PDF《重建信心》

1 年为主), 同业理财在对接同业存单的资金空转当中期限错配的问题并不严重,但我们要强调这种情形更偏向大银行模 式,对于中小银行来说,高成本的同业存单,再对接同业理财将很难获得利差,所以不可避免地会对接部分长 久期和高风险的资产,即中小银行期限错配问题比大银行更加严重.这意味着拆解银行同业杠杆,牵一发而动 全身,收缩商业银行资产负债表不应操之过急,相对友好的流动性环境可能是必备条件.所以我们认为二季度 就着手拆解同业杠杆是小概率事件.近期银行收缩委外的动作,监管趋严只是次要原因,主要原因是流动性预 期扰动,驱动股债齐跌,中小银行委外对波动的承受能力较差.银行体系是具有内在不稳定性,信心比黄金重 要.这一点,我们强调

2017 年资本市场稳中求进的政策导向,不可能也不会动摇,股市和债市都是如此,这 意味着管理层着手开始重建信心是大概率事件,央行近期稳定市场的表态也印证了这样的判断.市场对于流动 性的预期可能已过度悲观了. ? 要居安思危,也要认清消费品系统性回调的条件尚不具备.消费品短期横盘休息,中期相对收益继续看好.我 们在春季策略报告《披沙拣金》当中强调 A 股美股化,重推龙头,重推消费品.在上周的一周回顾《喧嚣过后, 重回消费》也再次明确了我们中短期对于消费品的推荐.认同我们消费品推荐的投资者在过去一周几乎未受到 回调的影响.在兑现了显著的相对收益之后,市场对于消费品退潮条件的讨论也越来越多,我们居安思危,也 对这个问题进行了深入的思考,关注三种情形:(1) 基本面证伪.(2) 替代性资产出现.(3) 市场回调,消费品 补跌.对于消费品的基本面,我们强调 PPI 见顶之后,消费品具有后周期景气的特征,毛利率能够持续 2-3 个 季度持续改善.而当前市场消费品的赚钱效应集中在景气细分的龙头标的上(白酒,白电,部分厨电),业绩证 伪的概率比行业总体更低.对于替代性资产,消费实际上是 A 股四大板块(周期、成长、大消费、大金融)之一, 想找到覆盖面类似的替代资产本就不易.目前能找到的一些景气细分,也普遍是基本面和股价都已经在趋势中 的方向,很难对配置消费品的资金产生明显的虹吸效应.最后,市场回调引发消费品补跌,不少投资者认为是 老生常谈,而在我们看来却是市场认知偏差最大的方向.部分投资者将确定性溢价和防御价值混为一谈,确定 性溢价的概念是宏观对冲格局上高度不确定,但股票市场还是要坚持稳中求进,所以投资者保持高仓位只能选 择不确定当中的确定.而防御价值不仅要考量业绩的确定性和稳定性,还要考量估值和累积涨幅的安全边际, 消费品在安全边际上处于劣势.所以,我们继续强调消费品底仓配置的前提是大势研判上并不悲观.相对收益 角度,消费品已经开始横盘休息,这是健康的市场特征. ? 布局反弹,仍要强调基本面趋势投资.我们认为市场重建信心的进程即将开启,而布局反弹仍要强调基本面趋 势投资.消费品仍是最典型的基本面趋势投资,短期休整之后,中期仍是能够贡献相对收益.寻找反弹中弹性 有望阶段性超过消费品的方向,我们重点关注:一带一路(重申一带一路已不是单纯的主题,而是业绩逐步兑 现的景气方向);