PDF《余海斌 ,王慧琴》

邹小凡、 牛嘉和汪娟 ―

3 3 ― 从文献综述视角将地方金融风险的主要类型总结 为信用风险、 流动性风险、 操作风险、 市场风险和 关联风险[ 9];

屈波将金融创新风险分为金融创新 自身活动及产品风险、 金融创新市场风险、 金融创 新机构风险、 金融创新货币政策及监管风险、 金融 创新系统风险[ 10]. 金融风险的积累提高了金融危机爆发的可能 性, 必须加强对金融创新产品风险的监管.关于 金融监管的研究, GAO 认为美国监管体系仍然处 于一种分业分散的低效监管状态, 无法适应混业 经营的监管要求[ 11];

Baily 等人、 Eichengreen、 Gol dstein 研究认为金融监管体系不健全是引发当前 美国金融危机的主要原因之一[

12 14];

Hoenig 认为 混业经营将金融创新风险隐藏起来是次贷危机爆 发的基础性因素之一[ 15].

二、金融产品创新风险与监管现状: 以MBS、 CDO 与CDS 为例

(一)MBS、 CDO 与CDS 的产品创新与金融 风险 MBS、 CDO 与CDS 最早是美国为促进住房市场 及金融经济发展而创新设计的住房贷款金融创新产 品, 与住房贷款相关的3 个机构分别是美国联邦房 屋贷款银行系统( FHLBs) 、 联邦国民抵押贷款协会 ( Federal National Mortgage Association,FNMA 或Fannie Mae, 简称房利美) 和联邦住宅贷款抵押公司 (Federal Home Loan Mortgage Corp. ,FHLMC 或Freddie Mac, 简称房地美) .MBS、 CDO 与CDS 的创 新发展与美国住房抵押贷款市场的发展紧密相关. 1. MBS、 CDO、 CDS 产品创新与金融风险 自1968 年美国 过手证券 (Passthrouth)公 开发行开创全球资产证券化先河以来, 资产证券 化得到了迅速发展, 尤其是20 世纪80 年代资产 证券化技术的盛行更是为投资银行进入住房次级 贷款市场提供了技术前提, 直接促进了住房抵押 贷款尤其是次级贷款产品证券化的不断发展.例如2000 年至2005 年间, 符合政府担保机构住房 抵押贷款证券化发行条件的合格住房抵押贷款证 券化率从60% 增加到82% , 不符合政府担保机构 住房抵押贷款证券化发行条件的不合格住房抵押 贷款证券化率从35% 增加到60% [

16 17].资产证 券化( securitization)就是将流动性不足的资产转 变为流动性强的金融创新产品并在二级证券市场 进行交易的金融创新技术.次级住房抵押贷款证 券化的一般流程如下: 商业银行作为发行人先将 流动性不足但具有未来收入现金流的住房抵押贷 款收益权作为可证券化的基础资产, 出售给一个 特殊目的机构 SPV(Special Purpose Vehicle) , 由SPV 将这些住房抵押贷款收益权作为基础资产汇 集成一个资产池并对这个资产池进行信用增级、 信用评级和担保, 再公开发行以这些基础资产为 支持的证券, 即抵押支持证券(MBS) , 发行募集 资金用于支付购买抵押贷款的价款, 投资者则获 得由住房抵押贷款利息构成的收益权[

18 19]. MBS 产品的基本结构见图1. 图1 MBS 产品基本结构图 随着住房抵押贷款证券化的进一步发展, 根 据投资者对投资期限、 投资风险和收益偏好的不 同, 发行机构对住房抵押贷款基础资产的现金流 进行剥离和重组以创新设计不同等级的证券化产 品, 衍生出大量个性化的债务抵押凭证(CDO) . CDO 产品分为高层级和低层级的.高层级的 CDO 获得的信用评级较高, 风险较低;

低层级的 CDO 获得的信用评级较低, 预期收益较高, 但风 险较大.CDO 产品的基本结构见图2. 图2 CDO 产品基本结构图 次级住房抵押贷款产品经过逐级创新不断衍 生成新的金融创新产品, 促使次级住房抵押贷款产 品衍生链条不断延伸.CDO 在以MBS 为基础资产 担保的同时, 进一步以其他CDO 产品为基础资产 担保衍生成新的金融创新产品CDO2 , 再逐级衍生 成CDO3 、 CDO4 、 CDOn 等, 而CDO 的风险链也在此 循环中不断延伸.CDO 产品创新衍生图见图3. ―