PDF《论 金融 法 的重 构》

(一) 金融消费者主体诞 生的市场环境与理论背景 自20 世纪

8 0 年代开始, 以美 国1999 年 5金融服务现代化法 案6为代表 , 各 国先后实施 了 一系列放松管制立法 , 开启 了金融商品 ! 金融服务融合创新 , 金融机构业务 相互交叉 , 金融组 织集团化和规模化发展趋势下的金融市场发展 的新 时代 随着金融创新 的发展 , 在早期 的存单 ! 保单 和股 票等金融商 品之外 , 产生 了种类繁多 的金 融衍生品 , 尽管看似复杂且毫无关联 , 但这些金融衍生 品实际上是包括基础产品 (如有价证券 等)在内并在其基础上通过各类金融商品的组合或反复组合而形成 的金融投资商 品 金融业务 多元化 ! 跨业经营和综合经营, 同时向大型化 和集 团化发展 金 融交易客体 和金融机构的混合 化趋势 , 让原本处于金融交易环节末端 的金融零售市场迅速发展 欧盟委员会 早在

199 9 年5月11 日正式 出台的 /金融服务行 动计划

0 中(Finanei al Ser v i ees Aetion P l an , 简称 F S A p ) , 就提出 不但要建成欧洲统一的金融批发市场 , 还要建成欧洲统一 的金融零售市场 , 即为消费者和 中小 企业提供金融服务的市场 这也是人类理财需求增长和多样化 的结果

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2 欧盟金融工具市场指令 (M arket s i n Fi nanei a l I nst r u m ent s D i reet i ve , 简称 M I FI D ) 等立法将金 融客户区分为零售客户和专业客户 , 对前者作为金融消费者予以规制 尤其是 在200

8 年金融危 机之后 , 理论界和实务界均认为金融立法 和金融监管未能适应金融市场变化 , 仍将零售 客户或 一般投资者与专业客户或特定投资者一视 同仁予以特别保 护是金融危 机爆发 和蔓延 的一个主要

12 2 对此 , 有观点提出 / 需要 目的说0 和/非生产交易 目的说

0 参见王振栋 : / 论金融消费者 与投资者 的识别标准 0, 5上海金融6

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1 年第

6 期 #130,杨东: 论金融法的重构 原因, 因而都开始关注零售客户和一般投资者的特殊性 , 侧重于从行为经济学和行为金融学的角度 研究其有限理性和异质性问题 美联储主席本 #5.伯南克 (Be n 5.B e m a n k e ) 在200

9 年 的美联储 会议上就提 出随着金融创新 , 许多金融商品越来越多样化和复杂化 , 并朝着证券化的方 向发展 , 再加上银行等金融机构的混业经营 , 金融市场中的消费者也表现出越来越多的非理性

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2 最早对被认为具有普适性 的 /理性选择理论

0 进行批判的学者是爱德华 #L.罗宾 (Edw a r d L.R u b i n ), 他在重新思考理性 ! 市场 与人类行为关 系的基础上 , 开始质 疑人 的选择始终能够符 合理性标准的论断 , 并认为大多数时候人类的选择都是具有局限性 的或有 限理性 的J

4 2丹 #艾 瑞里 (D a n A r i e l y ) 等行为经济学家从社会心理学 ! 认知心理学和实证经济学 的角度批判 了新古 典经济学关于人是利 己的 ! 是完全按照 自己的偏好 做出决 策的 ! 并且 是完全理性的主张 行为 金融学理论则挖掘出可能导致投 资者非理性与分化的深层次原因并形成了 /投资者异质信念

0 等理论 /投资者异质信念

0 理论认为信息流动的渐次性 (gr a du a l i n f o r m a t i o n f l o w ) ! 注意力局限 性(l i m i t ed a t t ent i on ) 和异质信念 (het er o geneous pr ior s) 是投资者分化 的主要原 因 (H ong and S t e i n,