PDF《发布时间：2018-08-13》

[Table_MainInfo] [Table_MainInfo] [Table_Title] 债券研究报告 ?灰犀牛?系列专题之美债篇: ?鲍威尔之谜??! 美联储能否、会否阻止收益率曲线趋平? 报告摘要: 2018年8月9日, 2年期和10年期美国国债收益率利差收窄至27.

8BP, 暂时结束了从

7 月19 日利差 24BP 低谷后的利差走阔,2 年期与

30 年期美国国债收益率利差连续三天稳定在 44BP.伴随联储进一步渐 进式加息,收益率曲线长短端利差未来如何走,引发思考,我们不禁 要问:美债收益率曲线离?倒挂?还有多远??倒挂?和经济危机之 间是因果关系吗?是什么因素引发了美债收益率曲线的日趋平缓, 又 是什么引发了长端的收益率难以上扬和短端的收益率日益高涨?收 益率趋窄会否逆转? 核心观察:我们先后在第一部分(不包含引子) ,总结了收益率曲线 利差收窄、甚至倒挂,同衰退之间的相关关系(或被普遍理解为因果 关系) .我们发现趋平甚至倒挂同衰退间存在负相关性,历史均在在 倒挂出现的

12 个月后,会迎来衰退;

在第二部分,论证了当前虽然 出现了类?格林斯潘之谜?的情况,但同时强调了在增量和存量上, 鲍威尔联储仍不同于前期的格林斯潘联储, 仍有足够的弹药可以较快 地将长久期债券?转让?给私人部门,从而释放长端收益率上行的动 能;

观察到: (1)在?介入月?联储介入比例依然可观,以最近一次

18 年5月举例,30 年期联储竞拍了

41 万亿美元,占比发行总量

211 万亿美元的约 20%;

10 年期联储竞拍了

60 万亿美元,占比发行总量

310 万亿美元的约 19%;

(2)从17 年10 月开始的?缩表?计划,时 隔多月,规模渐次增加,但在?介入月?的联储竞拍比例,并没有出 现下降,反而从

17 年11 月的 10.8%,逐渐攀升至 19.4%;

绝对竞拍 额度也呈现相似变化趋向;

(3) 联储存量资产中的长久期 (2037-2042 年到期) 债券, 几乎占到各品类流通比例的半数以上, 这是一个约

5000 亿的弹药库.并且提出:既然结合第一部分,收益率曲线趋平、甚至 倒挂的危害如此之大,结合第二部分,鲍威尔联储又拥有足够多的弹 药,那么为什么联储不出面干预呢?这个疑问被我们概述为?鲍威尔 之谜? . 核心展望: 进一步在第三部分, 我们阐述了对如何解读 ?鲍威尔之谜? 的比较初步的三个关键抓手:其一,我们认知到期限利差作为收益率 曲线利差的重要组成部分,在当前联储维持前期缩表进程的前提下, 将很难复归会历史均值水平,这或及其不利于收益率曲线重新走峭;

其二,危机来自于联储加息, ?倒挂?是副产品,而非主因;

若想中 止倒挂,联储或不得不中止加息进程,或大幅放缓,这种可能性发生 概率较低;

其三,联储对收益率曲线远端并不存在控制意愿.整体来 看,联储之所以不强力干预收益率曲线趋平、甚至倒挂: (1)控制力 不完备;

(2)非衰退主因;

(3)不属于管辖范围. [Table_Invest] [Table_PicQuote] [Table_Report] 相关报告 《美联储

8 月议息点评:按兵不动言表 ?强劲? ,九月加息指日可待》 2018-08-05 《鲍威尔国会听证偏 ?鹰? , 下半程加息 频次看升》 2018-07-21 《FOMC6 月议息会议纪要点评:美核心 物价迈入 ?2? 时代, 联储仍维持谨慎 ?鹰? 派》 2018-07-10 《FOMC6 月议息会议点评:?意料之外, 情理之中? ,联储是否在过分乐观?》 2018-06-15 《美债再破 3%! ?反身性?理论做注脚, 需提防美股回调》 2018-05-18 《5 月FOMC 议息点评――按兵不动,措 辞趋?鹰?6 月升息几成定居》 2018-05-04 《美债破 3%!通胀是 ?驱动马达? ,强 美元预期的复归或是?方向盘? 》 2018-04-26 [Table_Author] 证券分析师:李勇 执业证书编号:S0550517090001 证券分析师:刘辰涵 执业证书编号:S0550517100001 010-58034582 [email protected] 研究助理: 付昊 执业证书编号:S0550118020005 010-58034578 [email protected] 发布时间:2018-08-13