PDF《大炼化行业格局正迎来历史性巨变！》

Tabl e_Title 大炼化行业格局正迎来历史性巨变! 石油化工行业 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国/A 股 行业 石油化工 报告发布日期

2019 年03 月29 日 行业表现 资料来源:WIND Table_Author 证券分析师 赵辰 021-63325888-5101 [email protected] 执业证书编号:S0860511120005 Table_Contacter 联系人 杨奇 021-63325888-7540 [email protected] 目录1.炼化投资创造 vs 毁灭价值

3 1.1 本轮炼化扩能的内在逻辑.3 1.2 从上石化看民营炼化估值溢价

4 2.未来主要石化产品景气展望.4 2.1 乙烯产业链.4 2.2 丙烯产业链.7 2.3 芳烃产业链.8 2.4 总结.11 3. 民营炼化成本优势分析.11 3.1 炼化利润分为三层

12 3.2 三费控制能力

12 3.3 生产费用节省

13 3.4 聚酯一体化优势.13 3.5 总结.14 4. 从成长空间看民营炼化.14 4.1 PX 保障了炼化规模下限.15 4.2 成品油制约了炼化规模上限.15 4.3 民营炼化远期前景展望

15 4.4 大炼化远期市值预测.16 5. 炼化企业分析

17 5.1 中国石化.17 5.2 恒力石化.17 5.3 荣盛石化.18 5.3 恒逸石化.18 5.4 东方盛虹.19 5.5 桐昆股份&

新凤鸣.19 6. 投资建议

20 7.风险提示

20 1.炼化投资创造 vs 毁灭价值 未来几年化工行业供给端最大的增量都来自炼化领域, 如果说其他行业已进入洗牌尾声, 炼化的洗 牌则刚刚开始.本轮炼化从资本开支规模看,已经超越了上一轮高点的 11-12 年,可需求增速却 远不如当初, 未来将不可避免的出现产能过剩和景气下滑. 而众多企业甘冒高点扩产的周期大忌也 要进入炼化,自然也有其道理,核心还是看到了行业垄断打破后给新进入者带来的巨大成长空间. 周期和成长之间投资逻辑的背离也使得炼化成为目前化工行业中分析难度最大的研究方向之一, 无 论是未来行业景气走势、格局演进,还是新进入者在各个阶段的盈利预测都存在着极大不确定性, 相比其他投资逻辑更为清晰的行业, 自然也就更容易出现大的投资机会或陷阱. 而本篇报告中也将 就我们能力所及对上述问题给出我们的看法以供大家参考. 图1:炼化企业资本开支(亿元,左轴)及增速(右轴) 资料来源:wind,公司公告,东方证券研究所 1.1 本轮炼化扩能的内在逻辑 我国炼化历史上长期高度封闭,近两年才对民企全面开放.虽然目前行业集中度看似很高,两桶油 产能占比高达 60%,呈现典型的双寡头垄断格局,但和其他也进入寡头垄断阶段的行业其实有本 质性的不同.后者的行业格局是经历了激烈竞争和残酷洗牌后才形成的,胜出的都是最强者,其竞 争力为所有玩家所尊重. 而炼化行业则缺乏一个血与火的竞争洗礼, 潜在进入者并不认同现有格局, 想的都是彼可取而代之. 而从历史经验看, 现有国有企业无论是管理还是销售费用率确实也都远高 于民营企业,更何况这批新建产能都是采用最新的装置,单位加工成本也远低于现有老旧产能.正 是依托于这些成本优势, 新进入者才有底气直面必然发生的产能过剩也要挑战现有巨头. 毕竟对于 完全竞争性行业而言,只有打出来的龙头才能坐得稳江山.这轮炼化扩能本质上就是一次补课,通 过全面市场化竞争来优胜劣汰, 进而实现整体性产业升级, 最终成长出一批具备全球竞争力的龙头 企业,这也是看好该行业最为根本的长期逻辑. -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160%