PDF《一花独放不是春,万紫千红春满园》

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究东兴证券股份有限公司调研报告一花独放不是春, 万紫千红春满园 ――杭锅股份(002534)调研报告

2011 年8月23 日 推荐/首次 杭锅股份 调研报告 报告摘要: ? 余热锅炉行业龙头企业,多种产品处于行业领先地位.

2008 年,公司 共生产各类余热锅炉

272 台,合计 10,268 蒸吨,市场占有率达 34%, 在余热锅炉行业中位居第一.燃气轮机余热锅炉、烧结环冷机余热锅炉 和水泥窑余热锅炉是公司优势产品,市场占有率均位居国内第一. ? 西气东输二线贯通,燃气轮机余热锅炉迎来新一轮增长.随着西气东输 二线的全线贯通, 十二五 天然气发电机组装机将达到

6000 万千瓦, 实现翻倍增长,预计燃气轮机余热锅炉市场空间将达到 73.14~83.04 亿元.公司在燃气轮机余热锅炉市场占有率超过 50%,预计年均受益将超 过10 亿元. ? 钢铁行业余热发电需求释放,余热锅炉及工程总包双重受益.钢铁行业 生产线余热利用环节较多,目前主要回收的余热资源包括干熄焦余热、 烧结余热、高炉余热和大型转炉烟气余热.公司余热锅炉产品线相对齐 全,西子工程拥有较强的余热发电设计能力,公司将在余热锅炉及工程 总包领域双重受益. ? 垃圾焚烧电厂建设加快,垃圾焚烧炉有望快速增长.在国内垃圾堆放形 势日益严峻的背景下,垃圾焚烧逐渐受到重视.公司是国内最早,也是 最大的垃圾焚烧锅炉供应商.预计炉排炉将成为技术发展趋势,公司技 术成熟,有望获得快速发展. ? 盈利预测:预计公司 2011-2013 年EPS 分别为 0.97 元,1.32 元和 1.77 元,目前股价对应 PE 分别为

28 倍、20 倍和

15 倍,给予公司

2012 年25 倍PE,对应目标价

33 元,首次给予推荐评级. 财务指标预测 指标 2010A 2011E 2012E 2013E 营业收入(百万元) 3,309.02 4,005.12 5,536.09 7,551.37 增长率(%) 16.44% 21.04% 38.23% 36.40% 净利润(百万元) 334.45 387.04 529.79 707.63 增长率(%) 45.01% 15.72% 36.88% 33.57% 每股收益(元) 0.84 0.97 1.32 1.77 净资产收益率(%) 28.80% 15.84% 19.00% 21.79% PE 31.97 27.63 20.19 15.11 PB 8.27 4.38 3.84 3.29 银国宏 执业证书编号:s1480207120048 联系人:李根 010-66554021 [email protected] 资产负债表数据 (6.30) 总资产(百万元) 5,152.51 股东权益(百万元) 2,512.42 每股净资产(元) 5.53 市净率(X) 4.85 负债率(%) 51.24 交易数据

52 周股价区间(元) 19.87-34.29 总市值(万元) 1,074,600 流通市值(万元) 110,000 总股本/流通 A 股9.77

52 周日均换手率 5.03

52 周股价走势图 资料来源:wind 相关研究报告 P2 东兴证券股份有限公司调研证券研究报告 一花独放不是春,万紫千红春满园 目录1.西气东输二线贯通,天然气发电迎来高速增长期

