PDF《中国：化工》

简评本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证.

报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价.我公司及其所属关联 机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务.本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融 香港证券有限公司于香港提供.本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用.

40 90

140 190

240 290 06/02 06/04 06/06 06/08 06/10 06/12 07/02 % 沈阳化工 深证A指 (百万元) 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 2009E 主营业务收入 3,161 3,446 4,296 6,059 6,137 9,842 ( +/- ) 27% 9% 25% 41% 1% 60% 主营业务利润

423 377

470 777

924 1,726 ( +/- ) 30% -11% 25% 65% 19% 87% 净利润

45 53

113 254

319 626 每股盈利(元) 0.11 0.12 0.27 0.60 0.76 1.48 ( +/- ) 8% 16% 114% 126% 26% 96% 市盈率 73.4 63.3 29.6 13.1 10.4 5.3 市净率 2.28 2.52 2.40 2.09 1.80 1.42 EV/EBITDA 12.99 14.06 11.92 8.11 6.99 3.49 净资产收益率 3.1% 3.8% 8.3% 17.1% 18.6% 29.9% ROCE 2.3% 2.7% 5.0% 8.3% 8.0% 13.7% 现金分红收益率 0.0% 0.6% 1.4% 1.5% 1.9% 3.8% 每股经营现金流(元) 0.8 0.9 1.3 1.4 1.8 3.0 股价/经营现金 10.2 9.2 5.9 5.6 4.5 2.6 A股 当前股价 人民币7.88 股票代码 000698.CH 日成交量(百万股) 8.0 52周最高价/最低价 人民币7.97/3.91 发行股数 (百万股)

422 其中:流通股(百万股)

253 主要股东 (持股比例) 沈阳化工集团有限公司(33.01%) 中国:化工 沈阳化工(000698/7.88 元):推荐 收购沈阳蜡化 11.26%股份简评 中金公司研究部 分析员:时雪松

2007 年02 月12 日 事件: 沈阳化工公告

1 月26 日和沈阳化工集团签订股权转让协议, 沈阳化工将向沈阳化工集团收购其拥有的沈阳蜡化 公司 11.26%的股权,收购完毕以后,沈阳化工将拥有沈阳蜡化公司 100%的股权.我们认为蜡化的炼油业务毛 利目前已经回归正常, 同时公司丙烯酸项目和未来的 CPP 渣油催化热裂解制烯烃项目都是在蜡化的平台上进行, 此项收购对公司的长期发展非常有利;

收购价格是 8872.3 万元, 相当于 1.0669 倍净资产, 转让价格对股东有利. 表1:主要财务指标(增发摊薄前)及近期股价表现 资料来源:公司数据、中金公司研究部 分析和评论: (1)收购蜡化股份利于公司长期发展 沈阳蜡化公司拥有

70 万吨炼油和

6 万吨丙烯的生产能力,2005 年和

2006 年1~3 季度由于原油价格的大涨和 国内成品油定价机制的问题,蜡化出现了亏损,10 月份油价下跌后,公司公布的

2006 年内蜡化公司全年实现 净利润

600 万元. 在我们假设的 WTI 原油价格

57 美元/桶下,如果国内成品油价保持在目前状况,我们估计蜡化炼油毛利达到

6 美元/桶.同时由于公司新建的

13 万吨丙烯酸和酯项目以及正在建设、2008 年下半年投产的

50 万吨 CPP 装置 都是基于蜡化原油的平台上建设,对蜡化剩余股权的收购有利于公司长期的发展. 蜡化公司目前总资产 23.41 亿元,净资产 7.385 亿元,沈阳化工股份原来拥有 88.74%的股权,本次收购后沈阳 化工将拥有蜡化公司 100%的股权,收购价格为 8872.3 万元,相当于 1.0669 倍的净资产价格,我们认为价格对 股东有利. 简评本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证.报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价.我公司及其所属关联 机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务.本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融 香港证券有限公司于香港提供.本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用. 损益表(百万元) 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 2009E 主营业务收入净额 3,161 3,446 4,296 6,059 6,137 9,842 主营业务利润

423 377

470 777

924 1,726 营业费用 (52) (34) (42) (54) (54) (87) 管理费用 (224) (217) (228) (251) (251) (377) 财务费用 (50) (46) (54) (96) (127) (155) 营业利润

94 79

145 374

491 1,107 所得税 (45) (36) (38) (107) (140) (368) 少数股东权益 (1)

1 (3) (22) (41) (122) 净利润

45 53

113 254

319 626 现金流量表(百万元) 经营活动现金流净额

325 362

563 598

746 1,286 投资活动现金流净额 (348) (334) (1,050) (1,350) (950) (250) 融资活动现金流净额 (38)

71 522

704 462 (741) 货币资金增加额 (60)

99 35 (48)

258 294 资产负债表(百万元) 流动资产 1,055 1,161 1,224 1,610 1,863 2,959 固定资产 2,127 2,180 3,071 4,177 4,853 4,753 流动负债 1,435 1,507 1,773 2,241 2,324 3,060 长期负债

229 466

904 1,543 1,982 1,621 股东权益 1,461 1,319 1,387 1,590 1,845 2,346 总资产 3,371 3,428 4,335 5,828 6,760 7,758 财务指标 主营业务利润率 13.4% 10.9% 10.9% 12.8% 15.1% 17.5% 息税前利润率 4.5% 3.6% 4.6% 7.8% 10.1% 12.8% 净利润率 1.4% 1.5% 2.6% 4.2% 5.2% 6.4% 净资产收益率 3.1% 4.0% 8.1% 16.0% 17.3% 26.7% 总资产收益率 1.4% 1.5% 2.9% 5.0% 5.1% 8.6% 总资产负债率 49.4% 57.6% 61.8% 64.9% 63.7% 60.3% 净资产负债率 55.1% 65.8% 95.3% 129.4% 126.8% 67.5% 流动比率 0.7 0.8 0.7 0.7 0.8 1.0 速动比率 0.5 0.6 0.5 0.5 0.6 0.7 应收帐款周转期 50.1 47.7 30.5 34.0 34.0 34.0 存货周转期 49.9 32.5 32.5 32.5 32.5 32.5 分红比例 0.0% 40.2% 20.0% 20.0% 20.0% 40.0% (2)维持推荐评级 公司的

13 万吨丙烯酸及酯项目目前运行正常,产品价格也基本稳定;

公司的 CPP 项目正按照计划顺利进展, 公司计划于

2008 年7月后试车.丙烯酸项目和 CPP 项目的权益分配需公司进一步确定,我们维持 2007~2009 年对公司的盈利预测, 公司对丙烯酸和 CPP 项目的权益如果超过 70%, 我们对公司的盈利预测也将进一步上调.

2007 年和

2008 年由于炼油毛利和丙烯酸毛利的恢复,盈利将实现稳定增长,我们认为

2008 年后 CPP 项目带来 盈利快速增长的确定性比较大,维持"推荐"评级. 表2:公司财务数据 资料来源:公司数据、中金公司研究部 本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证.报告中的信息或所表 达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价.我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证 券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务.本报告亦可由中国国际金融(香港)有限 公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供.本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个 人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用. 北京 中国国际金融有限公司 中国 北京

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