编辑: 无理的喜欢 2018-04-30

3 2.交易所发行 PPP 项目汇总分析

2017 年,上交所、深交所共发行 PPP 资产支持证券

10 只,规模合计 90.09 亿元,发行 利率介于 3.70%~6.87%之间.从信用等级来看,2017 年已发行 PPP 资产支持证券均在 AA+ 及以上,其中 AA+级发行规模合计 30.95 亿元(占比 34.35%) ;

AAA 级发行规模合计 59.14 亿元(占比 65.65%) ,AAA 级占比更高,主要系 PPP 资产支持证券项目的增信措施主要依 赖于差额支付或担保等外部支持,所涉及主体信用级别高,增信力度大所致. 表12017~2018 年交易所已发行 PPP 资产支持证券概要(单位:亿元、年、%) 原始权益人 发行 规模 次级 占比 产品 成立日 存续 期 级别 发行利率 付息 频率 还本 方式 京蓝沐禾节水装备有限公司 4.11 5.11 2018/6/15 8.06 AAA 7.5 年付 过手 摊还 莱芜华瑞城投发展有限公司 6.70 4.93 2018/4/26 9.85 AAA 5.6 年付 到期 还本 四川省投资集团有限责任公 司2.50 1.20 2017/12/29 12.0 AA+ 4.50~4.70 年付 到期 还本 九通基业投资有限公司 32.00 6.25 2017/12/19 5.53 AAA 6.00~6.60 年付 到期 还本 仪征市精诚教育发展有限公 司3.80 7.37 2017/11/28 11.31 AA+ 5.60~6.50 年付 到期 还本 陕西省西咸新区沣西新城开 发建设(集团)有限公司 1.00 5.00 2017/9/5 4.39 AA+ 5.87~6.87 年付 到期 还本 鞍山市东环路工程有限公司 15.25 30.88 2017/8/1 14.33 AA+ 4.30~4.46 年付 到期 还本 固安九通基业公用事业有限 公司 7.06 5.10 2017/3/15 6.11 AAA 3.90~5.20 年付 到期 还本 东莞市虎门绿源水务有限公 司3.20 6.25 2017/3/15 15.02 AAA 4.15 半年 付 固定 摊还 梁山首创水务有限公司 5.30 5.66 2017/3/13 18.03 AAA 3.70~4.60 季付 固定 摊还 临沂首创博瑞水务有限公司 11.58 5.01 2017/3/13 14.00 AAA 4.05~4.15 半年 付 固定 摊还 郯城首创水务有限公司 8.40 4.76 2017/2/3 9.78 AA+ 4.89 季付 到期 还本 从存续期限来看,2017 年已发行 PPP 资产支持证券产品的存续期均较长,多在十年期 以上,同时设置回售/回购安排及利率调整机制,且每

3 年开放一次,预计发行人与投资者 将于第一个开放期根据市场资金走势及项目实际运营情况选择回售/回购安排,从而产品的 实际存续期较短,也正因为投资者对于期限及流动性的要求与基础资产风险特征的矛盾, PPP 项目普遍设置强力外部增信机构. 从还本付息方式来看,2017 年已发行 PPP 资产支持证券主要为按年付息,到期还本/固 定摊还(根据证券端设计是否将优先级整体按期限划分,还本方式的展现有所不同,但实质 均为按计划每年还本) ,主要系项目公司与政府之间签订的 PPP 协议以按年支付为主,因此 基础资产现金流支付频率较低.

2018 年,交易所市场共发行

2 单PPP 资产证券化项目,发行数量明显少于

2017 年;

信 用等级方面,2018 年发行的两单 PPP 资产支持证券均为 AAA 级;

发行利率方面,2018 年 已发行的 PPP 资产证券化产品利率明显高于

2017 年利率水平, 其中京蓝沐禾 PPP 项目的发 PPP 项目资产证券化专题研究 PPP 项目资产证券化特征分析及前景展望

4 行利率达到了 7.5%.2018 年已发行的 PPP 资产证券化项目具体情况如下: (1)京蓝沐禾 PPP 项目 基础资产方面, 京蓝沐禾专项计划涉及的PPP项目合同系街巷硬化工程PPP项目合同. 京蓝沐禾项目的项目公司与政府签订了《特许经营协议》 ,自签署日起,合计为十年(含半 年建设期) ,涵盖了项目建设期和运营期.PPP 项目合同所对应的街巷硬化道路的起始位置 和公里数由项目公司、 各级人民政府和交通运输局、 以及独立第三方测算公司共同商定确认. 在项目工程建设完成后, 由项目公司负责所在路段的后期运营维护. 特许经营协议的期间基 本涵盖了资产支持证券化产品的发行期,使得未来的现金流较为稳定且有保障. 从还本付息安排来看, 由于 PPP 项目的特殊性, 其回款情况与政府支付进度息息相关. 一般情况来说,政府支付款多为每年按计划划拨,因此,京蓝沐禾资产支持证券化的付息频 率亦设置为年付.从历史回款情况来看,实际操作中政府回款的频率、周期和金额均有不固 定性,与地方财政盈余资金和专项资金的剩余金额关联较大,因此对于专项计划来说,固定 还本会有一定的障碍,京蓝沐禾项目采用过手摊还的还本方式. 增信措施方面, PPP 资产支持证券项目的增信措施安排与其他类别资产证券化项目基本 一致,主要包括优先/次级安排、差额支付承诺、现金流超额覆盖以及流动性支持等.京蓝沐 禾PPP 项目采用优先级/次级偿付顺序机制,京蓝科技以及深圳高新投(AAA)提供无条件 不可撤销的差额支付承诺, 京蓝科技对运营提供了流动性, 与此同时相关触发机制的设置亦 为资产证券化产品提供了一定的信用支持. 就本项目来说,存在的问题和风险主要为: 1) 由于 PPP 项目的付款方为各级地方政府,支付方较为集中,因此当地财政情况、区 域经济状况对基础资产现金流的实现有重要的影响;

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