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拉动因素是指引导国际资本流向特定国家的国内 因素,即影响国际资本需求层面的因素.在本文中,我们沿用这一划分方法,把导致资本流 入某国的外部因素称之为推动因素,将导致资本流入某国的国内因素称之为拉动因素. 在全球金融危机爆发之前, 大多数研究表明新兴市场国家国际资本流动主要受拉动因素 影响,然而,随着全球资本市场投资者风险偏好发生显著变化,推动因素的作用日益显著, 甚至威胁到一国金融体系的稳定.IMF(2010)首次公开表示新兴市场国家在面对资本流动 大幅波动时可以考虑施加资本管制. 如何有效识别和度量两类驱动因素(拉动和推动)对新兴市场国际资本流动的影响,成 为当前学术界和实务界的重点研究对象.对资本流入驱动因素的识别, 有助于增强资本流动 管理的有效性. 如果导致资本流入主要是拉动因素, 则仅凭资本流入国进行国内政策调整就 能有效地降低资本流入;

如果导致资本流入主要是推动因素, 则对国际资本流动的管理就离 不开资本来源国的努力;

如果拉动因素与推动因素同时发挥着重要作用, 那么资本流入国与 来源国就必须加强政策协调以管理资本流动. 因此, 对国际资本流动驱动因素的比较和分解

1 数据来源:Institute International Finance(IIF) .

2 也有学者分为结构性因素和周期性因素,两种分类方法侧重点不同,且互有交叉,详细分析请参见文献 综述部分的表 1.

3 IIS 中国跨境资本流动报告 有重要的理论价值和政策含义. 本文致力于研究

2000 年以来的国际资本流动的驱动因素,试图识别最重要的推动因素 与拉动因素, 进而对如何更好地管理国际资本流动提出富有针对性的政策建议.本文的主要 贡献如下: 其一, 首次系统比较了样本期间新兴市场国家和发达国家各自面临的三类国际资 本流动3 的驱动因素;

其二,利用非线性最小二乘法分析了全球金融市场平静时期与动荡时 期内,新兴市场国家与发达国家各类资本流动的驱动因素之影响程度的变化;

其三,分析了 不同因素对新兴市场国家资本流动的短期和长期影响, 为货币当局找到出应对资本流动冲击 的准确时机提供参考. 本文之所以要区分短期资本流动、 净资本流动与总资本流动. 原因在于这三类资本流动 对一国宏观经济与金融市场的影响程度迥异. 一般而言, 净资本流动与一国的国际收支失衡 (经常账户失衡) 、 本币汇率升值或贬值压力密切相关;

总资本流动与一国金融市场风险 (例 如商业银行的风险敞口、一国对特定国家的风险敞口)密切相关;

而短期资本流动通常与一 国宏观经济与金融市场的短期波动密切相关.事实上,对总资本流动进行研究,已经成为过 去五年来开放宏观经济学的一大发展趋势. 本文的结构安排如下: 第二部分在梳理文献的基础上总结国际资本流动的主要驱动因素, 第三部分通过如下两个维度展开对比分析: 一是分析新兴市场经济体与发达经济体各自面临 资本流动的驱动因素, 二是分析短期资本净流动、 净资本流动与总资本流动各自的主要驱动 因素;

第四部分对比推动因素和拉动因素对新兴市场经济体短期国际资本流动的解释力度;

第五部分是结论以及如何更好地管理国际资本流动的政策建议.