PDF《首家百亿定制家居公司,增长以稳为美》

2021 年EPS 为6.56 元,对应 PE 分别为 27/22/18 倍,维持公司 买入 评级. 风险提示 ? 宏观经济波动风险;

子品牌经营质量提升缓慢的风险;

大家居门店收入增长 不达预期的风险;

行业价格战导致盈利大幅被压缩的风险.

0 100

200 300

400 500 69.08 83.19 97.3 111.41 125.52 139.63

180 410

180 710

181 010

190 110 人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 欧派家居 国金行业 沪深300

2019 年04 月10 日 消费升级与娱乐研究中心 欧派家居 (603833.SH) 买入(维持评级) 公司点评 证券研究报告 公司点评 -

2 - 敬请参阅最后一页特别声明 营收破百亿,但整体增长承压明显 收入破百亿毛利率大幅提升,利润端增长较有压力 ? 衣柜和卫浴毛利率快速提升,但费用端压力不小.2018 年,公司实现营收 115.09 亿元,同比增长 18.53%,成为定制家居行业内第一家收入突破百 亿的企业.其中,Q4 单季公司营收实现 18.02%的增长,增速环比提升超 过7cpt..同时,在全屋定制、整装和大家居策略持续推进之下,衣柜和卫 浴业务毛利率同比提升 7.24pct.和7.21pct.,成为公司综合毛利率从 34.52% 提升至 38.38%的主要动因.但在去年地产周期向下,以及行业竞争日激烈 的背景之下,公司通过加大促销力度等形式助力销售,致使全年销售费用 率同比提升 0.48pct..特别是四季度作为家居消费旺季,公司于期内销售 费用率达到 10.35%,同环比分别提升 2.79pct/2.29pct..最终对单季利润 增长形成压制,仅实现 4.51%的归母净利润增长,且净利润率于 Q4 期内 同环比下降 1.44pct./8.18pct..今年地产行业尚未出现明确回暖,加大费用 投放以获得终端销售流量恐将成为公司乃至整个行业的常态,因此预期年 内费用端压力仍较大,净利润率存在进一步被压缩可能.

图表 1:欧派家居单季营收情况

图表 2:欧派家居单季归母净利润情况 来源:wind,国金证券研究所 来源:wind,国金证券研究所

图表 3:欧派家居单季销售费用情况

图表 4:欧派家居单季毛利率&

净利率情况 来源:wind,国金证券研究所 来源:wind,国金证券研究所 分业务看,衣柜仍有较好增长,子品牌运营日益成熟 橱柜收入个位数增长仍为核心主业,木门卫浴高速成长 ? 橱柜发力全渠道中低速增长符合预期.2018 年内,公司橱柜业务推进以横 向扩单值,纵向提单量的 橱柜+ 营销战略.在维持原有直营和经销商门 店稳健经营的前提之下,快速推进整装、电商、国美、社区等新兴渠道建 设,整装渠道端接单业绩突破 3.5 亿元,电商引流销售业绩占比提高至 公司点评 -

3 - 敬请参阅最后一页特别声明 20%.同时,公司也升级推出 全能套餐 、 旧厨改造 等新的终端销售 模式,为经销商提供新的营销动能.全渠道住下,公司

2018 年橱柜实现 营收 57.65 亿元,同比实现增长 7.67%.我们认为,基于现阶段

50 亿营收 规模,以及叠加精装房对零售端的分流,公司橱柜维持个位增长比较符合 预期.

图表 5:欧派家居橱柜业务收入情况 来源:wind,国金证券研究所 ? 衣柜收入占比提升,套餐促销推动增长.2018 年,公司衣柜业务收入 41.48 亿元,同比增长 25.86%,且在整体收入中的占比同比提升 2.1pct.达到36.04%.为应对去年内衣柜和全屋定制行业日趋激烈的竞争环境,公司 以特价套装抢单,以做大空间增单值,以拓推精装房实施拎包计划,以衣 木融合拓宽利润空间.通过持续创新优化