PDF《准确把握证券市场特性 推进证券市场法制建设*》

准确把握证券市场特性 推进证券市场法制建设* 叶林** 首先,我要祝贺第五届 上证法治论坛 在中国 人民大学的顺利召开.

经过五年的不懈培育、精心 呵护, 上证法治论坛 已经成为证券法学术界、证券市场实务界每年的盛事,每次参与其中,总会有 意想不到的收获. 上证法治论坛 已经成为证券 法学术界、证券市场实务界交流观点、探索真问题的独特平台, 它提供了引领证券法研究方向的重要 信息,不少学者从中受益.我 相信, 上证法治论坛 将逐渐成为一个智库,在我国证券法和证券市场的发展中,它将发挥更大的力量. 作为 证券法和证券市场的研究者,我们持续观 察着这个市场的走向、这个市场的变化、这个市场 中存在的问题, 注意着证券法学者讨论的不同学术 问题,注意着立法机关和监管机关的一举一动,也同时注意着其他国家在证券市场法制建设中的发展经验.然 而,我们不想被眼前的幻象所迷惑,我*本文系根据叶林教授在2014年12月2

7 日第五届 上证法 治论坛 上的讲话整理而成, 未经本人审定. * * 中国商法学研究会副会长. 们希望找到一个观察证券市场和法制的独特角度, 尽力发现真问题,尽力找到自己的答案.

一、发现中国证券市场发展中的真问题 我时常问自己的问题是, 在 中国证券市场发展的过程中, 究竟什么 才是真正的问题,什么才是核心的问题.股票 发行注册制是个问题,但是否是真问题?发展多层次资本市场是个问题,但是否是真问题?券 商创新是个问题,但是否是真问题?此外,正面清单或负面清单是否是 真问题?查处证券违法行为是否是真问题?等等.真正的问题,应当是证券市场法制发展的核心问题和枢纽问题,是直接影响到具体问题的宏观和结构问题,是解决具体问题的基础问题.只 有发现、解决了这些真的问题,才能奠定解决众多具体问题的基础.在与一位已毕业并在证监会就职的学生谈及互联网金融问题时,我们共同的疑惑是,如果互联网金融是一种创新,那么,为什么典 型的互联网金融首先出现在传统金融业之外?为什么典型的互联网金融最先是由非金融机构创造出来?为 什么典型的互联网金融会得到如此快速的发展?以至于传统金融业者感受到互联网金融的威胁,乃至心存恐惧?在 读到一份关于券商创新大会的报道时,我也产 生过类似的疑惑.这 就是,为什么在中国,我们要通过每年一度的券商创新大会的方式鼓励创新?创 新难道不是商业组织和金融机构的天性吗?难 道中国的商业组织和金融机构失去了本应具有的创新和盈利的天性吗?我初步认为,证券法和证券市场发展中的真问题, 或许就是市场化 问题,或许就是市场开放的问题,或许就是竞争问题.只 有循着市场化、开放和竞争的路线图, 才能解决我国证券市场发展不足的问题,才能解决我国证券市场创新不足的问题,才能提升证券市场在整个资本市场中的地位,才能提升资本市场服务实体经济的能力.

二、重新解读证券市场的功能 证券市场无疑具有投资和融资功能.证 券市场发展初期,我们将 重点放在了企业融资功能上, 相对忽视了市场的投资功能, 存在对投资 者保护不充分的问题.最近这些年,我们开始注意到投资者才是证券市场发展的基石,才开始强化投资者保护的规则.这一发展路径是比 较清晰的,但反思一下,我们或许忽视了证券市场的风险转移功能和风 险管理功能. 站在投资者角度, 买卖证券在本质上就是买卖风险的过程, 投资者 或将风险 转移出去,或将风险担当下来.无 论是机构投资者抑或是个人投资者,风险以及与之相伴的收益考虑,是买卖证券的重要出发点.唯有如此,我们才能理解投资的损益.站在发行人角度, 证券虽然是融 资工具,但又何尝不是公司将经营风险以及相伴的风险转移给投资者. 唯有如此,我们才能理解何以有人愿意虚假陈述.从 金 融机构的角度 来说,它们开发并向投资者提供的各种金融产品、集合理财产品、信托 产品等,莫不带有风险转移和管理的属性.换言之,风险转移和管理功 能,不仅仅是期货市场的功能, 也是证券市场的功能. 如果我们希望利用而不是阻却这种风险转移和管理功能,在法律 上,就必须认真研究很多重要的问题,比如,现有的发行和交易制度是 否过于刚性,是否缺乏合理的灵活性, 能否适应风险管理和转移的客观 需求,能否适合发展多样化的金融商品, 现有的监管规则是否抑制了风 险管理和风险转移的需求.