PDF《整合资源,轻装上阵》

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cindasc.com 整合资源,轻装上阵 ―― 航天晨光(600501.sh)首次覆盖报告

2014 年04 月18 日 皮建国 机械行业分析师 刘磊研究助理 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 整合资源,轻装上阵

2014 年04 月18 日 ?装备制造业将受益于经济转型升级.公司是科工集团装备制造类上市公司.装备制造业是国家 战略性产业,产业转型升级、培育新兴产业和重大工程建设等为行业提供了巨大的市场空间. ?公司业务调整初见成效.2013 年公司开始对旗下资产进行大幅度调整,收缩业务调整产品线,

2014 年对亏损业务整顿和清理工作完成后,我们预计公司经营业绩有望实现反转. ?新业务有望成为利润增长点. 公司集中优势资源布局环卫设备、 军民油料储运车辆和 LNG 储运 等前景向好行业.借助公司在特种车辆等领域的优势,重点业务有望成为公司新的利润增长点. ?盈利预测:公司于

2013 年年末发布非公开发行 A 股股票的增发预案,发行活动尚未通过证监 会核准.考虑到募投项目达产时间为

2019 年,我们在估值中暂不考虑本次增发事项的影响. 我们预计公司

2014 年至

2016 年归母净利润为 0.69 亿元、1.20 亿元和 1.53 亿元.按照当前股 本3.98 亿股计算,相应的 EPS 分别为 0.18 元、0.31 元和 0.39 元,对应

2014 年04 月17 日 股价(9.44 元/股)的PE 分别为

55、31 和24.结合同类公司市盈率,我们给予公司

60 至65 倍的市盈率区间,对应的价值区间为 10.8 元至 11.7 元.首次覆盖给予公司 增持 的评级. ?股价催化剂: 市政环卫车辆和 LNG 储运设备的市场打开;

我国航空航天领域对公司军工产品需 求增长;

公司非公开发行 A 股计划获批. ?风险因素:股票增发不成功或募集金额不达预期;

新进市场开拓不达预期;

业务收缩短期内会 降低公司营业收入. 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 主营业务收入(百万元) 4,003.03 3,766.24 2,990.64 2,967.67 3,309.31 增长率 YoY % 15.66% -5.92% -20.59% -0.77% 11.51% 归属母公司净利润(百万元) 32.27 38.15 68.58 119.83 152.97 增长率 YoY% -57.77% 18.23% 79.74% 74.73% 27.66% 毛利率% 16.05% 18.99% 20.69% 22.66% 22.93% 净资产收益率 ROE% 2.81% 3.27% 5.65% 9.16% 10.59% 每股收益 EPS(元) 0.08 0.10 0.18 0.31 0.39 市盈率 P/E(倍)

116 98

55 31

24 市净率 P/B(倍) 3.24 3.17 3.00 2.74 2.46 资料来源:wind,信达证券研发中心预测 注:股价为

2014 年04 月17 日收盘价. 证券研究报告 公司研究――首次覆盖 航天晨光(600501.sh) 首次评级 航天晨光相对沪深

300 表现 资料来源:信达证券研发中心 公司主要数据(2014.4.17) 收盘价(元) 9.44

52 周内股价 波动区间(元) 6.37-12.31 最近一月涨跌幅(%) 1.26 总股本(亿股) 3.89 流通 A 股比例(%) 100.00 总市值(亿元) 36.75 资料来源:信达证券研发中心 皮建国 行业分析师 执业编号:S1500514040001 联系

电话:+86

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1 目录投资聚焦.2 航天晨光--中国现代工业的先驱.3 计划借助募投资金支持重点业务

7 抓环保机遇,争LNG 蛋糕

7 城市化建设为环保装备产业开辟市场.7 LNG 储运行业前景广阔.8 打造公司品牌在高端装备制造领域的核心竞争力.11 专用车将主攻市政环卫车和油料储运车

11 夯实波纹管行业的领先优势

13 以航天特种压力技术为基础,拓宽应用市场

14 技术融入文化,打造艺术制像领域的巨擘.15 波特五力分析

17 盈利预测、估值与投资评级.17 盈利预测及假设

17 估值与投资评级

18 风险因素分析

19 表目录表1航天晨光下属主要子公司

2013 年经营情况一览表.6 表2拟投资项目一览表.7 表32007 年至

2012 年环卫类车辆产量统计表.8 表4航天晨光分业务增速预测.18 表5行业上市公司一致性预期与估值比较.18 图目录图1航天晨光各业务单元营业收入变化情况

3 图2航天晨光营业收入结构及毛利率变化.4 图3航天晨光的成本费用变化情况.5 图4航天晨光近五年营业收入和利润情况.5 图5近四十年来我国原油和天然气在能源总量中的占比变化

