PDF《正在崛起的中国“芯”》

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各项声明请参见报告尾页. Table_ Title

2013 年06 月12 日 国民技术(300077.SZ) Tabl e_Summary 正在崛起的中国 芯 移动支付行业正在迎来繁荣的景气周期,金融 IC 卡已经放量 由于 13.56M 标准确立、 NFC 手机逐渐成为主流, 加之移动互联网高速发展, 未来三年移动支付行业复合增速为 70%左右.同时,NFC(近场通讯)支 付发展更为迅猛,ABI Research 预计,NFC 移动支付市场规模将在四年翻

25 倍.金融 IC 卡于

2013 年开始放量,我们估计

2014、2015 年发卡量将达 到5亿张、8 亿张. 主业于

2013 年二季度见底, 金融 IC 卡即将通过银联认证, TD-LTE 芯片产品也将迎来需求高峰 公司的二代 USBKEY 安全主控芯片已经推出,我们预计成本较一代成本下 降15%-20%.在该领域,国民技术作为行业领先的主控芯片供应商,将凭 借成本优势挽回一定的市场份额. 金融 IC 卡与 TD-LTE 芯片是继 USBKEY 主控芯片后的新业务增长极, 两个业务

2014 年各有望实现

2 亿元级的营收, 每项业务都有望实现相当于

2012 年全公司净利润水平的盈利能力. 丰富的产品储备:移动 Key、可信计算、社保卡、PA 等 公司拥有多种芯片产品储备:手机音频支付(移动 Key) 、可信计算、金融 社保卡、移动支付(13.56M) 、TD-LTE 功率放大器等.其中美国的 Square 仅以移动 Key 为主要的商业模式互联网创业公司, 目前已经估值

40 亿美金, 表明美国资本市场对移动 Key 市场的认同度. 投资建议:我们预计公司 2013-2015 年的收入增速为 24.4%、82.3%、 47.1%,净利润增速为 24.8%、173.6%、56.2%,对应 EPS 分别为 0.25 元、 0.69 元、 1.08 元. 给予买入-A 的投资评级, 目标价

29 元, 相当于

2014 年的

30 倍PE(剔除每股货币现金

8 元) . 风险提示: 无政策红利,全凭市场化打拼;

TD-LTE 芯片放量后,诸多厂商低价竞争;

贸易保护主义排挤中国制造. Table_Exc el1 摘要(百万元)

2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入 571.4 428.4 532.8 971.1 1,428.6 净利润 107.7 55.0 68.6 187.8 293.2 每股收益(元) 0.40 0.20 0.25 0.69 1.08 每股净资产(元) 10.13 10.04 10.16 10.51 11.05 盈利和估值

2011 2012 2013E 2014E 2015E 市盈率(倍) 45.3 88.7 71.0 26.0 16.6 市净率(倍) 1.8 1.8 1.8 1.7 1.6 净利润率 18.9% 12.8% 12.9% 19.3% 20.5% 净资产收益率 3.9% 2.0% 2.5% 6.6% 9.8% 股息收益率 1.1% 1.7% 0.7% 1.9% 3.0% ROIC 12.4% -2.9% 1.8% 21.5% 29.2% 数据来源:Wind 资讯,安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司深度分析 证券研究报告 半导体Ⅲ 投资评级 买入-A 首次评级

6 个月目标价 29.00 元 股价(2013-06-07) 17.93 元Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值(百万元) 4,876.96 流通市值(百万元) 4,466.82 总股本(百万股) 272.00 流通股本(百万股) 249.13

12 个月价格区间 11.99/23.46 元Tabl e_Chart 股价表现 资料来源:Wind 资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 12.28 11.39 -16.55 绝对收益 10.47 6.22 -18.83 Table_Au tho r 王学恒 分析师 SAC 执业证书编号:S1450512080002 [email protected] 010-66581621 Table_C ontac ter 报告联系人 柳士威 010-66581666 [email protected] Tabl e_Re port 相关报告

2 公司深度分析/国民技术 本报告版权属于安信证券股份有限公司. 各项声明请参见报告尾页. 目录1. 公司看点:2014 年有望成为行业内业绩弹性最大的公司之一.3 2. 移动支付是移动互联网的基石.4 2.1. 移动互联网下一个五年:SoLoMo、互联网的移动化、大数据,言必称支付.....

