PDF《蛇吞象跨国收购顶尖水处理企业》

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2016 年04 月04 日 证券研究报告・公告点评 天翔环境(300362)环保工程及服务 蛇吞象跨国收购顶尖水处理企业 ? 事件:公司

4 月1日发布公告,BWT 与TGP 的股权交割已完成,同时 TGP 和SPV100%股权也转让给了中德天翔, 中德天翔通过 TGP 公司间接持有 BWT100% 股权.

? 蛇吞象跨国并购水处理行业龙头企业.标的公司为全球领先的水处理设备及服务 供应商,主营业务包括水处理(WT) 、通用工业(GI) 、烃加工(HP) 、工业过滤 (IF) 、真空技术(VT) 、取水系统(WI)和水井设备(WW)六大板块业务.各 项业务全球市场占有率均位于前列,行业地位和市场竞争力显著.标的公司

2013 年-2014 年收入为 2.85 亿、2.75 亿欧元,2015 年Q3 收入为 2.13 亿欧元,对应 的EBITA 分别为 2000万、2100万和 1400万欧元, 推算毛利率水平为 26%以上, 盈利能力较好,具备轻资产(设备类主导) 、低负债、现金流良好的优势.同时, 相较于

2015 年上市公司归母净利润为 4865万元而言,标的公司现有盈利体量是 上市公司近 3倍,本次收购基本为蛇吞象的大型海外环保资产收购. ? 收购估值较好, 后续业绩超预期概率较大. 标的公司预计 2015-2017年收入为 2.82 亿、3.02亿和 3.14亿欧元,对应的 EBITA 为2200万、2200万和 2400万欧元. 结合 2.2亿欧元的收购价格对应的估值大约为 10x、10x 和9x, 考虑净利润在此基 础上下调,若使用净利润估值将略高.收购标的从行业地位、市场竞争力和产品上 具有国际领先优势,核心竞争力和市场地位显著,相比于今年部分 A 股上市公司 国内收购估值也较为合适, 存在性价比优势. 该盈利预测主要基于标的公司现有市 场和能力的保守预计, 后续与上市公司联合开拓亚太市场后, 有望实现资源和项目 的互补和共享,业绩超预期概率较大. ? 标的公司技术实力雄厚,产品覆盖面全,市场资源雄厚.标的公司拥有 18家子公 司/孙公司,旗下拥有 Passavant、Geiger 等多个世界知名环保设备和技术品牌, 部分领域有超过

100 年的工程经验,技术实力雄厚,在固液分离、极细颗粒过滤 等领域水平国际领先. 此外产品种类齐全, 基本覆盖水处理设备的全产品线.标的 公司的业务范围覆盖欧洲、北美洲、南美洲、澳洲和亚洲,在全球 10余个国家和 地区设立有制造基地和办事处,拥有

270 家代理商和销售中介网络,市场开拓较 成熟,资源和渠道丰富,便于开展全球多地的业务. ? 携手后公司基本面发生 量 、 质 飞跃.本次合作将带来双方利好,我们认为: 1)大幅提升上市公司盈利水平,促使基本面发生重大变化.2)上市公司将全方 位布局水处理业务,环保产业链拼图更加完善.3)双方实现技术产品和市场资源 的协同互补,未来有望打造为世界领先的水处理及环境工程技术提供商.4)携手 并进共同开拓亚太及国际市场,未来受益于 一带一路 等的发展机遇 ? 盈利预测及评级:目前公司海外收购进展顺利,第一步将 BWT公司 100%股权过 户至 TGP 公司已顺利完成,第二阶段也将 TGP 和SPV 公司 100%股权转让给了 中德天翔,现正积极推进 B 基金的筹建工作,最终由上市公司向 B 基金发行股份 实现 BWT 的收购和配套募资资金.由于重大资产重组仍存在一定不确定性,非公 开发行数量和规模尚未定, 不做盈利预测的调整. 考虑到本次收购对上市公司影响 大,假设收购顺利,2016 年增发落地并表半年,结合标的公司息税前利润和上市 公司此前股权激励测算,在现有汇率假设下我们预计