9 图6我国天然气消费量和液化能力分布.10 图7我国环卫车产量和细分类型

11 图8航天晨光研制 三力 运油车和为俄罗斯索契冬奥会配套的环卫车

12 图9近十年(2004 年至

2013 年)波纹管类产品的收入和毛利率.13 图10 航天晨光承建香港观音像.16 图11 波特五力分析.17 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com

2 投资聚焦 核心观点/投资逻辑 航天晨光的控股股东为中国航天科工集团公司,在科工集团三大业务板块(航天防务、信息技术和装备制造)中,公司是装 备制造业的上市公司. 装备制造业作为为国民经济各行业提供技术装备的战略性产业, 是整个工业的核心和综合国力的根基. 目前国内产业的转型升级、战略新兴产业的培育发展和国家重大工程建设等,对装备制造业提出更高要求的同时也提供了巨 大的市场空间. 受宏观经济影响,公司近年来经营业绩低迷,部分业务处于亏损状态.2013 年公司开始对旗下业务进行大幅度调整,将优势 资源投入到市政环保、LNG 和航空航天等关键领域.调整的初步效果反映在

2013 年财务数据上:2013 年收入虽然下降,但 利润同比

2012 年上涨 18.75%.我们预计,2014 年负效资产的整顿和清理工作完成后,公司经营业绩将实现反转. 现有业务重整后,公司将集中优势资源布局市政环卫设备、军用民用油料储运车辆和 LNG 运输等前景向好的行业.借助公司 在特种车辆、压力容器以及软管产品领域的优势,重点业务有望成为公司新的收入增长点. 与市场不同之处 公司正处于业务调整期,将整改和清理部分负效资产. 公司以民用装备制造为主,军品业务收入只占总收入的 15%左右.航天科工集团尚没有将核心军品资产注入到公司的计划. 股价催化剂 公司市政环卫车辆和 LNG 储运设备的市场打开;

我国航空航天领域对公司军工产品需求增长;

公司非公开发行 A 股计划获批. 盈利预测与投资评级 公司于

2013 年年末发布非公开发行 A 股股票的增发预案,发行活动尚未通过证监会核准.考虑到募投项目达产时间为

2019 年,我们在估值中暂不考虑本次增发事项的影响.我们预计公司

2014 年至

2016 年营业收入分别约为 29.9 亿元、29.7 亿元 和33.1 亿元,归母净利润为 0.69 亿元、1.20 亿元和 1.53 亿元.按照当前股本 3.98 亿股计算,相应的 EPS 分别为 0.18 元、 0.31 元和 0.39 元,对应

2014 年04 月17 日股价(9.44 元/股)的PE 分别为

55、31 和24.结合同类上市公司的市盈率, 我们给予公司

60 至65 倍的市盈率区间,对应的合理价值区间在 10.8 元至 11.7 元.首次覆盖给予公司 增持 的评级. 风险因素 1. 市政环卫装备和 LNG 储运市场开拓不达预期;

2. 业务收缩短期内会降低公司营业收入;

3. 股票增发不成功或募集资金不达预期. 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com

3 航天晨光--中国现代工业的先驱 航天晨光股份有限公司(以下简称航天晨光)成立于

1999 年9月30 日,前身为中国近代民族工业的先驱――1865 年清朝洋 务运动中创建的金陵机器制造局.历经变迁,现为中国航天科工集团公司控股的大型综合装备制造企业.航天晨光主营专用 汽车、柔性管件、压力容器、艺术制像和工程机械等五大主导产品.航天晨光建有研究院、信息中心、企业院士工作站和覆 盖全国的营销服务网络,具有强大的产品研究、设计、开发和生产能力,完善的客户服务体系和现代化的管理手段,形成了 以装备制造为主业、五大主导产品为支柱、九大工业园区为基地、全国营销网络为平台的控股型集团发展格局. 航天晨光生产的专用汽车产品是在航天地面加注设备的研制基础上,不断延伸壮大形成六个大类,200 多个品种.航天晨光已 成为我国最大的专用汽车研制生产基地之一.航天晨光前身南京晨光机械厂,在1969 年成功研制出国内第一根航天用金属软 管,为我国的航天发射做出了重要贡献.经过不断拓宽应用领域,航天晨光管类产品由航天专用向一般工业领域、民用领域 发展,从单一品种发展到数十个品种,航天晨光是国内规模最大、产品系列最齐全的软管研究生产基地,拥有国内最先进的 补偿器生产和检测设备.航天晨光长期从事低温储罐、低温槽车、低温管路系统、液化天然气、化工储运设备等设计研制业 务,拥有国家批准的 AR1 级和 AR2 及各类压力容器和 CR2 级汽车罐车生产资质. 航天晨光的营业收入由

