PDF《互联网企业应该如何估值》

1 到100 的科技行业,这种影响就变得弹性很大.例如我们都知道 Uber的商业模式颇 佳,但它在多个国家都被政府严查抵制,那么会不会未来一家新的 Uber找到了不 彻底的革命方式但又可以被政府认同的中间路线, 从而在部分国家走的更快呢?比 如像 3G、4G,牌照发放、制式选择、全球供应商的准入,都会和监管部门的意志 有很大关系. 第五是商业模式,网络公司的商业模式很难一蹴而就,几乎伴随着从创业期到成熟 期,每年都有新的尝试和考虑.比较典型的例子就是奇虎 360,这家公司在上市前 的几年中,曾经尝试过若干种盈利方式,比如考虑网络 U盘(现在叫云盘)收费, 软件下载会员制等等,但直到上市后,才确定浏览器流量甩出+游戏/联运双主线驱 动...这样的故事似乎发生在所有的初创企业中. 第六是上市阶段.一个标准意义的互联网公司大约经历三个阶段,一是初创阶段, 大量的研发、服务器/带宽投入,少量或者几乎可以忽略的收入;

二是成长阶段, 表现为用户的快速增长,商业模式的不断成熟,但这个阶段或许它们还没有盈利, 理由是他们将利润用于补贴市场和最终用户, 加速自身的马太效应;

三是成熟阶段, 公司的用户增速放缓但收入增速较快,开始实现盈利.见下图. 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

5 图1:网络公司的盈利模式 资料来源:国信证券经济研究所整理 如果所有的互联网公司都能够在第三阶段上市, 换句话说,就是我们历史比较熟悉 的估值体系,我们可以简单的按照一些指标如 DCF 或者 PE 等方式给它定价,但 问题恰恰是:他们会经常在阶段一或者阶段二就上市,多数表现为有收入没利润, 甚至是有用户没收入大幅亏损!这确实让很多本来意愿的参与者无所适从. 如果我们用绝对估值法去给公司定价, 会发现企业的永续增长率的赋予是没有意义 的,2%-10%甚至更高,似乎我们很难说清楚期间差距的几个点的区别在哪里?回 顾历史,在1999 年纳斯达克

4000 家上市公司直到今天,2000 家公司下市或者转 柜台交易,仅有

202 家创了当年新高(苹果、亚马逊、微软...欢迎补充) ,约占上 市公司总量的 5%,我们会意识到,大部分的公司永续增长率并没有当初想象那样 乐观!但那个时候的公司自己,甚至包括市场,会这样认为吗? 一句话,科技股代表未来,称之为新经济, 未来 或者 新 是不确定的,这就 是区别传统企业的最大之处, 也正是如此, 他们才会在投资人心目里种下诸多的梦, 演绎着无限的憧憬.因此,在无限激情与梦想之余,互联网企业估值所要面临的最 大的挑战是不确定性. 在1998 年伯克希尔〃哈撒韦的年会上,巴菲特被问及........