PDF《公司双重股权结构问题研究》

2 0 世纪初期, 情况发生 了改变.1925年,美国道奇兄弟公司发行了无投票权股, 首先突破了 一股一权 的原则.与此同时, 纽约证券交易所的很多上市公司也都 采用了违反 一股一权 的双重股权结构.这一做法被哈佛大学的教 授William Ripley所批判,认为这剥夺了 公众投资者的最基本权利.1940年,纽约证券交易所正式规定, 拒绝任何违反 一股一权 的股票 在纽交所挂牌, 但这一规定不溯及已挂牌公司.这一原则在纽交所保 持了近6

0 年.到20世纪80年代,由于敌意收购频发, 一些公司希望 借助发行具有不同投票权的股份来保持自己的控制权, 各证券交易所 又面临着重新承认双重股权结构的压力.为此,美国证券交易委员会 (U. S. Securities and Exchange Commission, SEC)在1988 年专门颁布了 规则 19c -

4 , 该规则禁止公众公司新发行有可能削弱现有股东投票 权的类别股.该规则实施后, 各证券交易所都对双重股权结构采取了 限制措施, 限制新发行双重股权结构股的公司上市交易.但到了

1990 年,美国商业圆桌会议组织向哥伦比亚巡回法院起诉S E C , 认为规则 19c-

4 对不同类别股东之间权力的分配进行直接规制, 超出了国会 对SEC制定规则的授权.哥伦比亚地区巡回法院支持了原告的请求, 宣告了规则

1 9 C -

4 无效. 此后, 纽约证券交易所、 美国证券交易所以及全国证券交易商协会 在随后的几年时间考虑了很多种方案, 并在1994年夏就采取统一的上 市政策达成一致.统一上市政策主要内容就是有关股东投票权的最低 标准, 禁止上市公司剥夺股东权利, 其要点有三:其一, 明确禁止发行投 票权高于已发行在外股票的新的股票类别.如公司已经发行了一股一 权和一股两权的两种股份, 那么公司此后就不能再发行一股三权的股 份了.其二,公司在首次公开发行中可以发行投票权不同的股票.这 不属于剥夺股东权利的行为, 因为公司当时尚不存在公众股东, 自然也 不存在公众股东受到影响的事实.其三,公司可以在首次公开发行以 后,发行低投票权的股份.这是因为股东在购买该类股份时已经完全 了解对该个别投票权和整体投票权的限制.同样, 持有低投票权股的 股东也了解其投票权可以由于以后继续发行低投票权股而降低.这样,通过把以后发行的股票种类限定在具有相同投票权或更低投票权 的股票上, 现有的股东就不会由于这些资本结构的变化而被剥夺股东 权利. 由此, 有条件地承认双重股权结构的做法最终在美国资本市场得 以正式确立下来, 并形成系统性规定. 目前, 从美国证券市场现存的设 置双重股权结构的公司来看, 主要集中在媒体类公司和互联网科技公 司,前者像新闻集团、 维亚康姆、 纽约时报公司, 后者是以谷歌为代表的 硅谷公司都为创始成员提供了双重股权结构.

二、双重股权结构的利弊分析

(一) 积极效应 虽然双重股权结构违反了股权平等原则, 并有可能增加代理成本, 但双重股权结构也具有优化公司资本结构、 稳定管理团队、 提升公司整 体价值的效率优势, 全体股东由此而受益. 1.双重股权结构赋予了股东选择公司资本结构的自由空间, 股东 可以选择符合公司最佳利益的资本结构模式 当公司发展需要资金时, 向公众发行股份筹集资金可能使得管理 层或家族失去控制权.管理层或家族可以通过同比例认购的方式来保 持公司的控制权.但问题在于, 一 方面管理层或家族可能缺乏足够的 资金;