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14 倍预测市盈率,股息率超过 2.5%,有很好的防守型和估值提升空间. 朝闻香江CHINA SECURITIES (INTERNATIONAL)

2018 年12 月11 日 请参阅最后一页的重要声明 专业引领投资 研究创造价值

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2019 年去杠杆展望:防范 灰犀牛 与经济转型并举(20181210) 中国居民部门的加杠杆周期或仍未结束,未来居民部门加杠杆的主要动力或仍在房地产.居民杠杆上升的 灰犀牛 在于,如果 杠杆率上升过快,可能导致居民偿债压力过重,并危害银行系统的稳定性.测算显示,相比经济增速减慢,购房杠杆过高可 能是引发更严重系统性风险的 灰犀牛 .随着城镇化的推进和新市民加杠杆购房,居民整体的负债感显著加重或是较为确定的 结果. 中国企业的去杠杆在很大程度上是以抛弃 债务拉动投资、投资拉动增长 的旧模式为动因的.历史上投资的高增长带来资本存 量的累积,当资本要素逐渐由 相对稀缺 转变为 相对丰裕 ,则会导致资本的边际产出下降.从长期数据来看,中国单 位投资、单位基建投资的产出水平都处于下降趋势.通过债务拉动投资,可能难以促进经济增长,反而会使杠杆率上升,债务风 险不断累积. 政府部门的去杠杆与克服国企 预算软约束 密切相关.地方政府与国企的去杠杆,长期的途径应该是剥离国企不合理承担的政 府职能,划清企业法人和政府股东的权责界限,避免政府权 力以国企加杠杆为载体过分延伸,既要将政府部门隐性担保的国企债务显性化、又要限制地方政府过快加杠杆.在中短期内,通 过淡化 GDP 锦标赛、加强地方债务的考核与追责,政府杠杆率的变动或倾向于呈现 相机抉择 的变动特征.预计

2019 年政 府部门杠杆率上升以缓解经济下行压力,加杠杆的力度或与就业、社融、投资等指标的表现相关. 在新的经济增长点还没有完全凸显,基建、房地产等旧动能弱化的情况下,去杠杆带来的阵痛还将持续.积极财政与政府部门加 杠杆,有望缓解债务周期下行的阵痛,但可能难以改变当前债务周期从顶部下行的趋势.企业的去杠杆意味着弱化过去 债 务拉动投资、投资拉动增长 的旧模式,但新的经济增长动能或尚不足以完全弥补旧动能回落的缺口. 企业部门是去杠杆的主力,由于债务周期下行导致的内需减弱,叠加库存周期转入主动去库存阶段所带来的下行压力强化,企业 的收入和净值都有所回落,从而正反馈于债务周期的下行趋 势.债务周期下行中,民企、中小企或仍是去杠杆的主要受害者,进而可能导致失业率上升的风险加大.未来 好的去杠杆 有 必要避免硬着陆,在抑制国企继续加杠杆倾向的同时,将有限的信贷资源从国企引流至融资困难的民企,做到疏堵结合. (黄文涛 CE No.: BEO134 柳太胜 CE No.:AMO971) 中信建投:宏观观察 朝闻香江CHINA SECURITIES (INTERNATIONAL)

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2018 优质增长股'

组合(20180914) 中美双方将重启贸易谈判, 在这消息刺激下恒指在连跌

6 天后大幅反弹;

在中美谈判正式开始前, 我们认为市场有一个反弹机会. 这次中美贸易谈判可能是中美双方最后一个机会,如果再次失败,一场全面的贸易战可能难以避免.而如果这次谈判双方达成协 议,我们认为中国可能要做出更大让步,比如进口增加及更大的开放,对诸如汽车和国内服务也会有冲击. 从更长远时间看,全 球贸易格局在特朗普的任期内将会更加动荡;