8.00 元54 周内股价波动 4.70-8.62 元 主要估值指标

2009 2010E 2011E 市盈率 36.18 19.21 15.03 市净率 1.50 1.39 1.28 PEG 0.95 0.50 0.39 股本结构 总股本(万股) 83893.88 流通 A 股(万股) 41108.00 B 股/H 股(万股) 0/0 钢铁行业分析师 刘彦奇 SAC 执业证书编号 S0850207120452

电话:021-23219391 Email:[email protected] 公司研究・杭钢股份(600126)

1 目录投资要点

3 1.政策原因最近几年发展较慢

4 1.1 公司主营.4 1.2 集团同业资产与关联交易

4 1.3 最近几年市场份额明显下降.4 2.原料和产品状况

5 2.1 原料来源.5 2.2 主要设备和生产厂

6 2.3 公司产品.6 2.4 产品几乎 100%在华东地区销售

6 2.5 主要产品毛利率.7 3.行业弱势中公司优势渐显.7 3.1 上一轮行业低谷中表现不俗.7 3.2 浙江出口增速远超全国水平.8 3.3 公司管理较为有序

8 3.4 存货管理反映公司管理水平.8 3.5 浙江省是钢材输入大省.8 3.6 其它.9 4.财务报表健康.10 5.主要风险

10 6.盈利预测

11 7.投资建议

11 公司研究・杭钢股份(600126)

2 图目录 图1杭钢集团钢铁资产

4 图22000-2009 年杭钢股份铁、钢、材产量

5 图32000-2009 年公司铁、钢、材占全国比例.5 图4公司矿石来源分布

5 图5公司铁、钢、材增长率.5 图62008H1 公司产品销售区域.6 图7公司毛利率走势.6 图82000-2009 公司与行业毛利率比较.7 图92000-2009 公司与行业钢企加权 ROE 比较

7 图10 2001-2008 年公司主要产品毛利率.7 图11 2000-2008 年公司与板块钢企期间费用比较

7 图12 2000-2008 年公司与板块钢企销售费用比较

8 图13 浙江省出口增速恢复迅速

8 表目录 表12008 年公司中间和终端产品产量(万吨)6 表2钢铁板块

2008 年存货计提金额占

2008 年三季度末存货的比例表

9 表3我国各省市

2008 年粗钢生产与消费相比的富裕量.10 表4杭钢股份历年财务指标

10 表5盈利预测(万元,元)11 表6钢铁板块以

2010 年4月21 日收盘价计算的 PB.11 公司研究・杭钢股份(600126)

3 投资要点 钢铁行业目前处于景气低谷,但未来几年中国仍处于城市化和工业化阶段,因此钢 铁需求仍旺.在经济逐步企稳恢复的过程中,钢铁行业将在新一轮增长中逐步提升景气 度和估值. 公司最近几年发展较慢,但公司挖掘利用内涵式增长,在自己传统产品上做强,并 取得了较好的成绩. 公司似乎有在行业低谷中获得相对较好收益的传统.回顾过去20年钢铁业的发展, 公司在钢铁行业低谷中,获得了相对较好的收益. 公司地域优势明显.2月份浙江出口猛增117%,远高于全国,这部分与去年浙江出 口受损严重基数较低有关,但同时公司下游比如紧固件、小五金、小器具等的确增速可 观,这为公司提供了充足的订单,虽然这些订单并不足以保证公司有较高的毛利率. 公司矿石来源变化使得成本控制相对困难.由于长协没有谈定,公司转向进口现货 矿,一定程度上使得成本控制变难. 盈利预测与投资评级.我们预测公司2010-2012年的每股收益将达到0.32元、0.41 元和0.45元.目前行业平均PB1.98倍(扣除异常数据后),且往往越小的公司PB越高, 但公司只有1.50倍,估值优势明显.未来有搬迁、合作等预期,因此可以给予相对较高 估值.综合考虑继续给予公司 增持 投资评级. 支持我们估值的几项关键性因素 z 行业处于恢复之中,目前公司估值便宜. z 浙江以及长三角制造业恢复较快,为公司提供稳定的充足的订单,未来业绩将稳定 增长. z 公司搬迁和合作预期. 不确定因素 z 公司过去几年由于杭州旅游城市的定位发展较慢,错过了提升资产质量的好机会, 中期看这可能会影响公司在行业中的竞争力. 公司研究・杭钢股份(600126)

