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二、楼市篇 】 本港楼价难再上 各地楼市明显转弱之际,本港楼市却 意外地强劲,部分屋苑的占鄹黄迫ツ 历史高位. 对於楼市前景,市场意见非常分歧, 看好后市的其中一个原因是地产股走势强 劲.图一显示本港楼价及恒指地产股的按 年变幅,两者走势同向,后者领先前者约 两个月,似乎楼价有上升压力. 不过,淡友认为今次楼价只是短暂回 升并非不无道理.图二比较本港楼价跟广 义货币 M3 的按年变幅 , 两者自金融海啸后 关系密切,后者领先前者约两个月,结果 显示楼价未有回升的迹象. 图三比较本港楼价的按年变幅及新增 楼宇按揭,两者走势同向,后者领先前者 约四个月,同样显示楼价难有起色. 由於上述三个因素均未能对楼市前景 提供一致的答案,因此只好用回归分析拆 解各大因素对楼价的影响,如表一所示. 有两点值得留意:第一是一个月及两个月 前的广义货币 M3,回归系数分别是 0.18 及-0.14,这代表两者接近互相抵消,反映 M3 对楼价的影响不大. 第二是地产股的回归系数只有 0.04, 即代表即使

3 月份地产股按年上升 11%, 对楼价的推升只有 0.44%,作用非常有限. 因此,投资者应将焦点放在新增按揭贷 款.以现时新增按揭不足 7,000 宗的情况 下,楼价进一步上升的难度甚大. 表一:本港楼价按年变幅的回归分析(2009 年1月至今) 回归系数 标准误差 p 值 截距 -0.73 0.67 0.28 楼价变幅(一个月前) 1.42 0.07 0.00 楼价变幅(两个月前) -0.57 0.06 0.00 地产股变幅 (一个月前) 0.04 0.01 0.00 新增按揭宗数(千) (三个月前) 0.21 0.06 0.00 广义货币 M3 变幅 (一个月前) 0.18 0.06 0.00 广义货币 M3 变幅 (两个月前) -0.14 0.06 0.02 梁志麟 交交银银金金融融2019 年5月号 电邮:[email protected]

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三、股市篇 】 估值合理不吸引 后市乏力难再上 港股自今年初表现不错,更收复大部 分去年自

6 月起形成的裂口位,可见市场 对后市有一定信心.不过,问题是港股是 否仍值得高追呢? 直接看估值,参考恒指自金融海啸恢 复期后的数,图一可见其按年增长与市 盈率变动大致同向 , 唯独

2017 年踏入牛市 (黑框) ,盈利急速上升,不过幅度更大於 股价,导致估值暴跌,两者走势一度背离, 同时反映不健康的升市;

因此随后很快便 於2018 年中出现调整 . 然而近几个月恒指 增长与市盈率变动走势吻合,因此初步估 计目前估值算是合理. 恒指市盈率自去年初明显回升,目前 表面上看似偏贵.不过若以短线投资为前 提,参考一年移动平均估值,图二显示该 水平自金融海啸至今处於

9 至14 倍之间 , 而目前处於

11 倍左右 , 即仍在一个标准差 内,再次证明目前恒指整体估值是合理. 再看恒指四大板块估值,得出图三及 图四.其中可见,唯独工商股目前估值低 於过往一年的平均估值;

然而公用股目前 估值则较过往一年的平均估值高. 由是观之,恒指从估值看其实并不太 吸引,不过若然坚持入市,只见工商类比 较抵买,至於其他板块则未见有值得再追 的理由.技术上,按去年

3 月至

11 月形成 的跌势而言,恒指目前已经反弹至 0.618 的黄金分割水平,料上升空间有限,短线 反覆下望 28,240 点. 袁沛仪 交交银银金金融融2019 年5月号 电邮:[email protected]

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四、利率篇 】 一价定律发功 异常息差告终 近几个月来,港元拆息大幅波动,尤其 不跟美元拆息.联储局早已放风暂停加息, 美元拆息由去年底起回落,近月横行.相反 港元拆息仍升,有说因为年结、季结,有说 资金入市买货抽走银行体系资金,毕竟港股 也算强势.到底实情如何?看看资金流吧. 按照金管局的计法,本港资金量由货币 基础(monetary base)和净外汇资产(net foreign assets)两者组成.图一显示这资金 量的按年变动与美港三个月期拆息差.从图 所见,资金自去年底起按年流走,尽管目前 流走速度有所放缓.观察对应的美港息差, 可见自去年初起至今两者走势合.因此, 港息近月抽升多少确因资金流走所致. 图二将美港息差换上港息变幅,而左轴 转为逆向.同自去年初起至今,当资金按年 流走时,港息按年上升.这再次印证,近月 港息趋升确因资金流走,尽管股市仍强. 港汇经常性触弱方令金管局入市抽走 银行体系结余,这又是否推升港息的因素? 看来不是.图三显示银行结余与美港息差, 可见结余愈少 (留意左轴逆向) ,息差愈阔, 即港息相对美息愈低.其实逻辑可能倒转, 息低(息差阔)是因,结余是果:当资金如