PDF《看多均一致,幅度有分歧》

100 点附近,即在短期利率不动的情况下,伴随 物价水平和经济增长率的下行,曲线陡峭度依然可以被有效压缩,历史上形成的最低位置在 50-60BP 附近. 历史上看,短期利率(7 天回购)不动,曲线平陡度变化的历史参考时期有五次,分别为:2009 年上半年、2012 年一 季度、2012 年8月份至

2013 年初、2014 年6-8 月份以及

2015 年10 月份至今.

3、我们预期

7 月份上中旬是一个货币政策变化的敏感时期,届时制约市场情绪的短期利率可望下调. 针对货币政策稳定不动(主要指公开市场操作利率)的原因,投资者猜测有很多,比如汇率制约、防止金融市场杠杆攀 升以及物价制约因素. 我们认为主要为物价制约因素,在前期 CPI 增速持续保持在 2%以上的条件下,作为 隐形政策基准利率 的公开市场 回购利率确实没有下调空间,伴随 CPI 水平一路回落,特别以跌破 2%为重要标志,我们认为短期利率下调的时间点越 发逼近,鉴于

6 月份 CPI 水平将明显回落到 1.7-1.8%附近,我们认为

7 月中上旬将打开隐形政策利率下调的时间窗口.

4、预计在

8 月份前后,10 年期国债利率将跌破 2.5%.

5、对于信用债券,我们依然认为信用债依然呈现 牛市越牛、熊市越熊 的特征,信用利差不可能和整体利率水平反向 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page

3 变化,当国债利率下行中,信用利差依然呈现为缩窄走势. 考虑到信用债分化明显, 投资品种中我们目前推荐房地产债(AA 及以上)、 城投债以及优质钢铁债 (AAA) 、 煤炭债 (AAA) . 具体推荐的理由:A、房地产债推荐理由:2016 年房地产行业仍然处于去库存的过程中,整体行业的现金流的情况仍将 改善,房地产债估值风险和违约风险相对较低.B、城投债推荐理由:违约风险这方面,地方政府偿债能力改善,现金流 好转降低了违约可能性. 估值方面, 本轮政府对地方融资平台的规范暂告一段落, 在稳增长压力仍是 达摩克利斯之剑 时,融资平台的负面事件仍会较少.C、AAA 钢铁及煤炭债推荐理由:短期违约风险低,企业再融资能力是决定这类债 券违约的最重要因素,供给侧改革中支持这类企业融资的金融政策明确.同时,目前的行业利差已经对行业景气状态有 较充分反映,年内估值风险有限. 而对于国内债市而言,由于债券属于无风险资产,因此退欧更利于短期市场表现.不过,我们认为即使最终结果是前两 种情形,对国内债市负面影响并不明显,我国债券市场仍将以国内基本面为主导,临近季末更关注资金面及

6 月经济形 势.

6、15 年、20 年期政策性金融债券利差依然未被压缩,属于价值被低估品种 长期以来,以20 年国开和

10 年国开利差为例,利差均值保持在 50BP 附近,两者利差反应的更多是流动性差异,但是 今年以来,利差扩大运行在 70BP 附近,况且今年以来

15、20 年期这些超长金融债券已经出现了滚动定期发行,流动性 状况在不断改善,但是利差依然居高未下,反应出本该出现的流动性改善溢价依然保持在高位,因此我们认为大势向好 格局下,超长期利率品种依然存在着价值被低估,我们预期,后期

20 年金融债券与

10 年金融债券的利差将向 50BP 的 中性水平靠拢,甚至跌破中性水平,超长期金融债券价值较为突出.