PDF《业的再思考》

1 万台左右.如果全部 替, 按照每台水煤气每小时供气 5000Nm3 计算, 科达清洁煤气系统未来市场规模在

1000 亿以上. 图1: 有效气体成分保持稳定 图2: 单位气体热值稳步提高 资料来源:公司资料,中航证券金融研究所整理 资料来源:公司资料,中航证券金融研究所整理 23.70% 21.40% 1.30% 11.00% 42.60% CO H2 CH4 CO2 N2

1350 1650

0 500

1000 1500

2000 2010

2011 气体单位热值(大卡/Nm3)

3 [公司研究] 中航证券金融研究所发布 请务必阅读正文之后的免责声明部分

二、被误读的公开数据 科达产清洁煤气项目是否不能盈利? 年报显示公司进入清洁煤气业务以后,2009 年到

2011 年连续三年,公司清洁煤气业务毛利润一直处 于亏损状态.数据的萎靡使得公司很难获得来自于二级市场的正面回应,加上公司客户主要是面向房地产 市场的陶瓷行业,房地产市场的低迷降低了市场对于清洁煤气项目可行性的预期. (见图 3) 我们认为公司清洁煤气业务毛利水平持续低迷主要是来自于 1)前期煤气化系统调试尚未达到稳定状 态;

2)面向单一客户的模式,定价能力偏弱;

3)受到单一客户生产停摆的影响较大;

4)规模不经济. 我们调研了解到,除峨眉山机组外,公司与客户合资所建清洁煤气系统由于客户生产的原因

11 年处 于停机状态,停机项目的折旧成本拉低了公司清洁煤气业务的毛利率水平.峨眉山项目自

11 年下半年开 始供气趋于稳定,经营收益持续好转.但受制于其他分公司因客户关停部分产能所影响,峨眉地区经营收 益的改善难以在合并报表中得到体现.我们测算

2011 年

三、四季度,峨眉清洁能分公司清洁煤气业务的 销售毛利率为 5-6%左右. 图5:公司清洁煤气业务模拟测算简表 公司

11 年全年清洁煤气业务营收模拟

11 年峨眉山清洁煤气业务营收模拟

12 年峨眉山清洁煤气业务营收模拟 实际投入运行设备台数

1 实际投入运行设备台数

1 实际投入运行设备台数

1 富氧设备台数(一拖 2-3)

1 富氧设备台数(一拖 2-4)

1 富氧设备台数(一拖 2-5)

1 备用机组设备台数

5 备用机组设备台数

1 备用机组设备台数

1 利用小时数

4050 利用小时数

4050 利用小时数

7200 气体销售收入(万) 1834.9 气体销售收入(万) 1834.9 气体销售收入(万) 3262.0 气体成本(万) 2519.3 气体成本(万) 1879.3 气体成本(万) 3060.9 毛利率 -37.3% 毛利率 -2.4% 毛利率 6.2% 资料来源:公司数据、中航证券金融研究所测算 图3: 过去科达清洁煤气业务毛利润一直为负 图4: 各清洁能源公司装机台数 资料来源:公司资料,中航证券金融研究所整理 资料来源:公司资料,中航证券金融研究所整理 -0.5 -0.4 -0.3 -0.2 -0.1

0 2009H

2009 2010H

2010 2011H

2011 2

2 2

20 0

5 10

15 20

25 临沂清洁能 丰城分公司 峨眉山清洁能 沈阳清洁能 注:根据我们的模型测算的结果与公司

11 年报表所提供的毛利率等数据的有微小 差别.年报显示,公司

11 年清洁煤气销售收入为 1873.8 万,毛利率为 36.6%.

4 [公司研究] 中航证券金融研究所发布 请务必阅读正文之后的免责声明部分 规模效应将在沈阳清洁能项目中充分体现 公司与沈阳燃气于

2011 年合资成立沈阳科大清洁能有限公司.合资公司位于沈阳法库县陶瓷工业园 区内, 主要负责向园区内陶瓷企业输送科达产煤制合成气.项目一期建有