4 2.1.1. SoLoMo 的预测中,移动支付作为 Lo 与Mo 不可分割的一部分.5 2.1.2. 互联网的移动化,支付作为大平台的基础功能

5 2.1.3. 大数据,怎能缺少用户的消费数据?6 2.2. 移动支付增速

4 年9倍.6 2.3. NFC 蓄势待发,一场小额支付的革命

7 2.3.1. 突破之一:运营商与银联由竞到和.8 2.3.2. 突破之二:受理环境已经不再是 NFC 短板.9 2.3.3. 突破之三:终端发展超预期,NFC 两年内成为中高端机标配.9 3. 金融 IC 卡:国家金融信息安全的战略高地.11 3.1. 技术成熟且优势明显,金融 IC 替代磁条卡.11 3.2. 国家大力推进金融 IC 卡普及.12 3.3. 金融 IC 卡2013 年开始放量.13 4. 国民技术:移动支付大潮来袭的领跑者

15 4.1. 沉寂的

3 年:坚持理想的代价,但2.4G 依然存有行业市场.15 4.2. 主业见底、股价提前见底:USBkey 的反扑

16 4.3. 金融 IC 卡,公司未来

5 年的业务增长级.17 4.3.1. 这也是一个中国梦――中国自己的金融 IC 卡,关乎国家金融安全的大事 ...

17 4.3.2. 银联认证,中国标准

17 4.3.3. 金融 IC 卡应采用自主可控的国产芯片和密码算法.18 4.3.4.

2 个情景假设

18 4.4. TD-LTE 无线接入终端

14 年爆炸式增长

19 4.5. 移动支付,不论 13.56M 与2.4G 均有一席之地.20 4.6. 多储备产品:RFID、移动支付 Key、可信计算、社保卡芯片.20 4.6.1. 移动支付 Key.20 4.6.2. RFID.21 4.6.3. 金融社保卡.21 4.6.4. 可信计算.21 4.6.5. PA.21 4.7. 加分项:轻资产的结构与

21 亿现金.21 5. 投资建议.23 5.1. 投资建议.23 5.2. 可比公司估值

23 5.3. 风险提示.23 5.3.1. 无政策红利,全凭市场化打拼.23 5.3.2. TD-LTE 芯片放量后,诸多厂商低价竞争

23 5.3.3. 贸易保护主义排挤中国制造.23

3 公司深度分析/国民技术 本报告版权属于安信证券股份有限公司. 各项声明请参见报告尾页. 1. 公司看点:2014 年有望成为行业内业绩弹性最大的公司之一 中国芯 是中国科技领域最具有挑战的梦想,国民技术上市的三年诠释了何为梦 想?――不坚持没有机会,坚持也可能被重创.它矢志不渝,坚持推进 2.4G 成为全球支 付标准,可惜移动支付 2.4G 最终没有成为下一个 TD-LTE . 当2012 年移动支付标准尘埃落定于 13.56M 后, 公司为坚持理想付出了沉重的代价: 企业主营业务遇顶, 利润快速下滑, 新业务尚未能形成支撑, 在上市后的不到三年时间, 股价最多时缩水 5/6,并遭遇大股东中兴通讯的不断减持. 否极,泰循循来. 第

一、移动支付行业启动的枪声响起.

2012 年中国移动支付市场交易规模达 1511.4 亿元,同比增长 89.2%,未来

3 年行业 复合增速为 70%左右.NFC(近场支付)支付随着智能手机的快速支持,发展迅猛,ABI Research 预计,NFC 移动支付市场规模将在四年翻

25 倍.无论是大数据视角、Solomo 视角还是互联网的移动化视角,移动支付都将成为移动互联网最重要的子领域之一. 第

二、主业见底复苏. 目前以工行为代表的银行开始推广新一代的带显示屏的 USBKEY,将会对公司的产 品起到拉动作用,加之公司的第二代 USBKEY 安全主控芯片已经推出,我们预计成本较 一代成本下降 15%-20%.在该领域,国民技术作为行业领先的主控芯片供应商,将凭借 成本优势挽回一定的市场份额. 第

三、新业务金融 IC 卡与 TD-LTE 的双轮驱动. 金融 IC 卡与 TD-LTE 芯片是继 USBKEY 主控芯片后的新业务增长极. 金融 IC 卡2014 年发卡量有望突破

