PDF《一周通读（2019.01.05-01.11）》

2018 年7%的预期增速,2019 年全 A 盈利增速存在大幅回落的风险.相应 的非金融实体部门的盈利增速预计大幅回落至 2.5%,金融部门的盈利增速预计回落至 1%.

2019 年将进入 政策―经济 周期的第四阶段,政策调整下的估值修复是最大的希望所在.第四阶 段的特点是 数据弱、政策松 ,结构性松信用、松货币、宽财政的组合将有利于无风险利率下行、风 险溢价下降,这有助于企业未来盈利预期的改善与市场估值修复.中央经济工作会提出 逆周期调节 与2019 年 做好经济工作至关重要 ,标志着第四阶段正式确立,市场尚未充分反映 较大幅度增加地 方政府专项债券规模 、 多渠道支持银行补充资本金 等政策的积极意义. 大势看震荡,预计上证综指全年小幅上涨:难言大牛市,也无需再悲观.第四阶段,数据弱导致 市场承压,除非中美贸易摩擦失控引起政策超预期宽松,否则难言大牛市;

政策松酝酿新一轮周期, 无需再悲观.从复盘上看,第四阶段的上证综指呈现 七下八上 的态势,也没有确定的牛熊信号.从 时序上看,一季度是风险偏好修复窗口期,二季度的 CPI 有触及 3%的风险,会形成对政策宽松的掣 肘, 滞胀 的态势会对二季度的市场造成一定扰动,此后通胀回落、政策宽松空间打开,市场有望迎 来牛市的前夕,全年上证综指预计呈现小幅上涨. 行业比较上,重点关注

6 个优势一级行业、12 个优势二级行业,回避周期同步型行业.在第四 阶段,布局超额收益的思路有两个:一个是数据弱,意味着应配置后周期的防御板块,重点关注食品 饮料、餐饮旅游、养殖、中药生产等必需消费品及黄金;

另一个是政策松,券商与银行将受益, 贞 下起元 利好地产和乘用车两大前周期行业.在金融周期下半场,重构周期意味着对房地产的依赖减 轻,建议给予环保等大基建板块更多的关注;

削减增值税是金融周期下半场宽财政的重要特点,利好 消费品. 市场风格上,中小创优于

2018 年,大概率跑赢上证.周期深度下行时,中小创风格占优,建议 从 大博弈、利成长 的逻辑配置三条主线:

1、互联网、大数据与人工智能,其中人工智能是重点;

2、 5G、芯片与网络安全,芯片也是第四阶段的优势二级行业;

3、军工.不过,与历史上不一样的是,

2019 年或有将近

4000 亿人民币的外资涌入,这将形成对消费白马和金融蓝筹的支撑;

严监管只是边 际缓和而未转向,也意味着

2013 年下半年的创业板大牛市行情难以复制. 风险提示:

1 中国经济超预期下行;

2 美股大幅波动;

3、 大博弈升级;

4、 大博弈超预期缓和;

5、 汇率超预期波动;

6、CPI 通胀超预期;

7、外资涌入不及预期. 敬请参阅最后一页特别声明 --

9 -- 证券研究报告 一周通读 第四阶段的大类资产复盘―― 政策―经济 周期框架下的分析 发布日期:2019-01-06 分析师:谢超/李瑾;

联系人:黄亚铷 政策-经济 周期第四阶段下的投资者风险偏好的低位修复,是贯穿

2019 年资产配置的主线.12 月13 日,中央经济工作会议判断当前经济形势 稳中有变、变中有忧、外部环境复杂严峻、经济面临 下行压力 ,并在

2019 年经济工作安排中明确提出 实施更大规模减税降费 、 扩张地方政府专项债 等一系列稳增长的对冲政策,代表着市场进入 政策-经济 周期的第四阶段. 第四阶段 中政策和经济 增长更加匹配, 各类资产的表现取决于经济下滑/企稳边际预期与政策宽松的力度. 但总体来说第三阶 段 数据弱、政策紧 环境下的风险偏好的大幅下降局面缓解. 政策-经济 周期给予估值不同含义. 美林时钟 的分析框架用经济增长和通货膨胀两个经济周期 指标来确定经济所属的象限,而在各个经济象限中,各个大类资产有其相应的趋势表现,因而无法将 估值纳入考虑.而在 估值中枢 理论中,估值被简单当作投资者情绪,因此具有均值回归的特性.但 部分资产收益水平可以长期偏离历史均值,比如 A 股、黄金、大宗商品、国内房价等,因此估值中枢 (或称平均收益水平)对判断未来一两年的大类资产表现意义有限.........