4 1.政策原因最近几年发展较慢 1.1 公司主营 杭州钢铁集团公司创建于1957年,位于旅游城市杭州市拱墅区半山镇.杭钢股份成 立于1998年2月26日,1998年3月11日公司股票在上海证券交易所挂牌上市. 公司主营炼焦、炼铁、炼钢、轧钢生产和销售.主要产品有热轧圆钢系列产品、热 轧钢带系列产品、热轧盘条(高速线材)系列产品、热轧型钢系列产品等4大类、近2000 余个规格型号.公司原料全部购买,集团提供少量. 1.2 集团同业资产与关联交易 除了杭钢股份,集团目前有三块同业资产,分别是昌兴电炉公司、紫金棒材(紫金 实业)和宁波钢铁(图1),其中昌兴电炉和紫金棒材是同业重大关联交易方. 关联交易的内容.昌兴电炉主要资产为1999年4月投产的80吨超高功率直流电弧炼 钢炉及相关设备组成的生产线,年产80-90万吨,杭钢股份与其是委托加工的关系,即 委托其加工钢坯,其收取加工费,这部分产量算在股份公司总产量里面.紫金棒材主要 是2005年9月份投产的年产80万吨棒材的加工生产线,主要加工高强度机械用钢,杭钢 股份与其是经销加工的关系, 即其购买杭钢股份钢坯, 轧制成棒材后再销售给杭钢股份, 由杭钢股份统一销售,因此这部分钢材不算股份公司的产量.这两块资产集团曾有收购 意愿,但后来不了了之. 图1杭钢集团钢铁资产 资料来源:海通证券研究所 1.3 最近几年市场份额明显下降 公司最近几年的发展较慢,尤其是2003年以来,公司相对于整个行业的市场份额已 经明显下降(图

2、图3).这主是由于公司是城市型钢厂,位于旅游城市杭州拱墅区, 受环保和场地限制, 原厂址发展空间已经不大. 杭钢集团曾在2004年5月提出600万吨规 模的大榭岛项目,该项目位于宁波北仑港口附近的大榭岛,后来因为2006年参与重组原 宁波建龙(现宁波钢铁)而搁置. 2009年3月1日,宝钢集团出资20.214亿元成功控股宁波钢铁56.15%的股权.原第 一大股东杭钢集团持有宁波钢铁43.85%股权,在随后对宁波钢铁增资扩股中,杭钢集团 杭钢股份 杭钢集团 昌兴电炉 紫金棒材 宁波钢铁 宝钢集团 65.07% 70% 55% 34% 56.15% 公司研究・杭钢股份(600126)

5 持股比例将进一步降低至34%.同时,从国内钢铁行业形势和国家钢铁产业政策来看, 公司不太可能独自另辟蹊径扩大疆土,因此未来很大的可能就是与宝钢集团进行合作. 图22000-2009 年杭钢股份铁、钢、材产量

0 50

100 150

200 250

300 350

400 2000

2001 2002

2003 2004

2005 2006

2007 2008

2009 生铁(万吨) 粗钢(万吨) 钢材(万吨) 资料来源:公司年报,海通证券研究所 图32000-2009 年公司铁、钢、材占全国比例 0.3% 0.5% 0.7% 0.9% 1.1% 1.3%

2000 2001

2002 2003

2004 2005

2006 2007

2008 2009 铁占比 钢占比 材占比 材占比(集团) 资料来源:公司年报,海通证券研究所 2.原料和产品状况 2.1 原料来源 公司矿石60%来自澳大利亚的长协矿.20%,也即80万吨球团来自2001年杭钢集团 与漓铁集团的合资公司绍兴漓铁球团有限公司,约占公司2008年铁矿需求的20%,其它 20%来自浙江福建安徽江苏的其它矿山.公司澳大利亚长协矿由海运经北仑港然后入杭 州, 运输比较方便. 但2008年因国内长协执行的不到位, 加之这两年长协矿石谈判破裂, 公司实际上没有所谓的长协矿了,缺口来自现货进口矿,这给成本控制带来困难. 2009年公司焦炭产量48万吨左右,生铁261万吨,平均焦比在380公斤左右,仅能 满足50%的炼铁所需焦炭,焦煤采自国内大型焦煤企业.另外50%焦炭缺口向安徽临涣 焦化公司采购.临涣焦化是南钢、杭钢股份、五矿发展、淮北矿业及上海焦化5家相关 行业公司合资的焦化企业,杭钢股份投资6000万持股10%.公司年需废钢95万吨左右, 从浙江采购.2009年,........