2006 年的 12.15 亿元,最高上涨至

2012 年的 40.03 亿元,2013 年略微下降至 37.66 亿元,此期间 上涨了

3 倍多.从销售额分析,专用车产品一直处于航天晨光的最大业务单元的地位;

自08 年开始,贸易类项目异军突起, 至2013 年贸易类项目的销售额几乎和专用车一样;

波纹管类产品一直处于稳定增长的态势,位居第三;

压力容器类产品的销 售额在

2011 年曾经超过波纹管类,2011 年后迅速下降,位居第四;

艺术制像类产品稳定增长,但是增幅较小;

工程机械类 产品处于萎缩状态. 图1航天晨光各业务单元营业收入变化情况 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com

4 资料来源:Wind、信达证券研发中心整理 图2航天晨光营业收入结构及毛利率变化 资料来源:Wind、信达证券研发中心整理 公司贸易类产品虽然增速最快,但毛利率一直很低,至2013 年已经下降至 1.7%,该业务当前营收占比为 28.3%.公司其他 产品的毛利率集中在 16%至30%之间,波纹管类产品的毛利最高,除2011 年外均在 30%之上.另外,工程机械类产品的营 收占比自

2008 年以来一直徘徊在 2.5%以下,对公司的收入贡献不大. 航天晨光的营业成本率由

2006 年的 76%,最高上涨至

2012 年的 83.9%,2013 年略微下降至 81%;

同期销售费用率由

2006 年的 9.7%,最低下降至

2012 年的 6.3%,2013 年略微上升至 7.1%.销售费用变化源自贸易类产品的销售费用相对较低且其 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com

5 收入占比逐步提升.另外,管理费用率却呈现持续上升的态势,由2006 年的 6.7%,上升至

2013 年的 8.9%,大大高于增长 最快的贸易类产品的毛利. 因此,航天晨光增长最快的贸易类产品的毛利不足以覆盖费用,而工程机械类产品则是规模太小, 难以产生利润.其余各项产品在规模适当的情况下,可以维持微利或盈利状态. 图3航天晨光的成本费用变化情况 资料来源:Wind、信达证券研发中心整理 受宏观经济的影响,我国机械制造行业整体低迷.由于航天晨光经营业务单元较多,各单元规模较小,导致近年来经营业绩 不理想.回顾航天晨光近五年的财务数据,2009 年至

2012 年营业收入虽然稳步增长,但增速在

2011 年后迅速降低,2013 年更是呈现负增长的状况. 但自

2011 年航天晨光归母净利润迅速降低, 从2011 年0.76 亿元降至 0.32 亿元, 缩水超过一半.

2013 年盈利状况略有好转,虽然营收下降,但利润有回稳趋势. 盈利能力薄弱以及考核机制的转变,让航天晨开始重整业务结构.2013 年航天晨光已经全面启动业务结构调整和转型升级, 将经营目标由销售规模转为利润,通过清理公司体系各业务线,逐步剔除无效业务,整合产品线,优化资源,聚焦核心业务, 同时严格控制内部成本.航天晨光期望通过一系列重整措施扭转盈利能力下滑的局面,提升经营业绩. 图4航天晨光近五年营业收入和利润情况 70.0% 75.0% 80.0% 85.0% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0%

06 07

08 09

10 11

12 13 销售费用 管理费用 营业成本 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com

6 资料来源:Wind、信达证券研发中心整理 当前,公司正下大力对长期亏损或没有市场潜力的业务进行清理,对于投入产出效率较低或是短期内无法扭亏的业务实行限 期整改,业务结构调整是航天晨光

2014 年的工作重点.首要目标是航................