PDF《短期看弹性,中长期看估值》

08 年之前,公司经营模式主要以脱硫装Z建设为主,08 年在烟气脱硫特 许经营试点启动后,公司获准参加试点,进入脱硫运营领域;

进入 十二 五 后,火电脱硝市场启动,公司逐渐切入脱硝建设和运营领域. ? 脱硫和脱硝建设本质属于政策和投资驱动型,在政策出台后,短期启 动一个巨大的存量市场,根据我国在脱硫脱硝方面的投资周期, 十 一五 做脱硫、 十二五 做脱硝. ? 脱硫和脱硝运营本质属于公用事业属性较强的领域,在获取特许经营 权之后,以电价补贴作为运营的收入来源,业绩波动主要和运营主体 的利用小时数相关. ? 公司作为早期一批进入烟气脱硫脱硝处理领域的企业,技术储备全面、业 绩积累丰富,并且成为首批获准参加脱硫特许经营试点的七家专业公司之 一,在行业内具有较高的知名度和市占率.

图表1:国电清新 2012H 主营业务收入占比

图表2:国电清新 2012H 主营业务毛利占比 来源:公司公告,国金证券研究所

图表3:国电清新

08 年以来经营模式的变化

图表4:国电清新

08 年以来收入和毛利率情况 来源:公司公告,国金证券研究所

1、08 年4月开始运营托克托 1#-6#机组烟气脱硫

2、09 年6月开始运营托克托 7#-8#机组烟气脱硫

3、金融危机使发电企业资金紧 张,投资放缓,市场竞争激烈 导致行业建造业务毛利率大幅 降低,10 年恢复并稳定 -

5 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司研究 ? 技术储备全:公司具有自主研发的湿法旋汇耦合和引自德国的干法活 性焦脱硫技术,并且对于 SCR 脱硝技术也进行了储备,能够适应不同 地区的特点(尤其是西部缺水)进行专业化的服务. ? 业绩经验多:公司在

05 年采用湿法旋汇耦合为大唐陡河电厂建设的 脱硫改造工程是我国首次成功在大型火电机组采用国内自主研发的脱 硫工艺,并且已经全面拥有了50MW 、 200MW 、 220MW 、 300MW、330MW、600MW 和1000MW 机组的脱硫业绩. ? 行业地位高:08 年,在环保总局开始推行脱硫特许经营后,公司作为 首批获准参加试点的七家专业脱硫公司之一,取得了托克托电厂

8 台60 万机组的特许经营,目前均处于高效运营状态. 短期看业绩弹性:项目启动带来

13 年业绩高弹性 项目延期启动导致

12 年业绩预期下调 ? 由于公司在上市前与大唐、神华在脱硫项目已达成合作意向且涉及金额较 大,因此自公司上市以来,市场一直对公司尽快获得两大项目存在预期, 然而两项目的进展延期导致市场对于公司

12 年业绩预期的大幅下调,公 司股价也因此大幅受挫. ? 大唐项目:公司于

10 年12 月中标大唐国际烟气脱硫特许经营一标段 (7960MW),并于次年

1 月签订总容量 4860MW 的特许经营合同,由 于脱硫资产收购需要相关评估、内部审批等程序,导致项目进度不达 市场预期,目前仍未正式进入上市公司体内. ? 神华项目:公司于

08 年11 月中选神华胜利电厂干法脱硫工程项目 (EPC 合同金额

8 亿元),但由于

10 年12 月国家能源局同意全面启 动锡盟电源基地之后需要开展一系列前期工作(包括基地开发水资源 论证、环评报告编制及审批等),因此造成地处锡盟基地的胜利电厂 也迟迟尚未开工.

图表5:截至

11 年底,脱硫 EPC 累计签订合同情况

图表6:截至

11 年底,脱硫 BOT 累计签订合同情况 来源:中电联,国金证券研究所 -