3 1.1 西气东输二线全线贯通送气,年输气能力

300 亿立方米.3 1.2 十二五 期间燃气轮机余热锅炉市场将达到

80 亿.3 1.3 公司是燃气轮机余热锅炉龙头企业,年均受益将达

10 亿元.4 2. 钢铁行业余热发电需求逐渐释放,业绩稳步增长

5 2.1 余热发电由水泥行业向钢铁行业转型

5 2.2 公司在工程总包及余热锅炉领域有望双重受益

5 3. 垃圾焚烧炉迎来快速发展时期

6 3.1 国内垃圾堆放严重,垃圾焚烧电厂空间巨大

6 3.2 炉排炉将成为未来发展趋势

7 3.3 公司垃圾焚烧炉将向大型化发展

8 4. 盈利预测.8 5. 公司估值.9 6. 风险提示.9 表格目录 表1: 十二五 期间燃气轮机余热锅炉市场空间

4 表2:公司主要产品收入、成本预测.8 表3:可比公司估值水平.9 插图目录 图1:西气东输二线工程示意图.3 图2:余热余压主要利用方式及行业发展趋势

5 图3:钢铁生产线余热资源(橘红色标注为产生余热环节)6 图4:城市生活垃圾无害化处理情况.7 东兴证券股份有限公司调研证券研究报告 一花独放不是春,万紫千红春满园 P3 东方财智 兴盛之源 敬请参阅报告结尾处的免责声明 1.西气东输二线贯通,天然气发电迎来高速增长期 1.1 西气东输二线全线贯通送气,年输气能力

300 亿立方米

2011 年6月30 日, 西气东输二线工程干线全线投产. 西气东输二线工程是我国第一 条引入境外(中亚)天然气资源的战略通道工程, 全长

4978 公里, 八条支干线全长

3726 公里,横贯我国东西两端,年输气能力

300 亿立方米,并可稳定供气

30 年以上. 西气东输二线工程西起新疆霍尔果斯,东达上海,南抵广州、香港,横跨我国

15 个 省区市及特别行政区,与中国-中亚天然气管道衔接,西气东输二线工程通气后,来 自土库曼斯坦阿姆河右岸的天然气可以直达珠三角,对于优化我国能源消费结构、缓 解天然气供应紧张局面、提高天然气管网运营水平、推进大型装备工业国产化水平具 有十分重大而深远的意义. 图1:西气东输二线工程示意图 资料来源:东兴证券研究所 1.2 十二五 期间燃气轮机余热锅炉市场将达到

80 亿1.2.1 公司在西气东输一线建成时受益颇丰 西气东输一线年输气能力

170 亿立方米.2004 年10 月1日,西气东输一线全线贯 通并投产.西一线以新疆塔里木气田为主供气源,以长江三角洲为主要目标市场,管 道线路西起新疆塔里木轮南,东至上海白鹤镇,途经

11 省区,全长约

4000 公里, 设计年输气能力

170 亿立方米. P4 东兴证券股份有限公司调研证券研究报告 一花独放不是春,万紫千红春满园 受益西一线建设,公司获得订单超

30 亿.受益于西气东输一线的建设,国内天然气 发电在

2002 年开始迎来一波快速发展. 发展时期持续了 2-3 年, 公司占据了当时 70% 左右的市场份额,获得了

30 余亿燃气轮机余热锅炉订单. 1.2.2 十二五 天然气发电装机将达

6000 万千瓦 与传统的火电相比, 天然气发电的环保效益十分明显.二氧化碳排放量约为燃煤电厂 的42%,氮氧化物排放量则不到燃煤电厂的 20%.同时,天然气发电具有占地面积 小的优势,一般仅为燃煤电厂占地面积的 54%,非常适用于在用电紧张城市的负荷 中心建设电厂,以实现就地供电.另外,在电网负荷不足的地区,天然气发电可作为 新能源电力的调峰电源,以辅助新能源电力持续稳定供应. 十二五 天然气发电装机将达

6000 万千瓦,燃气轮机余热锅炉年均需求 14.63~16.61 亿元.随着西气东输二线的全线贯通,东南部地区的天然气供应将显著 增长,西气东输二线今年的输气量将为

170 亿立方米,明年可能会达到

300 亿立方 米.在即将公布的电力工业 十二五 规划中,首次提出到

2015 年全国天然气发电 装机达

6000 万千瓦的目标.目前,国内天然气发电机组装机容量为

2800 万千瓦, 这意味着未来

5 年国内天然气发电规模将新增

3200 万千瓦,实现翻倍增长. 目前, 燃气轮机发电机组在向大型化发展, 配套的燃气轮机余热锅炉等级也逐步提升.

