PDF《脱硝改造带动高压变频需求》

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120 140 成交金额 合康变频 国金行业 沪深300 邢志刚 分析师 SAC 执业编号:S1130512010002 (8621)61038287 [email protected] 张帅 分析师 SAC 执业编号:S1130511030009 (8621)61038279 [email protected] -

2 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司研究 内容目录 模型假设和估值.2 节能环保压力推进电厂脱硝改造,带动变频配套需求

3 节能环保压力增大推动脱硝改造

3 脱硝改造将拉动对高压变频器的需求

4 利德华福被收购助力公司成功扩大并巩固了电厂领域市场份额.6 低压变频进入量产阶段.7 武汉基地进入全面投产期

7 低压变频采取项目型销售模式.8 工业投资复苏,改造市场仍有空间;

存量积累推动维护市场.8 股价底部被增持/延长锁定,现业绩拐点信号.10 附录:三张报表预测摘要

11 模型假设和估值 ? 脱硝改造推动高压变频重回升势:2012 年高压变频市场受制于宏观经济 景气度下滑,增幅显著下滑.但2013 年受益于脱硝改造市场的推进,高 压变频有望恢复到 20%的增长.同时公司高压变频累计出货量已经达到

4000 台以上的规模,高盈利能力(70%以上毛利率)的备品备件维护市场 将在

2013 年预计为公司贡献超过

2000 万毛利润. ? 低压变频量产,毛利率将逐年回升:武汉基地投产后低压变频开始进入量 产阶段.2013 年有望达成

1 亿销售目标.不过折旧增加仍然将拖低低压变 频业务的毛利率.其毛利率暂时仍将低于行业平均水平.但预计随着

2014 年量产的推进,毛利率将有望逐年回升. ? 高盈利能力的同步提升机变频器尚未确认,为未来业绩预留空间:公司目 前仍有

11 台左右同步提升机变频器尚未确认销售收入.而前期费用基本 已经在过去报告季中分摊.我们认为只要未来进入大规模确认,同步提升 机70%的高毛利率水平将成为业绩的一大强心针. ? 底部增持/延长锁定反映股东信心;

外延式扩张成为业绩超预期的机会:我 们看到控股股东底部增持并延长锁定期也反映了大股东对今年进入业绩反 转期的良好预期.同时在过去

2 年行业充分洗牌后,我们认为公司有望在 今年将利用现金优势积极进行对外扩张,这也将为未来增长提供超预期的 可能. ? 通过对各业务的判断,我们认为公司未来

2 年将达到 25%以上的复合增 长,目前

17 倍估值确实被低估.同时公司目前估值水平在行业同比公司 中也处于估值洼地. ? 综合对比变频和脱硝行业的主要公司,2013 年估值中枢在

25 倍.如果考 虑未来两年的增速和 PEG 估值,公司也是可以给到

2013 年25 倍PE.故 我们认为可以给予公司

2013 年合理估值

25 倍,对应目标价为 12.5 元. -

3 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司研究 节能环保压力推进电厂脱硝改造,带动变频配套需求 ? 环保压力推动脱硝政策的推出,市场进入全面启动阶段.而脱硝改造中将 需要对各类风机系统性能和功率进行提升,其配套的变频器新增和改造市 场也将为高压变频市场带来一大增量,预计未来

2 年产生至少

10 亿的脱 硝行业新增需求. 节能环保压力增大推动脱硝改造 ? 迫于日趋严重的环保压力,政策层面开始全面推进脱硝改造. ? 脱硝电价试点扩大:2013 年1月,国家发改委出台政策,进一步扩大 脱硝电价试点范围:

1、扩大脱硝电价试点范围,由现行