PDF《调控难以治本》

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4 5 00-01 00-07 01-01 01-07 02-01 02-07 03-01 03-07 04-01 04-07 05-01 05-07 06-01 06-07 07-01 同比增长, % 核心 CPI:美国 CPI:美国

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4 00-01 00-07 01-01 01-07 02-01 02-07 03-01 03-07 04-01 04-07 05-01 05-07 06-01 06-07 07-01 同比增长, % 核心 CPI:欧元区 CPI:欧元区 同比增长,%

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8 9 05-01 05-03 05-05 05-07 05-09 05-11 06-01 06-03 06-05 06-07 06-09 06-11 07-01 07-03 07-05 CPI:中国 CPI(非食品类):中国 CPI(食品类):中国 宏观环境今非昔比 持续低通胀、高增长 对于生活在上一个世纪的投资来说,当今世界经济的状况可能算是个奇迹:在油价和多数大宗商 品价格从本世纪初的低点暴涨了数倍之后,全球主要经济体的核心通货膨胀水平依然处于温和水 平, 全球经济依然保持高速增长. 自2000 年以来, 全球 GDP 年均增速达 4.3%, 远高于 1995~1999 年的 3.7%和1990~1994 年的 2.6%;

通货膨胀率则从

90 年代初的超过 20%下降到

2000 年以来的 4.5%以下,且波动幅度大大缩小.美国经济走出 1990~1992 年的衰退之后,经历了有史以来持续 时间最长的增长期,仅在

2002 年出现了一次短暂而温和的衰退.中国经济在

2002 年开始保持 10.3%的年均复合增长,但是,除去(波动性较强的)粮食价格之后,核心通货膨胀只是缓慢上 升(图1) ,导致央行每年的加息幅度非常有限. 图1:中国、美国、欧洲核心通胀趋势 资料来源:CEIC,中金公司研究部

2007 年下半年股票市场策略:

2007 年6月25 日 本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证.报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价.我公司及其所属关联机构可能会持有报 告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务.本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供.本报 告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用.

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4 5 1985-01 1985-07 1986-01 1986-07 1987-01 1987-07 1988-01 1988-07 1989-01 1989-07 1990-01 1990-07 (%) 日本CPI通涨 日本核心CPI通涨

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12000 14000 日经225指数 台湾市场综指 相比之下,油价在上个世纪七十年代经历了两次大幅上升,油价上涨引发全球性高通货膨胀、导 致利率大幅上升、股市下跌.在八十年代后期,日本和台湾因通胀(非油价因素)上升而大幅加 息,导致股市暴跌(图2) .仔细地分析日本和台湾的通胀结构,我们发现二者均为全面通胀,台 湾核心年通胀率(剔除食品和能源)从1986 年后期的零增长到

1989 年的 4%以上;

1988~1989 年,日本的核心通胀率从不到 1%提高到 3%(图3) 图2:通胀上升导致

80 年代后期日本、台湾股市泡沫破灭 资料来源:CEIC,中金公司研究部 图3:台湾、日本

80 年代核心通胀趋势 资料来源:CEIC,中金公司研究部 全球化无疑在这种趋势中起到了重要作用.此轮全球化浪潮中可能最为重要的因素,是中国与印 度这两个人口最多的大国融入世界经济.从世纪之交开始,中国的商品出口和印度的服务输出大 幅增长(图4) ,这两个国家大量的劳动力供应通过贸易的方式间接地进入了全球市场,遏制了世 界各地的工资增长.随着世界市场的大门进一步向中国打开,中国自身也成为全球化的最大受益 者之一,中国得以避免了 2001~2002 年间产能大幅增长与需求........