35 万千瓦 9F 级燃气轮机余热锅炉价格约

9000 万~1 亿元/台,30 万千瓦 9E 级燃气 轮机余热锅炉价格约

6000 万~7000 万元/台,预计 十二五 期间燃气轮机余热锅炉 的市场空间为 73.14~83.04 亿元,年均 14.63~16.61 亿元. 表1: 十二五 期间燃气轮机余热锅炉市场空间 项目 数值 目前天然气发电装机容量

2800 万千瓦 十二五 末天然气发电装机容量

6000 万千瓦 十二五 期间新增天然气发电装机容量

3200 万千瓦

35 万千瓦 9F 级燃气轮机余热锅炉价格

9000 万~1 亿元/台30 万千瓦 9E 级燃气轮机余热锅炉价格

6000 万~7000 万元/台 预计 9F 级燃气轮机余热锅炉占比 50% 预计 9E 级燃气轮机余热锅炉占比 50% 十二五 期间燃气轮机余热锅炉市场空间 73.14~83.04 亿元 年均市场空间 14.63~16.61 亿元 资料来源:东兴证券研究所 1.3 公司是燃气轮机余热锅炉龙头企业,年均受益将达

10 亿元 公司是国内规模最大、品种最全的余热锅炉研究、开发和制造基地.公司生产的燃气 轮机余热锅炉已形成了容量从 23MW 至400MW,既有自然循环又有强制循环,压 力等级分双压、三压等数十种规格的系列产品,技术水平在国内处于领先地位. 东兴证券股份有限公司调研证券研究报告 一花独放不是春,万紫千红春满园 P5 东方财智 兴盛之源 敬请参阅报告结尾处的免责声明 燃气轮机余热锅炉是公司的优势产品之一, 市场占有率位居国内第一. 公司 9E、 9F 级 燃气轮机余热锅炉公司市场占有率分别为 77.3%和50.8%,按此计算,公司在 十二 五 期间燃气轮机余热锅炉年均受益将达到 10.23 亿元. 2. 钢铁行业余热发电需求逐渐释放,业绩稳步增长 2.1 余热发电由水泥行业向钢铁行业转型 在高耗能产业中,最先应用余热余压设备的是水泥行业,在发展了

7 个年头后,国 内水泥行业余热发电技术和规模都取得了长足的进步, 目前市场空间有限. 十二五 期间,余热余压的利用将探索多元化发展模式. 一方面,我国水泥窑余热发电技术已经相当成熟,但在其他大部分高耗能行业内还处 于起步阶段, 十二五 期间将逐步向钢铁、玻璃、化工等其他高耗能领域推广. 另一方面,余热发电企业已经将目标投放到了国际市场,如印度、巴基斯坦、越南和 韩国等. 在国际市场上, 除日本和我国台湾外, 其他国家水泥余热发电普及率都不高. 例如印度目前只有几条线配备了余热发电系统,水泥窑余热发电市场停留在中国

2005 年的水平.印度的水泥业发展蓬勃,基本上全部是新型干法生产线,均可以实 施余热发电,市场潜力巨大. 图2:余热余压主要利用方式及行业发展趋势 资料来源:东兴证券研究所 2.2 公司在工程总包及余热锅炉领域有望双重受益 2.2.1 钢铁行业能耗显著,节能潜力巨大 钢铁行业是我国主要高耗能行业之一,能耗约占全国工业总能耗的 15%,其中余热 资源约占 37%,节能空间很大.目前,我国大型钢铁企业余热利用率约为 30-50%, 中小规模钢铁企业余热利用率更低, 而国外先进钢铁企业余热余能的回收利用率平均 达80%,有的在 90%以上,如日本新日铁高达 92%. P6 东兴证券股份有限公司调研证券研究报告 一花独放不是春,万紫千红春满园 目前,在钢铁生产工艺过程中,和余热锅炉直接相关的是烟气显热资源和中间产品显 热资源,目前主要回收的余热资源包括干熄焦余热、烧结余热、高炉余热和大型转炉 的烟气余热.2009 年12 月,工业和信息化部发布《钢铁企业烧结余热发电技术推广 实施方案》,计划用

3 年时间投资超过

50 亿元,在全国

37 家重点钢铁企业,对82 台烧结机推广实施烧结余热发电技术,降低钢铁企业能耗水平. 图3:钢铁生产线余热资源(橘红色标注为产生余热环节) 资料来源:东兴证券研究所 2.2.2 公司钢铁行业余热发电产品丰富,西子工程增长迅速 公司钢铁行业余热锅炉产品线丰富.公司在余热锅炉行业处于领导地位, 主要得益于 对下游市场发展趋势的把握.针对钢铁行业余热发........