PDF《中国：清洁能源： 太阳能》

卖出定价追随企业. 买入保利协鑫:我们看好公司的低成本结构和定价优势.我们认为销量增长潜力和成本持续下降是该股的短期推动因素.我们调整后的

12 个 月目标价格为

5 港元,意味着 14%的上行空间. 卖出浙江昱辉:公司的硅片成本相对较高、规模相对较小,导致其只能追随保利协鑫的定价,而且我们担心公司盈利可能易受冲击.在我们 看来,随着一线多晶硅生产商可能使

2012 年出现供应过剩的局面,公司盈利能力可能面临压力.我们调整后的

12 个月目标价格为

4 美元, 意味着

21 %的下行空间. 太阳能行业下游(电池/组件)生产商的投资主题:看好增长较高、供应链管理稳健的企业. 买入晶科能源:公司有望在

2011 年实现较高的销量增长,因为:(1)

2010 年发货量基数较低;

(2) 已证实积极的定价策略将推动销量增长 (这在商业化程度较高的太阳能行业中是有效的).此外,近期多晶硅现货价格下滑应会推动公司毛利率增长,因为其 80%的多晶硅供应受 现货价格影响.我们调整后的

12 个月目标价格为

33 美元,意味着 28%的上行空间. 买入天合光能:我们看好公司良好的供应链管理情况以及部分垂直一体化的业务模式,这应有助于改善其中期投资现金回报(

图表 7).随着 太阳能行业的利润率步入周期中值阶段,我们认为成熟的供应链管理对支撑投资现金回报至关重要.我们调整后的

12 个月目标价格为

27 美元,意味着 33%的上行空间. 卖出天威英利:我们将该股评级下调至卖出,主要是因为与同业相比公司成本较高(受自产多晶硅成本较高的负面影响)、经营费用较高. 随着盈利能力的下降,我们认为与同业相比该公司盈利更易受到冲击(因经营杠杆较高). 本报告与

7 月8日发表的全球太阳能行业报告 加速分化――太阳能行业整合继续 共同推出.我们对中国市场的分析和投资建议虽然自成 体系,但应结合全球行业分析理解.

2011 年7月8日中国:清洁能源: 太阳能 高华证券投资研究

4 目标价格和评级调整:上调晶科能源评级至买入;

下调天威英利和浙江昱辉至卖出 我们调整了中国太阳能股的评级和目标价格(

图表 1).我们维持保利协鑫买入评级、将晶科能源的评级上调至买入,并将浙江昱辉和天威英 利的评级下调至卖出. 根据调整后的高盛全球太阳能股盈利预测,我们更新了研究范围内中国太阳能股(不含太阳能设备企业)的2012年预期CROCI和隐含的2012 年预期EV/GCI倍数. 据此,我们将中国太阳能股的目标价格下调了10%-67%,但晶科能源除外(我们根据调高后的公司发货量预测将该股 目标价格上调了29%至33美元). 有关我们对保利协鑫、浙江昱辉、晶科能源、天威英利和天合光能评级调整的详细内容,请参见本报告公司页部分. 尽管我们预计

2011 年三季度起尚德电力和江苏林洋将受益于成本结构的改善(由于近期多晶硅价格下滑),但这两家公司的

2011 年盈利可 能受以下因素影响:(1) 因2011 年上半年建立的多晶硅和硅片库存的成本较高,因此江苏林洋进行了短期库存核销;

(2) 由于原先的硅片长期 供应协议终止,尚德电力需要以现金/非现金进行支付.因此我们维持对这两只股票的中性评级.

图表1: 我们对太阳能制造业前景仍持谨慎看法 我们研究范围内中国太阳能股票的评级和目标价格调整 资料来源: Datastream、高华证券研究预测 我们更新后的目标价格反映了每股盈利预测的调整(