PDF《Research Note》

3 当时美国所处的经济周期也会对政策溢出 产生影响. 表1美国宽松货币政策对别国的溢出 影响总体为正面 此外,当不同经济体采取宽松货币政策 时,所产生的溢出效应也是不同的.在其它 变量相同的情况下,若采取宽松政策的国家 的内需对货币刺激的反应要小于美国案例 时, 其贸易伙伴国所受到的刺激影响就不如 美国案例中的正面.若采取宽松政策的国家 货币贬值幅度大于美国案例时,其对贸易伙 伴国的政策溢出净影响也会不如美国案例 中的正面,甚至于是负面的. 作者估算了世界主流央行通过货币政 策压低本国十年期国债收益率

25 个基点时 对别国长期国债收益率产生的溢出影响.结 果如表

2 所示,美联储货币政策对于别国资 产价格的影响要高于其它主流央行. 表2美联储货币政策对全球资产价格 的影响要高于其它主流央行 注:***代表 1%的显著水平.欧央行的 货币宽松定义为降低意大利国债与德国国 债息差

25 个基点;

由于样本时间直到

2013 年中旬,样本不包含欧央行在

2014 年以后 实行的资产购买计划. 作者的初步发现还包括常规货币政策 与非常规货币政策对美元的影响是相似的. 作者用美联储在

2008 至2015 年间发表的有 关量化宽松与前瞻指引的声明来指代非常 规货币政策, 用1995 至2006 年间美联储的 利率决议声明来指代常规货币政策,并估算 了在这些声明发表前后的一天内, 美国十年 期国债收益率与广义美元指数之间的关系. 结果显示,在非常规货币政策的环境下,十 年期国债收益率下降

25 个基点将导致美元 指数下降 0.63%;

而在常规货币政策的环境 下,十年期国债收益率下降

25 个基点将导 致美元指数下降 0.5%. Research Note

4 图3常规货币政策与非常规货币政策对美元的影响相似 注:左图为非常规货币政策,右图为常规货币政策. 若将美元替换成德国十年期国债收益 率, 非常规货币政策与常规货币政策产生的 影响也是相似的. 在非常规货币政策的环境 下,美国十年期国债收益率下降

25 个基点 将导致德国十年期国债收益率下降 12.3 个 基点;

而在常规货币政策的环境下,美国十 年期国债收益率下降

25 个基点将导致德国 十年期国债收益率下降

9 个基点. 图4常规货币政策与非常规货币政策对德国国债收益率的影响相似 注:左图为非常规货币政策,右图为常规货币政策.

二、货币政策溢出对全球经济的影响 在上文的基础上, 作者继续以美国为例 讨论了货币政策溢出究竟是加固还是破坏 了全球经济的稳定.作者首先假设在别国货 Research Note

5 币政策维持不变的情况下,当美国经济遇到 负面冲击,采取或不采取宽松政策分别对本 国GDP 和别国 GDP 的影响. 模拟结果显示,相较于不采取货币宽松 措施,进行货币刺激可以减少美国 GDP 和 进口的下滑幅度,同时减少别国 GDP 的下 滑幅度.作者认为,当世界多数经济体同时 遭受负面冲击,就如

2008 至2009 年的全球 金融危机时期,美联储与其它央行实行的宽 松政策对于稳定全球经济是有益的. 图5货币宽松有助于改善美国经济衰退时的全球经济表现 注: 横轴为以季度为单位的时间轴, 纵轴为背离基准情景的程度. 蓝线为不采取货币宽松, 绿线为采取货币宽松. 作者同时指出,当各国经济体处于不同 经济周期时, 货币宽松的溢出效应可能带来 反面的影响.如2010 年,美国与发达经济 体复苏乏力,但新兴市场正经历增长反弹, 他们或许并不需要额外的货币刺激.作者同 样模拟了当美国与别国处于不同经济周期 时,假设别国货币政策维持不变,而美国实 行货币刺激对抗衰退, 结果则会将别国的通 胀与产出推高至均衡水平之上. 图6货币宽松可能会过度刺激处于经济上行周期的经济体表现 Research Note