PDF《短期维持震荡》

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Title] 收益率指标 [Table_AmountInfo] 期限 国债(%) 1Y 2.

93 2Y 3.07 3Y 3.21 5Y 3.38 7Y 3.65 10Y 3.69 15Y 3.96 银行间国债指数 [Table_QuoteInfo] 资料来源:WIND,海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《步入震荡期,调整好布局(利率市场化 中的居民资产配Z) 》2018.05.07 《拥抱债市慢牛,短期上涨过快(利率市 场化后期的资本市场表现) 》2018.04.23 《扰动即为配Z良机 (为何近期存单量升 价跌?) 》2018.04.17 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:[email protected] 证书:S0850513010002 分析师:周霞 Tel:(021)23219807 Email:[email protected] 证书:S0850513070006 分析师:姜佩珊 Tel:(021)23154121 Email:[email protected] 证书:S0850517070004 联系人:李波 Tel:(021)23154484 Email:[email protected] 短期维持震荡 (债市杠杆率未来如何变化?) [Table_Summary] 投资要点: ? 专题:债市杠杆率未来如何变化?

18 年债市杠杆率如何?(1)整体回落,但非银杠杆上升.截至

18 年3月, 全市场杠杆率 113%、交易所杠杆率 122.8%,同比分别回落 1.5 和7.7 个百 分点.而18 年4月银行间杠杆率 108.7%,同比回落 0.48 个百分点.其中银 行杠杆率回落,但非银杠杆明显回升.一方面是货币政策由此前的偏紧转向中 性,流动性改善,套息空间上升,使得非银机构有加杠杆的动力.另一方面是 债市一季度表现良好,长短端利率均出现明显下行,非银机构加杠杆也是为了 放大收益, 博取资本利得. (2)非银加杠杆扰动资金面.4 月下旬央行降准后, 债市利率短期大降,流动性却出现明显收紧,与市场情绪转暖,非银加杠杆抢 跑有关.但市场短期可能误解了央行的降准行为,本次降准实际向市场释放增 量资金约

4000 亿元,基本是用来对冲季初缴税的影响,因此并非是央行的大 幅放水,目前货币政策依旧是中性的. 债市杠杆率之后将如何变化?(1)杠杆率难以大幅上升.对于非银等交易性 机构来说,通过加杠杆博弈利率下行的资本利得,前提是要有货币政策的宽松 环境,如2014-2015 年;

但显然本次与 14-15 年不同,货币供给并未大幅增 加,机构加杠杆是存在约束的. (2)非银加杠杆不会制约货币政策.首先, 目前加杠杆的主要是非银机构,而银行受制于负债端的压力,杠杆率并没有上 升,债券市场整体的杠杆率也不会出现明显回升.其次,18 年非银加杠杆并 非是由央行主动宽松所致,自然也不会出现收紧.第三,18 年金融机构的监 管依然较严,非银加杠杆更多是情绪推动下的短期行为,目前已经有所降温. 并且

18 年政策主线已经由金融去杠杆转向经济去杠杆,货币政策也不会由于 部分机构短期加杠杆的行为而出现明显变化. ? 上周市场回顾:债市继续回调 上周油价创新高,美债收益率回升,国内信用债违约事件频现,外贸数据超预 期,信贷数据预期较好,债市受内外因素打压而回调.具体来看,1 年期国债 下行 1BP;

10 年期国债上行 6BP.1 年期国开债上行 5BP;

10 年期国开债上 行11BP.一级市场需求一般,存单利率回升.上周利率债共发行

2341 亿、 净供给

1892 亿,认购倍数整体一般.存单发行量环比增加

4303 亿,股份行 3M 同业存单发行利率上行 13BP. ? 本周债市策略:短期维持震荡,长期利率趋降 流动性易松难紧.央行货币政策执行报告指出我国宏观杠杆率增速放缓,金融 体系控制内部杠杆取得阶段性成效,未来要把握好稳增长、调结构、防风险之 间的平衡(将去杠杆替换为调结构) ,这意味着货币政策回归管理经济、通胀 运行的主业.在表外融资趋降、推动利率 两轨 逐步合一的背景下,央行货币 政策将不再收紧,并将呵护资金面稳定.未来流动性不排除受缴税、季末月末 因素短期有冲击,但整体相对宽松的格局不变. 短期维持震荡,长期利率趋降.我们在