5 亿张大关,TD-LTE 无线数据接入终端将会迎来中国移动正式商用 后的首年大规模采购.公司的金融 IC 卡芯片已经通过银联的技术认证,预计现场认证将 在近期通过,同时公司是国内第一家通过 EMVCo 国际认证的芯片供应商.TD-LTE 芯片

2012 年已经形成部分销售,预计

2013、2014 年将保持高速增长. 第

四、多产品储备,永远都会有惊喜. 公司拥有多种芯片产品的技术储备,包括手机音频支付(移动 Key) 、可信计算、金 融社保卡、移动支付(13.56M) 、TD-LTE 功率放大器等.其中美国的 Square 仅以移动 Key 为主要的商业模式互联网创业公司,目前已经估值

40 亿美金,表明美国资本市场对 移动 Key 市场的认同度. 最后,趋势远比数据更重要. 公司的业绩弹性很大,不易精确判断.例如,金融 IC 卡芯片

5000 万张与

1 亿张出 货量对于公司的业绩就会影响几千万元.但是,趋势远比业绩更重要,我们相信的是, 公司从上市以来终于找到了明确的、规模化的、能够体现公司竞争力的主业新方向,这 种方向体现了公司作为 A 股稀缺的芯片公司的未来发展趋势――让中国拥有安全的 芯 .

4 公司深度分析/国民技术 本报告版权属于安信证券股份有限公司. 各项声明请参见报告尾页. 2. 移动支付是移动互联网的基石 2.1. 移动互联网下一个五年:SoLoMo、互联网的移动化、大数据,言必称支 付 鉴于该篇报告并非要阐述移动互联网的发展趋势,我们仅简要的概括移动支付在移 动互联网大潮中所处的位Z,形成一个简要的 行业拍照 ,让我们在后续的围绕移动支 付的分析中可以有个共同认可的讨论起点.

2012 年,中国的手机网民已经达到了

41997 万户,首度超过了 PC 网民,占到网民总 量的 74%, 手机网民规模在

6 年的时间里翻了

24 倍 (以上为中国互联网信息中心数据) . 图1:2006-2012 年中国手机网民规模(万户) 数据来源:CNNIC,安信证券研究中心 移动互联网是个大命题.近三年来,关于移动互联网的发展趋势,业内大约形成了 三类主要分析视角: SoLoMo:即社交(social)+本地化(local)+移动(mobile) .2011 年2月,IT 风险 投资人约翰〃杜尔(John Doerr)第一次提出这个概念,由于其较好的总结了移动互联网 的热点:社交扮演越来越多的成分(时年 Facebook 正如日中天) ;

同时 O2O(线上到线 下)之风也在横扫全球(Groupon 上市,国内的 千团大战 ) ;

加之移动化,即安卓、 IOS 等手机操作系统的快速普及,因此 SoLoMo 这个概念被长期、广泛的引用为移动互 联网发展趋势. 互联网的移动化:持有该观点的人认为,移动互联网是个伪命题,正解当为: 互联 网的移动化 .他们的主张是,移动互联网仅是互联网在移动终端的延伸,绝大多数的商 业模式如广告、游戏、搜索都已经在有线互联网上成熟.他们相信,移动互联网的大公 司就是曾经互联网的大公司(如Facebook、Google、腾讯、苹果、阿里巴巴、百度、奇虎) . 大数据:大数据则从搜集数据、分析数据、形成预测的角度来看待互联网.大数据 认为,互联网只是一种手段,互联网上的用户以及用户的各类信息是有价值的,价值的 多少体现在几个方面: 数据的绝对量、 增速、 多样性、 真实性 (Volume、 Velocity、 Variety、 Veracity) .移动互联网能够提供比有线互联网更多的数据,如位Z数据,消费数据等. 这三种分析从不同的哲学视角来看待与分析移动互联网.SoLoMo 类似于归纳法, 优 点是热点总结,缺点是无法预知未来的新兴热点可能出现在何种领域;

互联网的移动化 类似于演绎法,优点是看到了问题的实质,即云端不变,终端在变,缺点依旧是具体问 题要具体分析,例如腾讯、百度曾经并驾齐驱,但就目前而言,微信在移动互联网上的 影响力如日中天,而百度移动互联网端乏善可陈;

大数据类似于Z........