PDF《境外上市能放松公司的融资约束吗？》

3 流动性, 公司经理与投资者之间的信息不对称会得到缓解, 公司内外部融资成本的差异会缩 小,从而融资约束得以放松,其结果是模型中交互项的系数

3 β 显著为负值.LSZ 实证结果 表明,对于新兴市场国家的公司而言,

3 β 显著为负,这支持了新兴市场公司在美国交叉上 市能放松融资约束的观点. 本文在借鉴 LSZ 模型的基础上,建立如下的实证模型来检验内地公司到香港上市后 是否有利于放松融资约束:

1 0

1 2

3 4

5 1

1 1

1 6

1 *

1 it it it it it it it it it it it I FCF FCF List Sales List Opportunity TA TA TAit TA Cash e TA β β β β β β β ? ? ? ? ? ? ? + + (3) (3)式中各变量含义分别为: it I 表示公司 在第 年对厂房设备的投资, 本文以公司当年的固定资产净值增加值与当 年折旧之和作为 i t I 的衡量指标 . it FCF 表示公司 在 年度的自由现金流(或称内部现金流) ,公司自由现金流的定义 通常为扣除非经常项目和折旧前的收入减去现金股利,由于部分数据难以收集,本文用 年 度的净利润加上固定资产折旧来代替. 当公司面临融资约束时, 公司的投资与自由现金流之 间存在较强的正相关关系,因此预计系数 i t t

1 β 为正数. List 是虚拟变量,上市前取值为 0,上市后取值为 1,用来控制境外上市事件对公司 投资的影响.在香港证券市场 IPO 后,公司无论是规模还是业务都将进一步扩大,公司的投 资也会增加, Li 与st I 之间应该是正相关关系,系数

2 β 的符号为正数. * it FCF List :这个交互项是我们最为关注的变量,如果系数

3 β 显著为负,则意味着在 香港上市后,公司投资对自由现金流的依赖程度减少. opportunity 表示投资机会,经典投资理论认为,如果 Tobin Q 是衡量企业投资机会的 恰当指标,而且企业也根据这一指标进行投资决策,那么 I 与Tobin Q 之间存在着正相关关 系,因此预计系数

4 β 为正数.由于本文的样本公司均是在香港证券市场 IPO,在上市前没 有股价的市场信息,上市前公司的 Tobin Q 无法计算,我们用公司营业额增长率作为投资机 会的衡量指标.

1 it Sales ? 表示公司 在 年度的主营业务收入,用于控制可能存在的 加速效应 , 若公司上一年度的主营业务收入高,则公司本年度的投资额很可能会增加,预计 的 系数为正数. i t-1

1 t Sales ?

1 it Cash ? 表示公司 i在 年度的现金 (包括货币资金和市场有价证券之和) , 公司现金 t-1

4 越多,受到的融资约束就可能越小, 因此我们将其作为控制变量.本文用公司年报中现金 及等价物这一项作为Ca 的衡量指标. sh

三、公司投资对内部现金流敏感性的实证检验 1. 样本选择和数据来源 本文的数据主要来自于香港证券交易所网站(http://www.hkex.com.hk/)提供的公司招 股说书和年报, 招股说明书提供了公司上市之前

3 年的财务数据, 上市之后的数据来自公司 年报.由于该网站只提供了

1999 年后上市的H股公司的资料, ① 所以样本选择的时间区间定 在2000 年-2003 年,剔除了金融类企业后,共有

46 家H股公司的资料,其中

18 家在主板市 场,28 家在创业板市场.在剔除因数据缺失或者出现奇异值的公司后,最终得到

36 家公司 作为本文研究的样本,公司的详细情况见附录A的附表 1-1 和附表 1-2. 2. 单变量比较 由招股说明书和年报我们可以获得