PDF《共同分析师与公司并购*》

陈仕华等,2013);

但是,该信息传递渠道的局限性在于: 连锁董事往往不太可能任职于同一行业内相互竞争的公司(Barkema 和Schijven,2008).从这个 角度来讲,董事联结在并购活动中发挥的信息传递作用相对有限,因而有必要辨识其他更具一 般意义的信息传递机制. 不同于已有研究,本文关注并购双方的共同分析师对并购质量的影响.首先,掌握金融、会 计专业知识的分析师通过对公司的长期跟踪和持续关注,有能力获取、解读和传递有关公司发 展前景、组织文化等深度信息,从而降低并购不确定性(Barron 等,2002).其次,不同于美国公司, 中国公司在并购活动中聘请投资银行作为专业并购顾问的情形相对较少,这使得分析师的信息 中介作用在并购活动中更为凸显(Becher 等,2015).最后,分析师跟踪公司所属行业的多元性有 助于识别并购双方信息传递的一般化渠道.但是,从经验上辨识共同分析师对并购绩效的因果 效应却容易受到缺失变量、自选择等问题的干扰.例如,并购质量高的公司可能会吸引更多的分 析师,更容易形成共同分析师网络. 为克服这些挑战,本文以券商上市对共同分析师带来的外生冲击作为准自然实验情境,借鉴Bertrand 和Mullainathan(2003)的思路,通过双重差分方法来检验共同分析师对公司并购绩效 的影响.结果显示,券商上市后,相比不受券商上市影响的公司,那些由上市券商提供分析师服 务的公司获得的短期并购绩效显著更高.进一步地,本文发现共同分析师的信息中介效应还依 赖于其他替代性的信息传递渠道,当并购双方不存在共同董事或共同审计师时,共同分析师对 并购绩效的改善作用更明显.此外,横截面差异检验的结果表明共同分析师对并购绩效的影响 在并购双方相似性较低、缺乏并购经验的公司中显著更强.最后,本文考察了共同分析师提升并 购绩效的价值驱动因素,发现共同分析师对并购溢价并没有显著影响,但并购双方市值加权的 联合并购回报及并购公司的资产回报率均显著更高,这意味着共同分析师提升并购绩效的价值 驱动来自并购项目的盈利性而非较低的并购溢价. 本文的研究贡献主要在于:第一,目前考察并购双方之间关系对并购价值的影响研究相对 缺乏,而且已有文献主要考察并购双方之间的董事联结、行业关联、空间距离等公司内部特征(Cai 和Sevilir,2012;

Chakrabarti 和Mitchell,2016),而较少关注公司之外的关系联结.本文从分析师的 信息传递视角展开分析,利用分析师跟踪公司所属行业的多元性来识别并购双方间信息传递的 一般化渠道.第二,早期研究大多关注分析师在公司与投资者之间所发挥的信息发现和信息解 释作用,而近期研究开始考察分析师对他们所追踪公司财务决策的影响(Becher 等,2015;

Gomes 等,2017),但它们并没有深入考察分析师对财务决策的影响效果.本文则利用并购情境提供了 分析师改善并购质量的经验证据,从而丰富和补充了该领域的相关文献.

二、理论分析和研究假说 并购能否创造价值 一直是并购研究领域中的重要议题.事实上,价值评估有偏、协同效 应高估、战略定位不当、公司文化冲突、并购整合失效等损害并购质量的因素,主要源自并购活 动的不确定性(Palepu,1986;

Hansen,1987;

Sirower,1997;